VCB: Lợi nhuận nửa cuối năm 2020 ước tính giảm mạnh do dư nợ chịu ảnh hưởng từ Covid-19

VCB: Lợi nhuận nửa cuối năm 2020 ước tính giảm mạnh do dư nợ chịu ảnh hưởng từ Covid-19

Lượt xem: 234
  •  

• VCB công bố tăng trưởng lợi nhuận trước thuế Q2/2020 đạt 6,1% so với cùng kỳ, nâng lợi nhuận trước thuế 6 tháng đầu năm lên 10,98 nghìn tỷ đồng (-2,8% so với cùng kỳ), nhờ việc kiểm soát chặt chẽ chi phí hoạt động trong Q2 (-23,3% so với cùng kỳ).

• Tăng trưởng tín dụng tiếp tục cao hơn mức bình quân ngành nhờ các khoản cho vay cá nhân mua nhà, trong khi hoạt động kinh doanh liên ngân hàng và đầu tư trái phiếu chính phủ tiếp tục giảm mạnh.

• Thu nhập lãi và NIM bị ảnh hưởng từ các chương trình ưu đãi dành cho khách hàng bị ảnh hưởng bởi dịch Covid-19 (chiếm 26,1% trong tổng dư nợ) cũng như việc tái cơ cấu các khoản vay theo Thông tư 01 (chiếm 1,53% tổng dư nợ).

• Thu nhập từ phí ổn định trong Q2 do chính sách hỗ trợ giảm chi phí giao dịch của NHNN (Thông tư 04), và thu nhập kinh doanh ngoại hối tăng mạnh nhờ điều kiện thị trường tốt.

• Nợ quá hạn tăng thêm 5,79 nghìn tỷ đồng (+69,3% so với đầu năm), trong đó 87% thuộc nợ nhóm 2. Tuy nhiên, VCB áp dụng chính sách trích lập dự phòng thận trọng hơn. Do đó, tỷ lệ dự phòng bao nợ xấu tăng lên 255% so với mức 180% trong năm 2019.

• Chúng tôi điều chỉnh giảm ước tính lợi nhuận trước thuế năm 2020 và 2021 của VCB lần lượt là 20,06 nghìn tỷ đồng (-13,2% so với cùng kỳ) và 23,47 nghìn tỷ đồng (+17% so với cùng kỳ) tương đương giảm -9,5% và -10,2% so với ước tính trước đó của chúng tôi.

• Chúng tôi ước tính BVPS 2020/2021 ở mức 28.035 đồng/31.398 đồng, với giả định VCB sẽ phát hành thành công 6,5% vốn điều lệ với mức giá là 70.000 đồng/cp trong năm 2020.

Quan điểm đầu tư:

Chúng tôi nâng khuyến nghị cổ phiếu VCB từ KÉM QUẢ QUAN lên PHÙ HỢP THỊ TRƯỜNG, do giá cổ phiếu đã giảm khoảng -8% trong 3 tháng qua (trong khi chỉ số Vnindex giảm 1,2% trong giai đoạn này). Hỗ trợ cho khuyến nghị của chúng tôi là triển vọng tổng thu nhập hoạt động trong 6 tháng cuối năm 2020 và năm 2021 của VCB hấp dẫn hơn nhờ ngân hàng tập trung vào hoạt động cho vay mua nhà và bancassurance, và tăng trưởng tín dụng cải thiện – cao hơn các ngân hàng cùng hệ thống – bất kể tác động của dịch Covid-19. VCB cũng đang lên kế hoạch phát hành thêm 6,5% để tăng vốn cổ phần. Mặc dù việc phát hành cổ phiếu này sẽ khiến EPS giảm, chúng tôi ước tính BVPS sẽ tăng 10,9% (giá phát hành dự kiến là 70.000 đồng/cp trong khi BVPS trước khi tăng vốn là khoảng 25.275 đồng/cp), điều này rất quan trọng khi cổ phiếu giao dịch dựa vào BVPS nhiều hơn EPS. Do đó, chúng tôi hạ giá mục tiêu 1 năm xuống 89.200 đồng/cp (từ 89.900 đồng/cp) do lợi nhuận ước tính cho năm 2020 và 2021 thấp hơn do tỷ lệ nợ xấu mới hình thành do dịch Covid-19 và các khoản vay tái cấu trúc cao hơn.

