VCB: Tối ưu hóa bảng cân đối kế toán để cải thiện NIM

VCB: Tối ưu hóa bảng cân đối kế toán để cải thiện NIM

Lượt xem: 77
  •  

Luận điểm đầu tư:

Với sự bùng phát dịch Covid-19 gần đây, VCB đã công bố gói cho vay ưu đãi dành cho các khách hàng bị ảnh hưởng bắt đầu từ ngày 15/7/2021. Điều này sẽ khiến thu nhập lãi thuần giảm 1,8 nghìn tỷ đồng trong 6 tháng cuối năm 2021. Do đó, chúng tôi giảm 8% ước tính LNTT năm 2021 xuống còn 26,4 nghìn tỷ đồng (+14,7% so với cùng kỳ). Chúng tôi cũng ước tính LNTT năm 2022 đạt 33,7 nghìn tỷ đồng (+27% so với cùng kỳ), với giả định tăng trưởng tín dụng và tiền gửi lần lượt là 14% và 10,9% so với cùng kỳ, và NIM ở mức 3,05%. Chúng tôi giả định VCB sẽ phát hành 6,5% cổ phần trước thực hiện trong năm 2022. Do đó, chúng tôi điều chỉnh giảm giá mục tiêu 12 tháng đối với cổ phiếu VCB xuống 113.500 đồng/cp (từ 114.200 đồng/cp), tương ứng tiềm năng tăng giá là 14%. Chúng tôi lặp lại khuyến nghị KHẢ QUAN đối với cổ phiếu VCB.

 Thu nhập sụt giảm trong Q2/2021 nhưng khá ổn định trong 6 tháng đầu năm 2021:

✓ VCB ghi nhận KQKD Q2/2021 với tổng thu nhập hoạt động (TOI) và lợi nhuận trước thuế (LNTT) lần lượt đạt 12,9 nghìn tỷ đồng (+22% so với cùng kỳ) và 4,9 nghìn tỷ đồng (-14,3% so với cùng kỳ). LNTT đạt mức thấp nhất trong 11 quý vừa qua chủ yếu do hoàn nhập thu nhập phí trả trước.

✓ Trong Q1/2021, VCB ghi nhận 1,7 nghìn tỷ đồng phí trả trước liên quan đến việc bán bảo hiểm được phân bổ trong năm. Trong Q2/2021, VCB đã thực hiện bút toán điều chỉnh đối với khoản mục này. Ngân hàng đã ghi nhận mức giảm 850 tỷ đồng, bằng một nửa số đã ghi nhận trong Q1/2021.

✓ Nếu loại trừ khoản mục này, TOI và LNTT cốt lõi trong Q2/202 lần lượt đạt 13,7 nghìn tỷ đồng (+28,1% so với cùng kỳ) và 5,8 tỷ đồng (+ 0,5% so với cùng kỳ). Kết quả từ hoạt động kinh doanh cốt lõi đạt mức tăng trưởng thu nhập lãi thuần (NII) là 37,3% so với cùng kỳ, thu nhập ngoài lãi không đổi và hệ số CIR tăng lên 34,4%. Đồng thời, Ngân hàng đã trích lập dự phòng lớn, tăng 74% so với cùng kỳ. TOI và LNTT 6 tháng đầu năm 2021 lần lượt đạt 28,6 nghìn tỷ đồng (+24,2% so với cùng kỳ) và 13,6 nghìn tỷ đồng (+23,6% so với cùng kỳ).

 Tăng trưởng tín dụng mạnh mẽ trong tất cả các mảng hoạt động: Tăng trưởng tín dụng tăng 9,8% so với đầu năm, cao hơn tổng mức tăng trưởng của các ngân hàng niêm yết mà chúng tôi nghiên cứu là 7,7% so với đầu năm. Điều này được thúc đẩy bởi các cho vay khách hàng cá nhân (+11,8% so với đầu năm), doanh nghiệp nhỏ và vừa (+9,8% so với đầu năm) và các tập đoàn lớn (+8% so với đầu năm). Phần lớn tín dụng cho vay khách hàng cá nhân tăng là do cho vay mua nhà (+11,8% so với đầu năm), tăng từ 25,8% trong tổng dư nợ năm 2020 lên 26,3% trong 6 tháng đầu năm 2021. Cho vay mua nhà là động lực chính thúc đẩy tăng trưởng cho vay tại VCB trong 3 năm qua. Cho vay các doanh nghiệp lớn tăng tốc với mức tăng trưởng mạnh nhất ở mảng có vốn đầu tư nước ngoài (+11% so với đầu năm), mảng duy trì tăng trưởng cao trong 3 năm qua. VCB kỳ vọng sẽ dẫn đầu thị phần cho vay doanh nghiệp FDI trong thời gian tới.

