TRIỂN VỌNG NGÀNH XI MĂNG 2021: XI MĂNG XÁM - SÁNG TƯƠNG LAI

TRIỂN VỌNG NGÀNH XI MĂNG 2021: XI MĂNG XÁM - SÁNG TƯƠNG LAI

Lượt xem: 132
  •  

CƠ HỘI CHO XI MĂNG 2021

Tổng quan 2020 và cơ hội cho năm 2021

Trong Báo cáo lần đầu CTCP Xi mang Hà Tiên 1, chúng tôi đã dự phóng ngành xi măng trong năm 2020 sẽ suy giảm 15% tổng sản lượng tiêu thụ do tác động của Covid-19, tương ứng với hiệu suất lò quay toàn ngành chỉ đạt 71.3%. Trong đó, chúng tôi quan ngại việc nhà máy xi măng Tân Thắng (2020) và Long Sơn (4Q20) đi vào hoạt động, đẩy sản lượng toàn ngành lên 106 triệu tấn trong 2020 (sv. 104 triệu tấn 2019) trong bối cảnh thị trường nội địa chỉ tiêu thụ trên 62 triệu tấn xi măng. Tuy nhiên, khả năng kiểm soát dịch tốt của Chính phủ kết hợp với Trung Quốc tăng cường đầu tư công đã khiến thị trường xi măng hồi phục mạnh mẽ trong 2H20. Chúng tôi ước tính hiệu suất lò quay năm 2020 đạt 93%.

Cho năm 2021, chúng tôi khuyến nghị Tích Cực cho ngành xi măng dựa trên các luận điểm: (i) Thị trường bất động sản hồi phục, (ii) Các nước thúc đẩy đầu tư công, (iii) Lãi suất giảm, tỷ lệ nợ vay/vốn chủ sở hữu (VCSH) giảm.

Định giá

 Ngành xi măng Việt Nam định giá ở mức PE, P/B và EV/EBITDA lần lượt là 8.4x, 1.1x và 4.8x, thấp hơn 15-34% so với mức trung bình của các nước sản xuất xi măng lớn (PE 12.8x; P/B 1.3x; EV/EBITDA 6.4x). Chúng tôi cho rằng điều này xuất phát từ tình trạng dư cung trong quá khứ. Tuy nhiên, hiệu suất lò quay đã thực sự cải thiện từ năm 2019. Vì vậy, chúng tôi cho rằng trong 2021 ngành xi măng sẽ được tái định giá với mức P/E và EV/EBITDA là 10.3x và 5,7x, thấp hơn 10% so với mặt bằng các nước đang phát triển.

Luận điểm đầu tư

 Trung Quốc thúc đẩy đầu tư công thêm US$530bn: Từ tháng 03/2020, Trung Quốc đã công bố kế hoạch thúc đẩy đầu tư công với 530 tỷ USD (+150% sv. 2019) huy động từ trái phiếu chính quyền địa phương.

 Dự phóng sản lượng tiêu thụ nội địa 2020 giảm nhẹ và hồi phục từ 2021: nhờ yếu tố thúc đẩy đầu tư công, chúng tôi dự phóng sản lượng tiêu thụ xi măng nội địa năm 2020f chỉ suy giảm nhẹ, tương ứng 62 triệu tấn (-4.5% YoY). Chúng tôi cho rằng sản lượng năm 2021f sẽ tăng trưởng trở lại, đạt mức 65.7 triệu tấn (+6% YoY), tương ứng với 74% tổng công suất cả ngành.

 Ngành xây dựng nội địa vẫn duy trì mức tăng trưởng 6.6%: Dựa trên số liệu thống kê của GSO, ngành xây dựng của Việt Nam trong năm 2020 đã đạt giá trị VND411,139 tỷ, tương ứng với mức tăng +6.6%, vượt trội so với mức tăng 2.12% của GDP năm 2020. Chúng tôi cho rằng việc hàng loạt các dự án đầu tư công như cao tốc Bắc – Nam hay đường vành đai ở các thành phố lớn sẽ tiếp tục thúc đẩy tăng trưởng ngành xây dựng giai đoạn 2021 – 2025. Trong năm 2021 - 2022, chúng tôi dự phóng giá trị ngành xây dựng sẽ lần lượt đạt VND452,233 tỷ (+10% YoY) và VND492,956 tỷ (+9% YoY).