VCB đã công bố kết quả kinh doanh 6 tháng đầu năm 2020, với các điểm chính như sau:

Tăng trưởng tín dụng được thúc đẩy nhờ các khoản vay mua nhà: Tăng trưởng tín dụng tăng 4,9% so với đầu năm, cao hơn mức bình quân ngành là 3,5% so với đầu năm. Tăng trưởng tín dụng tiếp tục đà tăng trong Q2, nhờ các khoản vay tăng 2,2% so với quý trước và trái phiếu doanh nghiệp giảm -10,5% so với quý trước. Mức tăng trưởng này thấp hơn mức tăng trưởng trong 6 tháng đầu năm 2019 lần lượt là 9,9% và 8,4% so với đầu năm, nhưng chúng tôi vẫn đánh giá hiệu quả hoạt động của ngân hàng khá ấn tượng bất kể tác động của dịch Covid19. Trong danh mục cho vay, VCB duy trì tỷ trọng 52% cho vay ngắn hạn. Động lực chính cho tăng trưởng tín dụng là các khoản vay mua nhà cá nhân (+13,8% so với đầu năm, chiếm 25,2% trong tổng dư nợ), trong khi động lực chính cho tăng trưởng tiền gửi là các doanh nghiệp lớn (+9,2% so với đầu năm). Tăng trưởng tín dụng đối với các doanh nghiệp SMEs và các doanh nghiệp lớn đạt lần lượt 4,9% và 2,5% so với đầu năm. Hầu hết các khoản vay mua nhà là từ các dự án mới mở bán trên thị trường sơ cấp.

Tăng trưởng tiền gửi mạnh nhất trong số 4 ngân hàng quốc doanh hàng đầu: Sau khi Q1 ghi nhận mức tăng trưởng tiền gửi trì trệ, thì trong Q2 tiền gửi khách hàng tăng 4,93% so với quý trước, chủ yếu với kỳ hạn dưới 1 năm. Tăng trưởng tiền gửi trong 6 tháng đầu năm 2020 tăng 5,5% so với đầu năm, sát với mức bình quân ngành, mặc dù VCB đã giảm lãi suất tiền gửi -40 bps đến -50 bps cho kỳ hạn dưới 13 tháng trong Q2/2020. Theo quan điểm của chúng tôi, người gửi tiền phần lớn vẫn chọn gửi tại VCB, cho thấy uy tín và sức mạnh của ngân hàng.

NIM trong Q2/2020 giảm 30 bps so với quý trước: Tổng thu nhập hoạt động trong Q2 giảm 5% so với cùng kỳ năm trước, do thu nhập lãi ròng giảm 5,9% so với cùng kỳ và thu nhập ròng ngoài lãi giảm 2,5% so với cùng kỳ. NIM trong Q2/2020 ở mức 2,84%, giảm 30 bps so với quý trước. Hệ số NIM giảm chủ yếu là do lợi suất tài sản bình quân giảm 37 bps, so với mức giảm 3 bps trong chi phí vốn.

VCB đã triển khai các gói tín dụng hỗ trợ cho khách hàng của mình, với tổng số tiền là 200,8 nghìn tỷ đồng, chiếm khoảng 26,1% trong tổng dư nợ. Khoảng 60% số tiền này được hỗ trợ cho các khách hàng doanh nghiệp lớn.

Tính đến cuối tháng 6/2020, VCB đã tái cơ cấu 11,8 nghìn tỷ đồng nợ vay cho hơn 2.000 khách hàng theo Thông tư 01 (chiếm khoảng 1,53% tổng dư nợ). Tất cả hiện đều được ghi nhận trong nhóm nợ tiêu chuẩn, nhưng các khoản vay này sẽ không đem lại thu nhập lãi trong giai đoạn tái cấu trúc. 85% trong số này, tương đương 10 nghìn tỷ đồng, là các khoản cho vay được gia hạn trên các khoản cho vay hiện hữu cho khoảng 300 khách hàng doanh nghiệp lớn hoạt động trong lĩnh vực hàng không, khách sạn, máy móc, dệt may, vật liệu xây dựng …

Khách hàng của VCB đã nộp đơn xin tái cơ cấu tổng cộng 60 nghìn tỷ đồng nợ vay (chiếm 7,8% dư nợ cho vay hiện tại). VCB đang xem xét tái cấu trúc thêm, và dự kiến tổng các khoản vay tái cấu trúc lên tới 20-30 nghìn tỷ đồng (chiếm 2,5%-3,7% nợ vay vào thời điểm cuối năm, giả định tăng trưởng tín dụng là 10% so với cùng kỳ) vào cuối năm 2020.

