VSC: Hiệu quả hoạt động cải thiện rõ rệt sau tái cấu trúc

Luận điểm đầu tư:

Viconship đã công bố KQKD sơ bộ Q3/2021 khá ấn tượng với LNTT đạt 149,3 tỷ đồng (+73,4%) nhờ tăng trưởng sản lượng vượt trội so với thị trường và biên lợi nhuận được cải thiện sau tái cấu trúc. Chúng tôi nhận thấy biên lợi nhuận đã cải thiện rõ rệt trong Quý 2 và Quý 3. Do đó, chúng tôi nâng dự báo LNTT lên mức 474 tỷ đồng (+41%) và 604 tỷ đồng (+27%) cho năm 2021 và 2022. Chúng tôi khuyến nghị MUA cổ phiếu VSC với kỳ vọng triển vọng kết quả kinh doanh tích cực và tiềm năng lấy lại đà tăng trưởng sau nhiều năm lợi nhuận ổn định. Với PE mục tiêu 12x, giá mục tiêu 1 năm trước phát hành thêm là 80.800 đồng/cổ phiếu (+26% so với giá hiện tại), giá mục tiêu sau phát hành thêm là 46.500 đồng/cổ phiếu.

VSC sẽ chào bán cổ phiếu cho cổ đông hiện hữu theo tỷ lệ 1:1 (giao dịch không hưởng quyền ngày 25/10), áp lực bán có thể gia tăng trong ngắn hạn do một số cổ đông lớn đã đăng ký bán 1,5 triệu cổ phiếu trong thời gian tới. Trong dài hạn, rủi ro có thể gia tăng từ các dự án đầu tư mới đòi hỏi nguồn vốn lớn nhưng triển vọng lợi nhuận khó nói trước. Tuy nhiên, đây sẽ là cơ hội lớn đưa Viconship trở thành một công ty tăng trưởng.

Cập nhật KQKD sơ bộ Q3/2021 – Tăng trưởng mạnh mẽ nhờ cải thiện biên lợi nhuận

Viconship vừa công bố KQKD sơ bộ Q3/2021 khá ấn tượng, trong đó doanh thu đạt 473,6 tỷ đồng (+10,4%), LNTT đạt 149,3 tỷ đồng (+73,4%). Lũy kế 9T2021, doanh thu và LNTT lần lượt đạt 1.385 tỷ đồng (+12,6%) và 357,7 tỷ đồng (+48,3%), hoàn thành 82% và 107% kế hoạch cả năm. Kết quả ấn tượng này chủ yếu là nhờ tăng trưởng sản lượng vượt trội so với thị trường và biên lợi nhuận được cải thiện sau tái cấu trúc.

Cảng biển ở các tỉnh miền Nam (đặc biệt là TP.HCM) chịu ảnh hưởng nặng nề trong đợt dịch Covid-19 gần đây, khiến tổng sản lượng qua các cảng biển cả nước giảm -5% trong Q3/2021, theo Cục Hàng hải Việt Nam. Cụm cảng Hải Phòng ít bị ảnh hưởng hơn và tăng nhẹ +4%. Chúng tôi ước tính 2 cảng chính của Viconship (Green Port và VIP Green Port) tăng trưởng +14% trong Q3/2021. Tăng trưởng sản lượng duy trì ở mức cao một phần là nhờ VSC đã chuyển chiến lược để giữ tàu cập các cảng chính và hạn chế chuyển ra cảng ngoài, sản lượng cảng liên kết PTSC Đình Vũ đã giảm -30% trong quý 3. Đây là một trong những lý do chính giúp VSC cải thiện được biên lợi nhuận. Cụ thể, biên lợi nhuận trước thuế cải thiện đáng kể lên 31,5% trong Q3/2021, so với 25,1% trong Q2/2021 và 20,1% trong Q3/2020.

Mua 36% cổ phần Cảng VIMC Đình Vũ

Trong tháng 9, VSC đã thông báo hoàn tất việc mua 36% cổ phần của Công ty cổ phần Cảng VIMC Đình Vũ (trước đây là CTCP Cảng Vinalines Đình Vũ) từ các cổ đông hiện hữu. Công ty được thành lập vào năm 2011, là công ty con của VIMC, với vốn điều lệ là 200 tỷ đồng nhằm quản lý dự án Cảng VIMC Đình Vũ tại Hải Phòng. Cảng đang được xây dựng và dự kiến sẽ giúp mở rộng mạng lưới cảng của Viconship sau khi hoàn thành.

Phương án phát hành cổ phiếu và trả cổ tức

• Trong Q4/2021, VSC sẽ chào bán 55,1 triệu cổ phiếu với giá 10.000 đồng/cổ phiếu cho cổ đông hiện hữu (tỷ lệ 1:1, giao dịch không hưởng quyền ngày 25/10), tương ứng với mức tăng vốn 551 tỷ đồng. Nguồn vốn mới sẽ được sử dụng để đầu tư vào các dự án mới, cũng như để công ty đủ điều kiện đầu tư vào các dự án cảng biển nước sâu như chúng tôi đã đề cập trong báo cáo gần đây (link).