 NIM cải thiện đáng kể trong Q2/2021 (+66 điểm cơ bản so với cùng kỳ lên 3,5%): NIM đã ở mức thấp trong Q2/2020 khi VCB triển khai các gói cho vay ưu đãi quy mô lớn. Trong nửa đầu năm 2021, VCB đã cắt giảm lãi suất cho vay để hỗ trợ khách hàng bị ảnh hưởng bởi dịch Covid-19, giảm tổng cộng 2,1 nghìn tỷ đồng thu nhập lãi. Do đó, lợi suất tài sản giảm 28 điểm cơ bản so với cùng kỳ trong Q2/2021. Tuy nhiên, chi phí vốn vốn giảm mạnh hơn 101 điểm cơ bản do xu hướng giảm của lãi suất huy động và số dư CASA được cải thiện (+23,6% so với cùng kỳ).

✓ Tính đến tháng 6/2021, VCB đã cắt giảm lãi suất huy động ở các kỳ hạn với trung bình 120 điểm cơ bản so với cùng kỳ.

✓ Tỷ lệ CASA tiếp tục cải thiện lên 33,2%, mức cao nhất mà VCB đạt được trong vòng 5 năm qua. Kết quả đáng khích lệ này đạt được sau khi bắt đầu triển khai các gói phí dịch vụ thanh toán trong Q3/2020. Khoảng 5% khách hàng cá nhân hiện đang sử dụng các gói dịch vụ thanh toán tính phí. Tuy nhiên, lượng khách hàng tương đối nhỏ này chiếm 30% CASA bán lẻ. Trong nửa cuối năm 2021, VCB đặt mục tiêu duy trì tỷ lệ CASA ở mức 33%.

✓ Với lãi suất huy động giảm xuống rất thấp, tiền gửi của khách hàng chỉ nhích lên 1,8% so với đầu năm, thấp hơn nhiều so với mức tăng trưởng tín dụng 9,8% so với đầu năm. Điều này khiến tỷ lệ LDR thuần tăng lên 86,6%, trong khi tỷ lệ LDR tính theo quy định chỉ khoảng 80% thấp hơn mức trần 85%.

✓ VCB cũng tối ưu hóa bảng cân đối kế toán bằng cách tăng tỷ lệ nguồn vốn ngắn hạn cho vay trung và dài hạn lên 33,2%, cao hơn mức 30-31% của các năm trước.

Nhìn chung, NII trong Q2/2021 tăng 37,3% so với cùng kỳ lên 11 nghìn tỷ đồng. Lũy kế 6 tháng đầu năm 2021 NII đạt mức tăng trưởng mạnh là 23,7% so với cùng kỳ lên 21,2 nghìn tỷ đồng, với NIM ở mức 3,28% (+37 điểm cơ bản so với cùng kỳ).

 Dịch vụ thu phí phục hồi: Nếu loại trừ việc hạch toán giảm phí trả trước như đã đề cập ở trên, thu nhập phí thuần sẽ đạt 1,3 nghìn tỷ đồng, tăng 10,6% so với cùng kỳ trong Q2/2021. Thu nhập phí thuần trong 6 tháng đầu năm 2021 đạt 3,9 nghìn tỷ đồng, tăng 69,3% so với cùng kỳ. Các động lực tăng trưởng chính trong 6 tháng đầu năm 2021 bao gồm:

✓ Thu nhập từ dịch vụ ngân hàng số (Digibank) tăng 85% so với cùng kỳ, đạt 80% so với năm 2020. VCB hiện có lượng khách hàng lớn nhất trong số các ngân hàng niêm yết với 19 triệu khách hàng cá nhân, trong đó 65-70% là khách hàng gần đây sử dụng dịch vụ. Gần 5 triệu khách trong số này sử dụng ứng dụng Digibank. Số lượng giao dịch qua các kênh kỹ thuật số đạt 300 triệu lượt trong nửa đầu năm 2021, cao hơn tổng số lượt giao dịch trong năm 2019 và tương đương 80% trong năm 2020.