 Dự phóng hiệu suất lò quay FY20 và FY21 đạt 93% và 96% nhờ thị trường xuất khẩu: Trong bối cảnh dư cung, chúng tôi đánh giá việc các nhà sản xuất xi măng Việt Nam chấp nhận hạ giá thành xuất khẩu để đánh đổi sản lượng là một yếu tố cần thiết để tránh thâm hụt dòng tiền. Bên cạnh đó, với tình hình tiêu thụ nội địa đã phục hồi rất nhanh trong 2H20 và triển vọng phục hồi kinh tế chung của cả thế giới năm 2021, chúng tôi dự phóng hiệu suất lò quay năm 2020 và 2021 lần lượt đạt 93% và 96%, tốt hơn rất nhiều so với hiệu suất lò quay trung bình toàn cầu, vốn chỉ đạt quanh 78% trong năm 2020.

Cổ phiếu khuyến nghị

 CTCP Xi măng Hà Tiên 1 – TĂNG TỶ TRỌNG – TP: VND21,200/cp – Upside: +11.6%

Rủi ro

• Các công ty xi măng thường luôn chịu sự ảnh hưởng trực tiếp từ giá than và giá điên. Năm 2020 giá điện không tăng và giá than cũng ở mức thấp do nhu cầu than sụt giảm trong thời gian dịch Covid. Nếu năm 2021 nhu cầu than phục hồi mạnh, cũng như giá điện sẽ điều chỉnh tang giá bán, chúng tôi đánh giá các công ty xi măng khó có thể điều chỉnh tang giá bán kịp, dẫn đến suy giảm biên lợi nhuận gộp. Ngoài ra, ngành xi măng đối mặt tình trạng phụ thuộc vào thị trường xuất khẩu và Trung Quốc giảm sản lượng nhập khẩu.

LUẬN ĐIỂM ĐẦU TƯ

A. Lợi thế cạnh tranh lớn cho các nhà máy sở hữu mỏ đá vôi ở phía Nam

1. Các mỏ đá vôi tập trung chủ yếu ở phía Bắc, phía Nam hiện chỉ có Bình Phước và Kiên Giang tiếp tục có trữ lượng khai thác

Trong ngành xi măng, đá vôi là nguyên liệu chính để sản xuất clinker, vốn là nguyên liệu chiếm trên 60% thành phần của xi măng. Tuy nhiên, theo Bộ Tài Nguyên và Môi trường (MONRE), hơn 60% trữ lượng đá vôi của Việt Nam phân bổ khu vực Đồng Bằng Sông Hồng và Bắc Trung Bộ. Chúng tôi ước tính tổng trữ lượng đá vôi của các khu vực này lên đến 4.1 tỷ tấn, tương đương 22% tổng trữ lượng đá vôi toàn quốc. Ngoài ra, các tỉnh phía Tây Bắc và Duyên hải miền Trung cũng có trữ lượng đá vôi lớn, ước tính chiếm hơn 20% tổng trữ lượng toàn quốc. Tuy nhiên, do vị trí địa lý không thuận lợi cũng tình trạng dư cung xi măng nên trong tương lai các mỏ phía Tây Bắc sẽ không được mở mới, qua đó chúng tôi cho rằng nguồn cung xi măng chính trong giai đoạn 2020-2025 vẫn tập trung ở vùng Đồng Bằng Sông Hồng ở phía Bắc và Kiên Giang trong phía Nam.

Dựa trên bản đồ phân bổ tài nguyên đá vôi từ Atlas Việt Nam, chúng tôi nhận thấy phía Nam chỉ có ba tỉnh là Kiên Giang, Bình Phước và Tây Ninh có mỏ đá vôi có thể khai thác làm xi măng. Cụ thể hơn, vùng Bình Phước và Kiên Giang có trữ lượng lớn nhất khu vực miền Nam, ước tính đạt 2 tỷ tấn, tương đương 10.7% tổng trữ lượng toàn quốc. Trong khu vực phía Nam, chúng tôi cho rằng xi măng Hà Tiên 1 là công ty niêm yết hưởng lợi, khi đang sở hữu mỏ đá vôi từ Kiên Giang và Bình Phước với biên lợi nhuận gộp của HT1 dự phóng năm 2020f đạt 17.7% (sv. 13% trung bình ngành).

2. Thị trường phía Bắc dư cung, thị trường phía Nam dư cầu

Sự khác biệt về mặt đặc điểm tự nhiên tài nguyên đá vôi đã dẫn đến sự phân bổ không đồng đều trong số lượng nhà máy xi măng tại các vùng miền. Chúng tôi ước tính tổng nhu cầu xi măng trong nước và xuất khẩu (không bao gồm clinker) năm FY20 đạt 76.2 triệu tấn (+0% YoY), trong đó sản lượng của miền Bắc, Trung và Nam lần lượt đạt 33.1 triệu tấn, 16.3 triệu tấn và 27 triệu tấn.