Hoạt động kinh doanh liên ngân hàng thu hẹp do tỷ suất lợi nhuận thấp: VCB tiếp tục giảm quy mô vốn huy động từ các ngân hàng khác và chính phủ, giảm 65% so với đầu năm, đồng thời VCB cũng giảm 31% so với đầu năm đối với quy mô tài sản của mình tại các tổ chức tín dụng khác (các khoản cho vay, tiền gửi và đầu tư trái phiếu do các tổ chức tín dụng khác phát hành). Mảng kinh doanh liên ngân hàng, chiếm khoảng 25,6% tổng tài sản trong năm 2019, giảm chỉ còn 18% trong 6 tháng đầu năm 2020. Thu nhập lãi từ tiền gửi ở các ngân hàng khác giảm 41% so với cùng kỳ năm trước trong Q2, sau khi giảm -23,5% so với cùng kỳ trong Q1. Vì lợi suất trái phiếu chính phủ giảm xuống mức thấp kỷ lục, VCB cũng giảm quy mô đầu tư trái phiếu chính phủ -5,1% so với đầu năm

Tình trạng dư thừa vốn: VCB có số dư tiền gửi cao kỷ lục tại ngân hàng trung ương ở mức 73 nghìn tỷ đồng tương đương 6,2% tổng tài sản cuối tháng 6/2020. Tiền gửi tăng mạnh vào ngân hàng do VCB giảm hoạt động liên ngân hàng và trái phiếu chính phủ, và tăng trưởng tín dụng trong 6 tháng đầu năm 2020 chậm. Với mức lợi suất thấp đối với tiền gửi ở ngân hàng trung ương (1%/năm đối với tiền gửi dự trữ bắt buộc bằng tiền VND và 0%/năm đối với tiền gửi không kỳ hạn bằng tiền VND), điều này cho thấy VCB đang thừa thãi vốn và đang có chủ trương thận trọng tăng trưởng tài sản sinh lãi trong giai đoạn này. VCB có rất nhiều dư địa để cải thiện lợi nhuận một khi các nguồn vốn nhàn rỗi này được sử dụng cho các hoạt động kinh doanh có lợi nhuận cao hơn.

Tỷ lệ vốn ngắn hạn để cho vay trung và dại hạn là 28-29% tại thời điểm cuối tháng 6, thấp hơn nhiều so với mức trần hiện tại là 40%. Hệ số LDR giảm xuống mức 78,6% từ mức 81% trong Q1/2020 (thấp hơn so với mức trần là 85%) là dấu hiệu cho thấy VCB đang kiể soát tốt tỷ lệ đòn bẩy tài chính.

Thu nhập ngoài lãi phục hồi trong Q2: Thu nhập phí ròng trong Q2 tăng 7,5% so với cùng kỳ mặc dù cả doanh thu và chi phí đều giảm. Doanh thu phí bao gồm 30% từ tài trợ thương mại, 30% từ dịch vụ ngân hàng số, 20% từ dịch vụ thẻ và thanh toán trong nước, tương tự các quý trước. Tổng doanh thu phí giảm 7,2% so với cùng kỳ trong Q2, trong đó thu nhập phí từ tài trợ thương mại giảm 4% so với cùng kỳ trong 6 tháng đầu năm 2020, do dịch Covid-19 ảnh hưởng đến tổng giá trị giao dịch nước ngoài. Mặt khác, chi phí phí giảm với tỷ lệ cao hơn -22% so với cùng kỳ.

Lợi nhuận ròng từ hoạt động kinh doanh ngoại hối tăng mạnh ở mức +17,4% so với cùng kỳ. Thu nhập từ nợ xấu đã xóa trong Q2 giảm mạnh ở mức -70% so với cùng kỳ, do các hoạt động thu hồi nợ bị trì hoãn do dịch bệnh. Không có thu nhập phí trả trước từ hợp đồng bảo hiểm FWD năm trước được ghi nhận trong 6 tháng đầu năm 2020, do đó chúng tôi cho rằng khoản thu nhập này sẽ được ghi nhận vào 6 tháng cuối năm 2020.

Lợi nhuận Q2 được củng cố nhờ việc kiểm soát chặt chi phí hoạt động và chi phí tín dụng. Chi phí hoạt động trong Q1 tăng 26% so với cùng kỳ do chi phí quản lý giảm mạnh quý này sau khi đã tăng mạnh trong Q1. Do đó, CIR Q2 giảm xuống 29,1% từ mức 40% trong Q1 do chi phí nhân viên chỉ tăng 0,5% so với quý trước mặc dù số lượng nhân viên tăng thêm 796 người trong Q2 (chúng tôi tin rằng phần lớn trong số này là nhân viên kinh doanh). Chi phí tín dụng trong Q2 ở mức 0,97%, giảm từ mức 1,16% trong Q1. CIR và chi phí tín dụng trong 6 tháng đầu năm 2020 lần lượt ở mức 34,9% và 1,05% so với 36,6% và 1% trong 6 tháng đầu năm 2019.