✓ Thu nhập từ dịch vụ thẻ tăng 60% so với cùng kỳ, phản ánh sự thay đổi trong hành vi của người tiêu dùng và việc chuyển sang thanh toán không dùng tiền mặt

✓ Bán bảo hiểm (Bancassurance) thu được 400 tỷ đồng hoa hồng. Ngân hàng có kế hoạch ban đầu cho năm 2021 là 500 tỷ đồng, nhưng sau đó nâng lên 700 tỷ đồng. VCB kỳ vọng bancassurance sẽ tăng trưởng với tốc độ CAGR là 60% so với cùng kỳ trong 5 năm tới và có khả năng là động lực tăng trưởng chính cho thu nhập phí.

✓ Dịch vụ thanh toán tăng trưởng khiêm tốn ở mức 5% so với cùng kỳ, trong khi hoạt động tài trợ thương mại chậm lại do dịch Covid-19. Tuy nhiên, VCB vẫn duy trì thị phần 15% trong hoạt động tài trợ thương mại.

 Lãi từ hoạt động kinh doanh ngoại hối và thu từ nợ xấu đã xóa duy trì ổn định trong 6T2021: Lãi thuần từ hoạt động kinh doanh ngoại hối đạt 2 nghìn tỷ đồng (+5,2% so với cùng kỳ), trong khi thu từ nợ xấu đã xóa đạt 1,6 nghìn tỷ đồng (+32,7% so với cùng kỳ), đạt 53% kế hoạch năm.

 Chi phí quản lý cao được bù đắp từ tiết kiệm chi phí nhân viên: Hệ số CIR điều chỉnh trong 6T2021 lên tới 35,4%, so với 34,9% 6T2020, chủ yếu do chi phí quản lý tăng 56,4% so với cùng kỳ. Chi phí quản lý chiếm 36% tổng chi phí hoạt động kinh doanh. Ngược lại, tỷ lệ chi phí nhân viên trên TOI đã giảm xuống 16,2% từ 18,7% trong 6T2020, nhờ vào việc áp dụng rộng rãi kỹ thuật số. Mặc dù số lượng nhân viên tăng lên 21.079 người (hay tăng 4,8% so với cùng kỳ), chi phí nhân viên trong 6T2021 chỉ tăng nhẹ 1,3% so với cùng kỳ.

 Chất lượng tài sản duy trì ở mức cao: Số dư nợ xấu giảm 11% so với quý trước sau khi VCB xóa 618 tỷ đồng nợ xấu. Chi phí dự phòng trong Q2/2021 tăng 74% so với cùng kỳ, mặc dù tỷ lệ nợ xấu giảm xuống 0,74% (từ 0,88% trong Q/2021), thấp thứ ba trong ngành. Tỷ lệ LLC tăng lên 352%, mức cao nhất trong ngành. Dư nợ tái cơ cấu giảm 21% so với đầu năm xuống còn khoảng 4,1 nghìn tỷ đồng, tương đương 0,44% tổng dư nợ. Ngân hàng đã trích lập 55% kế hoạch năm cho các chi phí liên quan đến dự phòng (10 nghìn tỷ đồng) trong 6T2021, và hoàn tất dự phòng cho các khoản vay của lĩnh vực hàng không trong năm 2020. VCB đặt kế hoạch trích lập dự phòng hết cho tất cả các vay tái cơ cấu theo Thông tư 03/2021 trong năm 2021. Điều này sẽ được thực hiện theo cách tương tự khi VCB là ngân hàng đầu tiên xử lý toàn bộ trái phiếu VAMC trong năm 2016.

 Chi trả cổ tức và tăng vốn: VCB cũng có kế hoạch chi trả cổ tức 8% bằng tiền mặt cho năm 2020 và 27,6% cổ tức bằng cổ phiếu cho năm 2019 trong 6 tháng cuối năm 2021. Kế hoạch đã được trình lên chính phủ và ngân hàng đang chờ phê duyệt. Kế hoạch phát hành 6,5% vốn điều lệ có thể bị lùi lại do ảnh hưởng của dịch Covid-19.