• Cổ tức tiền mặt 500 đồng/cổ phiếu sẽ được thực hiện trong tháng 11, ngày 20/10 là ngày giao dịch không hưởng quyền.

Triển vọng kinh doanh và dự báo năm 2021 - 2022

Nhờ kết quả kinh doanh tích cực hơn dự kiến, chúng tôi điều chỉnh tăng dự báo cho VSC:

• Hoạt động kinh doanh chính cải thiện tích cực. Kể từ năm ngoái, cơ cấu cổ đông lẫn ban điều hành của Viconship đã có nhiều thay đổi đáng kể, với các biện pháp kiểm soát chi phí hiệu quả hơn, ưu tiên làm hàng tại các cảng chính thay vì chuyển hàng sang cảng liên kết cùng các dịch vụ thuê ngoài, giúp sản lượng cảng gia tăng đáng kể và giảm thiểu các chi phí thuê ngoài.

Chúng tôi nhận thấy biên lợi nhuận của VSC đã có sự cải thiện trong Q2 và thể hiện rõ rệt hơn trong Q3, cho thấy hoạt động cốt lõi của Viconship đang cho dấu hiệu cải thiện bền vững. Do đó, chúng tôi điều chỉnh tăng ước tính biên lợi nhuận của VSC từ năm 2021 nhờ tăng hệ số khai thác cảng Green Port và VIP Green Port.

• Hưởng lợi nhờ tăng trưởng hoạt động xuất nhập khẩu của Việt Nam. Chúng tôi nhận thấy hoạt động xuất khẩu cũng như sản lượng hàng hóa thông qua cảng biển vẫn duy trì khá tốt trong làn sóng dịch Covid gần nhất. Giá trị xuất khẩu trong tháng 8 và tháng 9 gần như tương đương cùng kỳ trong khi sản lượng cảng biển chỉ giảm nhẹ ở mức một chữ số. Chúng tôi kỳ vọng xuất khẩu của Việt Nam sẽ lấy lại đà tăng trưởng sau khi giãn cách xã hội được từng bước nới lỏng trong Q4/2021 và năm 2022.

• Từ một công ty giá trị thành một công ty tăng trưởng. Sau những thay đổi lớn về quản trị, Viconship đang tỏ ra tham vọng hơn trong việc mở rộng hoạt động kinh doanh với một loạt dự án mới bao gồm hai cảng biển nước sâu ở Cát Hải (Hải Phòng) và Liên Chiểu (Đà Nẵng) và việc góp vốn vào cảng VIMC Đình Vũ. Tuy nhiên, các thông tin chi tiết cũng như lộ trình triển khai chưa được công bố nên chúng tôi chưa đưa các dự án này vào mô hình dự phóng.

Các giả định chính trong mô hình dự phóng:

• Hệ số khai thác cảng Green Port và VIP Green Port ước tính đạt 80% và 93% trong năm 2021 và 96% và 100% trong năm 2022. Tổng sản lượng khai thác ước tính đạt 1,16 triệu TEU (+14%) trong năm 2021 và 1,24 triệu TEU (+7%) trong năm 2022.

• Giá dịch vụ cảng biển được giữ nguyên do mức độ cạnh tranh cao ở cụm cảng Hải Phòng. Nhiều khả năng Bộ GTVT sẽ thông qua đề xuất nâng giá dịch vụ cảng biển trong năm 2022, tuy nhiên chúng tôi cho rằng tác dụng thực tế có thể hạn chế bởi mức độ cạnh tranh giữa các cảng biển vẫn cao.

• Biên lợi nhuận gộp được điều chỉnh lên 30,5% và 33,9% trong năm 2021 và 2022, nhờ chi phí dịch vụ thuê ngoài giảm. Dự báo lợi nhuận của VSC:

Rủi ro giảm giá

• Tình trạng dư cung ở cụm cảng Hải Phòng vẫn kéo dài, một số dự án lớn sắp được triển khai bao gồm cảng nước sâu Lạch Huyện bến số 3+4 (CTCP Cảng Hải Phòng) và bến số 5+6 (HATECO) sẽ làm gia tăng áp lực cạnh tranh lên các cảng hiện tại.

• Các dự án mới đòi hỏi nguồn vốn lớn tuy nhiên có thể cần nhiều thời gian đạt lợi nhuận kỳ vọng. Trong ba dự án mới của VSC, hai dự án nằm ở khu vực Hải Phòng có mức độ cạnh tranh cao, dự án thứ ba ở Đà Nẵng có nguồn hàng hạn chế hơn các khu vực khác nên có thể cần nhiều thời gian để lấp đầy công suất.

Nguồn: SSI