Số dư tiền gửi không kỳ hạn (CASA) giảm 1% so với đầu năm trong khi tiền gửi có kỳ hạn tăng 8,7% so với đầu năm. Tỷ lệ CASA giảm xuống 28,8% từ mức 30,8% trong năm 2019. Khách hàng cá nhân và khách hàng doanh nghiệp lần lượt chiếm tỷ trọng 40% và 60% số dư tiền gửi CASA. Trong 6 tháng đầu năm 2020, số dư CASA của cả hai loại khách hàng này đều giảm 1% so với đầu năm. Điều này có thể là do các giao dịch thanh toán giảm trong mùa dịch Covid-19. Nhiều khách hàng dự đoán vốn của họ sẽ có thể nhàn rỗi trong một giai đoạn dài, và họ chọn gửi tiền có kỳ hạn thay vì không kỳ hạn. Từ đầu năm đến nay, VCB cũng giảm lãi suất tiền gửi, và giữ lãi suất tiền gửi không kỳ hạn ở mức thấp nhất là 0,1%/năm. Trong khi đó, thị trường trái phiếu doanh nghiệp tăng trưởng mạnh, với lợi suất tài sản cao hấp dẫn hơn.

Chất lượng tài sản giảm, nhưng vẫn nằm trong vùng an toàn. Trong quý, tỷ lệ nợ xấu của VCB đi ngang ở mức 0,83%. Tuy nhiên, dư nợ nhóm 2 cuối tháng 6 tăng thêm 5,16 nghìn tỷ đồng so với đầu năm (+202%) – cao hơn 3 lần so với cuối năm 2019. Điều này cần được tiếp tục theo dõi khi tỷ lệ nợ nhóm 2 chỉ là 0,35% cuối năm 2019.

Về biện pháp dự phòng, tỷ lệ dự phòng bao nợ xấu tăng lên 255% trong Q2/2020 từ mức 180% trong năm 2019. Thông tư 01 đã trì hoãn việc hình thành nợ xấu mới và không có khoản xóa nợ xấu nào trong 6 tháng đầu năm 2020. Do đó, VCB có thể tăng số dư quỹ dự phòng lên 6 nghìn tỷ đồng hay +57,2% so với đầu năm. Tuy nhiên, nếu bao gồm dư nợ nhóm 2, tỷ lệ dự phòng bao nợ xấu (LLC) điều chỉnh sẽ giảm từ 125% trong năm 2019 xuống 116% trong Q2/2020, vẫn đủ để bù đắp. Tuy nhiên, tỷ lệ LLC sẽ giảm xuống 90% nếu bao gồm các khoản vay tái cấu trúc trị giá 11,8 nghìn tỷ đồng trong tổng nợ xấu.

VCB Digibank: Vào giữa tháng 7, VCB đã chính thức triển khai dịch vụ ngân hàng số (ứng dụng VCB Digibank), tích hợp nền tảng giao dịch ngân hàng trực tuyến. Đây là dấu mốc trong quá trình chuyển đổi số của ngân hàng, qua đó VCB đặt mục tiêu thu hút khách hàng mới và gia tăng thu nhập phí. VCB không coi dịch vụ tiền điện tử trên thuê bao di động (Mobile Money) là một mối đe dọa đối với ngành ngân hàng, do giới hạn trong dịch vụ (và giới hạn số tiền được phép giao dịch).

Ước tính cho năm 2020 và 2021

Kế hoạch của ban lãnh đạo

Năm 2020, Ban lãnh đạo VCB đặt kế hoạch năm về tăng trưởng tài sản, tín dụng và tiền gửi lần lượt là 7%, 10% và 8%. Đối với thu nhập từ phí, hoạt động tài trợ thương mại sẽ tiếp tục gặp khó khăn khi hoạt động thương mại quốc tế suy yếu. Tuy nhiên, VCB ước tính duy trì 16,7% thị phần thanh toán quốc tế hiện tại. Tỷ lệ nợ xấu được đặt mục tiêu dưới 1,5%, trong khi chi phí dự phòng nợ vay trong năm ước tính là 8 nghìn tỷ đồng, +17,8% so với cùng kỳ.

Ước tính của chúng tôi

Trong kịch bản cơ sở trước đó là đại dịch Covid-19 sẽ được kiểm soát cuối năm 2020, chúng tôi dự báo lợi nhuận trước thuế của VCB năm 2020 và 2021 lần lượt là 22,16 nghìn tỷ đồng và 26,15 nghìn tỷ đồng, tương ứng giảm 4,2% YoY và tăng 18% YoY.