Chúng tôi ước tính tổng cung của thị trường xi măng Việt Nam năm FY20 đạt 108 triệu tấn, tương ứng với sản lượng theo vùng Bắc, Trung và Nam lần lượt đạt 60.9 triệu tấn, 35.1 triệu tấn và 12.1 triệu tấn. Không tính tới khối lượng clinker xuất khẩu, chúng tôi đánh giá miền Nam thiếu hụt tối thiểu 14.9 triệu tấn (55% tổng nhu cầu xi măng miền Nam). Do đó, chúng tôi đánh giá cao các công ty xi măng có mỏ đá vôi như xi măng Hà Tiên 1 hay xi măng Fico, có khả năng tự chủ nguồn nguyên liệu và có biên lợi nhuận gộp cao hơn các công ty trong ngành.

B. Dự phóng sản lượng tiêu thụ 2021 tích cực

Việt Nam đang trong tình trạng dư cung nội địa 36 triệu tấn/năm (33% tổng công suất FY20). Do đó, giá clinker xuất khẩu Việt Nam thường chấp nhận thấp hơn các nước trong khu vực như Thái Lan và Indonesia khoảng 20%. Giá clinker xuất khẩu trong năm FY20 ước đạt US$32/mt (-15% YoY), cũng là mức thấp nhất trong giai đoạn FY15-20.

Tình trạng dư cung cũng khiến các công ty hạ giá xi măng nội địa nhằm tăng thị phần. Trong 1H20, theo khảo sát của chúng tôi, giá bán lẻ xi măng của tất cả các công ty trong ngành đều giảm từ 5-7%, nhưng vẫn tích cực hơn mức giảm giá 15% của thị trường xuất khẩu. Tuy nhiên, chúng tôi nhận thấy giá bán lẻ xi măng nội địa đã có xu hướng tăng nhẹ 2-3% trong 4Q20, đồng thời giá điện không tăng trong năm FY20 và giá than cốc trung bình năm FY20 chỉ ở mức quanh US$126/mt (-28% YoY), qua đó chúng tôi dự phóng mức biên LNG toàn ngành năm FY20 sẽ chỉ giảm 2 điểm %.

Chúng tôi cho rằng năm FY21 là câu chuyện khác biệt trên nền tảng sự hồi phục trong ngành bất động sản (Báo cáo triển vọng ngành bất động sản 2021) cùng với xu hướng đầu tư công tại Việt Nam cũng như Trung Quốc hỗ trợ ngành xây dựng nội địa và thị trường xuất khẩu. Tổng sản lượng toàn ngành năm 2020, 2021 và 2022, bao gồm cả thị trường xuất khẩu, dự phóng lần lượt đạt 100 triệu tấn (+1% YoY), 104.5 triệu tấn (+4.5% YoY) và 110.3 triệu tấn (+5.5% YoY). Trong đó, chúng tôi dự phóng sản lượng tiêu thụ xi măng (nội địa và xuất khẩu) năm 2020, 2021 và 2022 lần lượt đạt 76.2 triệu tấn (+0% YoY), 80.25 triệu tấn (+5.3% YoY) và 84.3 triệu tấn (+5.3% YoY). Hiệu suất lò quay của ngành xi măng kỳ vọng quay trở lại đỉnh lịch sử 2019, tương ứng đạt 96% trong 2021.

1. Đầu tư công của Trung Quốc thúc đẩy tiêu thụ clinker

Như đã đề cập trong Báo cáo triển vọng ngành Thép - Tôn mạ 2021, Trung Quốc đã huy động thêm được 530 tỷ USD từ trái phiếu chính quyền địa phương. Trong đó, thống kê giải ngân cho mảng hạ tầng và khu công nghiệp đã tăng mạnh lên mức 34%, tương đương với 163 tỷ USD (so với tỷ lệ giải ngân 1.3% trong năm 2019). Chúng tôi nhận thấy việc kích cầu đầu tư công của Trung Quốc đã tạo sức ảnh hưởng tích cực tới cầu tiêu thụ vật liệu xây dựng ở các nước xung quanh, cụ thể ở Việt Nam là ngành thép và xi măng, hai nguyên liệu cơ bản nhất trong ngành xây dựng cơ sở hạ tầng.