Ước tính năm 2021-2022 NHNN đã nâng mức trần tăng trưởng tín dụng đối với VCB, từ 10,5% như ban đầu lên 12,5%.

Chúng tôi cho rằng sẽ có nhiều đợt tăng trần tín dụng của NHNN trong nửa cuối năm 2021. Do đó, chúng tôi duy trì giả định tăng trưởng tín dụng ở mức 13,8% so với cùng kỳ trong năm 2021. Bắt đầu từ ngày 15/7/ 2021 đến hết năm 2021, VCB sẽ tiếp tục triển khai các gói cho vay lãi suất ưu đãi đối với các khoản vay của các khách hàng bị ảnh hưởng bởi dịch Covid-19 với mức giảm lãi suất lên đến 1%/ năm.

VCB ước tính mất đi thu nhập lãi trong nửa cuối năm 2021 khoảng 1,8 nghìn tỷ đồng. Ngoài ra, lãi suất cho vay thấp hơn sẽ được áp dụng cho các khoản vay mới. Chúng tôi ước tính tổng mức thiệt hại thu nhập lãi thuần trong 6 tháng cuối năm là 4 nghìn tỷ đồng, tương đương 9,3% so với NII dự báo ban đầu cho năm 2021. Chúng tôi điều chỉnh giả định NIM ở mức 2,91% do chi phí vốn cải thiện, giảm mạnh trong 6 tháng đầu năm 2021.

Do đó, hiện tại chúng tôi ước tính tăng trưởng NII là 10,1% so với cùng kỳ trong năm 2021. Chúng tôi ước tính thu nhập phí thuần tăng 12,2% so với cùng kỳ trong năm 2021, nhờ vào bancassurance, digibank và dịch vụ thẻ, trong khi thu từ nợ xấu đã xóa ước tính đạt 3 nghìn tỷ đồng, tăng 24% so với cùng kỳ.

Chúng tôi cũng ước itnhs chi phí hoạt động giảm trong nửa cuối năm 2021, do chi phí quản lý giảm vì đã được ghi nhận trước trong nửa đầu năm 2021.

Nhìn chung, chúng tôi giả định hệ số CIR điều chỉnh cho năm 2021 ở mức 34%, cao hơn mức 32,7% trong năm 2020, tuy nhiên cải thiện so với mức 35,3% trong 6 tháng đầu năm 2021.

Chúng tôi dự báo chi phí dự phòng ở mức 10 nghìn tỷ đồng (+0,3% so với cùng kỳ) trong năm 2021 và 8 nghìn tỷ đồng (-20% so với cùng kỳ) trong năm 2022.

Kết luận, chúng tôi giảm 8% ước tính LNTT năm 2021 xuống còn 26,4 nghìn tỷ đồng (+14,7% so với cùng kỳ).

Chúng tôi cũng dự báo LNTT năm 2022 đạt 33,7 nghìn tỷ đồng (+27% so với cùng kỳ), được thúc đẩy bởi tăng trưởng tín dụng và tiền gửi lần lượt là 14% và 10,9% so với cùng kỳ, và NIM cải thiện lên 3,07%. VCB vẫn còn nhiều dư địa để cải thiện NIM do tỷ lệ LDR thấp và tỷ lệ vốn ngắn hạn cho vay trung dài hạn thấp.

Chúng tôi giả định rằng VCB sẽ phát hành 6,5% cổ phần trước thực hiện trong năm 2022 với mức giá 100.000 đồng/cổ phiếu.

Luận điểm đầu tư

Tại mức giá 99.900 đồng/cổ phiếu, VCB giao dịch với hệ số P/B 2021 và 2022 lần lượt là 3,25x và 2,49x, cao hơn mức trung bình của ngành là 2,02x và 1,66x.

Chúng tôi đưa ra giá mục tiêu 12 tháng mới đối với cổ phiếu VCB là 113.500 đồng, sử dụng BVPS trung bình cho năm 2021-2022 và hệ số P/B mục tiêu không đổi là 3,0x. Với tiềm năng tăng giá là 13,6%, chúng tôi lặp lại khuyến nghị KHẢ QUAN đối với cổ phiếu VCB.

Rủi ro giảm đối với khuyến nghị của chúng tôi là khả năng nợ xấu và các khoản vay tái cơ cấu cao hơn dự kiến

Nguồn: SSI

×
tvi logo