Thu nhập hoạt động của Ngân hàng đã phục hồi trong nửa đầu năm 2020 khi ngân hàng mở rộng cho vay mua nhà và thu lãi kinh doanh ngoại hối. Trong nửa cuối năm 2020 và năm 2021, chúng tôi cho rằng thu nhập của VCB sẽ cải thiện nhờ tập trung vào mảng ngân hàng bán lẻ (cho vay mua nhà và bancassurance) trong khi mảng khách hàng doanh nghiệp tiếp tục phục hồi.

Tuy nhiên, đợt bùng phát Covid-19 thứ hai xuất hiện tại Việt Nam sớm hơn dự kiến, kịch bản cơ sở mới của chúng tôi là Covid-19 sẽ không còn là đại dịch toàn cầu vào giữa năm 2021. Do chất lượng tài sản của VCB bị ảnh hưởng tiêu cực bởi Covid-19, chúng tôi giả định VCB sẽ tăng cường trích lập dự phòng cho vay. Do đó, lợi nhuận trước thuế nửa cuối năm 2020 ước tính là 9,08 nghìn tỷ đồng (-23,1% so với cùng kỳ), với NIM giảm 22 bps so với nửa đầu năm. Bù lại, khoản thu nhập từ ký hợp đồng bancassurance độc quyền dự kiến bổ sung khoảng 1,9 nghìn tỷ đồng vào lợi nhuận trước thuế năm 2020. Tuy nhiên, dưa trên tình trạng dư nợ cho vay và chính sách trích lập dự phòng thận trọng của ngân hàng, chúng tôi ước tính chi phí dự phòng trong nửa cuối năm 2020 sẽ tăng gấp đôi so với cùng kỳ năm trước. Chúng tôi điều chỉnh giảm ước tính lợi nhuận trước thuế năm 2020 và 2021 xuống 20,1 nghìn tỷ đồng (-13,2% so với cùng kỳ) và 23,47 nghìn tỷ đồng (+17,0% so với cùng kỳ). Chi tiết như sau:

ĐHCĐ năm 2020 đã thông qua kế hoạch trả cổ tức bằng cổ phiếu năm 2020, nhưng chúng tôi không đưa yếu tố này vào mô hình lợi nhuận. Thay vào đó, chúng tôi đưa vào mô hình tính toán phương án VCB có thể huy động vốn thành công bằng cách phát hành 6,5% vốn điều lệ trước thực hiện (6,1% vốn sau thực hiện) với giá 70.000 đồng/ cổ phiếu vào năm 2020. Do đó, chúng tôi ước tính BVPS năm 2020 và 2021 sau phát hành vốn tương ứng là 28.035 đồng và 31.398 đồng.

Định giá

Tại mức giá ngày 9/9/2020 là 82.200 đồng/cp, VCB đang giao dịch tại PB 2020 và 2021 là 2,9x và 2,6x, gấp hơn hai lần trung bình toàn hệ thống là 1,36x và 1,19x.

Chúng tôi điều chỉnh giảm giá mục tiêu xuống 89.200 đồng/cp (từ 89.900 đồng/cp) dựa trên hệ số P/B mục tiêu là 3 lần được SSI áp dụng để tính toán với BVPS bình quân cho năm 2020 và 2021, tương đương triển vọng tăng giá là 8,5%. Phân tích của chúng tôi chưa tính đến tỷ suất cổ tức tiền mặt 1% cho năm 2021. Do đó, chúng tôi nâng khuyến nghị từ Kém khả quan lên PHÙ HỢP THỊ TRƯỜNG.

Chúng tôi cũng đã thực hiện phân tích độ nhạy của giá mục tiêu với các giả định khác nhau về giá cổ phiếu mới được phát hành trong năm 2020 và giá mục tiêu tương ứng. Giả định rằng hệ số P/B năm 2020 vẫn giữ ở mức 3 lần, giá mục tiêu 1 năm sẽ nằm trong khoảng 89.200-92.800 đồng/cp – tương đương triển vọng tăng giá trong khoảng 8,5-12,9%.

Rủi ro:

Rủi ro giảm chính đối với khuyến nghị của chúng tôi là tỷ lệ nợ xấu và nợ xấu tái cấu trúc cao hơn ước tính, khiến NIM và thu nhập lãi giảm.

Triển vọng tăng giá đối với khuyến nghị có thể đến từ việc giá phát hành cao hơn ước tính.

(Nguồn: SSI)

×
tvi logo