Trong giai đoạn 2017-2020, Trung Quốc liên tục tăng cường nhập khẩu clinker và xi măng từ Việt Nam. Trong đó năm FY20, Trung Quốc đã chiếm đến 57% tổng sản lượng xuất khẩu xi măng của Việt Nam (sv 7% trong năm FY17). Chúng tôi dự phóng sản lượng xuất khẩu FY20 và FY21 lần lượt đạt 38 triệu tấn (+11.7% YoY) và 38.84 triệu tấn (+2% YoY), trong đó dự phóng sản lượng xuất khẩu clinker tương ứng lần lượt đạt 23.8 triệu tấn (+5% YoY) và 24.3 triệu tấn (+2% YoY).

2. Sự tăng trưởng bền vững ngành xây dựng nội địa

Chúng tôi nhìn nhận khả năng tiêu thụ xi măng còn được sự ủng hộ từ sức khỏe nội tại ngành xây dựng. Dựa trên số liệu thống kê của GSO, ngành xây dựng của Việt Nam trong năm 2020 đã đạt giá trị VND411,139 tỷ, tương ứng với mức tăng +6.6%, vượt trội so với mức tăng 2.12% của GDP năm 2020. Chúng tôi cho rằng việc hàng loạt các dự án đầu tư công như cao tốc Bắc – Nam hay đường vành đai ở các thành phố lớn sẽ tiếp tục thúc đẩy tăng trưởng ngành xây dựng giai đoạn 2021 – 2025. Trong năm 2021 - 2022, chúng tôi dự phóng giá trị ngành xây dựng sẽ lần lượt đạt VND452,233 tỷ (+10% YoY) và VND492,956 tỷ (+9% YoY). Với kỳ vọng về ngành xây dựng và bất động sản tích cực, chúng tôi cho rằng giá clinker sẽ cải thiện và quay về mức US$34-36/mt trong năm 2021, qua đó giúp biên lợi nhuận ròng của các công ty ngành xi măng sẽ được cải thiện thêm 1-2 điểm %.

3. Dự phóng sản lượng tiêu thụ nội địa phục hồi từ FY21

Từ năm FY18, Bộ Tài nguyên & Môi trường (MONRE) đã không cấp phép đối với dự án lò quay clinker đầu tư mới. Chỉ có hai dự án lớn mới được đưa vào khai thác trong FY19-20, bao gồm xi măng Tân Thắng với công suất 2 triệu tấn xi măng và Xi măng Long Sơn với công suất 2.5 triệu tấn. Chúng tôi ước tính tổng công suất xi măng thiết kế của Việt Nam năm FY21 đạt 108 triệu tấn và không tăng mạnh trong giai đoạn FY22-25.

Sản lượng tiêu thụ xi măng nội địa khá bền vững, với tốc độ tăng trưởng kép (CAGR) giai đoạn FY12-19 đạt 4.6%, tương đương với sản lượng tiêu thụ nội địa FY19 đạt 64.9 triệu tấn (38% tổng công suất FY19). Chúng tôi dự phóng sản lượng tiêu thụ xi măng nội địa năm FY20 và FY21 lần lượt đạt 62 triệu tấn (-4.5% YoY) và 65.7 triệu tấn (+6% YoY). So với dự phóng lần đầu sản lượng tiêu thụ nội địa ngành xi măng có thể suy giảm 20% trong năm FY20 (Báo cáo lần đầu CTCP Xi măng Hà Tiên 1), chúng tôi nhận thấy thực tế nhu cầu ngành xi măng nội địa vẫn duy trì ổn định.

4. Giá clinker khó có thể giảm sâu hơn

Chúng tôi ước tính giá vốn clinker trung bình ở Việt Nam ở khoảng US$26-27/mt. Chúng tôi cho rằng giá clinker đã ở mức rất thấp và khó có khả năng giảm sâu hơn. Với triển vọng về vaccine giúp khống chế dịch và các yếu tố tích cực về nhu cầu như phân tích trên đây, chúng tôi kỳ vọng từ 2Q21 giá clinker sẽ tăng trở lại mức US$34-36/mt. Nhìn chung, trong bối cảnh giá clinker thấp nhưng chúng tôi nhận thấy các công ty trong ngành vẫn duy trì được thị trường xuất khẩu là tín hiệu rất tích cực. Do đó, nếu năm 2021 nhu cầu xi măng phục hồi sẽ giúp các công ty xi măng vừa tăng giá bán, gia tăng biên lợi nhuận gộp thêm 1.5-2%.

Nguồn: Mirae Asset

×
tvi logo