SZC: Tiềm năng đột phá

QUAN ĐIỂM ĐỊNH GIÁ

Chúng tôi khuyến nghị MUA đối với mã cổ phiếu SZC cho năm 2022 với giá 62,700 VND/CP, upside 26% so với giá ngày 22/11/2021 với phương pháp SOTP với WACC =9%.

DỰ BÁO KQKD

BSC dự báo DTT và LNST 2022 lần lượt đạt 1,123 tỷ đồng (+63%YoY) và 480 tỷ đồng (+53%YoY), Tương đương EPS FW=4,563 đồng, P/E FW=11x

LUẬN ĐIỂM ĐẦU TƯ

▪ Sở hữu quy mô đất KCN lớn hơn 1,500ha (so với trung bình khu vực là 319ha) và vị trí thuận lợi gần cảng và đường quốc lộ , được kì vọng hưởng lợi từ (1) nhu cầu tiếp tục được cải thiện nhờ dòng vốn FDI trở lại sau dịch Covid-19 (2) Tỷ lệ lấp đầy* dưới 50% - Thấp hơn so với khu vực (71%) và cả nước (71%) ;

▪ Biên lợi nhuận kỳ vọng tiếp tục cải thiện nhờ dư địa tăng giá lớn và giá vốn duy trì ở mức thấp do đã hoàn thành đền bù 1,783/2,287ha, với giá 147,400 đồng/m2.

▪ Mảng KĐT Hữu Phước (25ha) dự kiến sẽ đóng góp tích cực lợi nhuận ~120 tỷ đồng trong 2022, với CAGR lợi nhuận trong giai đoạn 2022-2026 là 20% .

RỦI RO

▪ KĐT Hữu Phước chậm được mở bán chậm hơn kì vọng;

▪ Tiến độ GPMB và bán hàng bị ảnh hưởng bởi dịch bệnh

▪ Chi phí xây dựng và GPMB tăng cao hơn kì vọng

CẬP NHẬT DOANH NGHIỆP

▪ DTT và LNST 9T/2021 lần lượt đạt 566 tỷ đồng (+43%YoY) và 256 tỷ đồng (+57%YoY). Doanh thu chủ yếu đến từ DT mảng kinh doanh KCN (+80%YoY) nhờ ghi nhận doanh thu cung cấp dịch vụ và bán đất KCN Châu Đức. Tuy nhiên, mảng kinh doanh BOT đã tạm dừng khai thác (-100%YoY) để lắp đặt hệ thống thu phí tự động không dừng (ETC) từ đầu năm 2021.

Hoạt động kinh doanh:

DTT và LNST 9T/2021 lần lượt đạt 566 tỷ đồng (+56%YoY) và 256 tỷ đồng (+57%YoY). Doanh thu chủ yếu đến từ DT mảng kinh doanh KCN (+80%YoY) nhờ ghi nhận doanh thu từ cung cấp dịch vụ và bán đất KCN Châu Đức ước tính hơn 47ha, chủ yếu đến từ khoản cho D2D thuê 18.8ha với giá cho thuê sỉ ước tính trung bình 55 USD/M2, được chiết khấu hơn 17% so với giá cho thuê công bố tại thời điểm tháng 2/2021.

Ngoài ra, mảng kinh doanh BOT đã tạm dừng khai thác (-100%YoY) để lắp đặt hệ thống thu phí tự động không dừng (ETC) từ đầu năm 2021.

Biên lợi nhuận gộp 9T/2021 ghi nhận mức tăng tích cực 600 điểm phần trăm so với cùng kì. Chúng tôi cho rằng mức tăng này chủ yếu đến từ chênh lệch giữa giá bán đất KCN và dịch vụ tăng (+59% so với giá trung bình 2020) với quỹ đất có suất đầu tư ở mức thấp (chi phí đền bù ~147 nghìn đồng/m2).

Chi phí bán hàng và quản lý doanh nghiệp 9T tăng từ 6.4% lên 8.7% do các khoản chi phí lương theo KQKD và các chi phí phát sinh do dịch bệnh Covid-19.

Hoạt động đầu tư: Dòng tiền đầu tư trong 9T/2021 (Chủ yếu là chi phí đền bù và GPMB của KCN và KDT Châu Đức) đạt 891 tỷ đồng (+58%YoY) nhưng chỉ đạt 21.7% kế hoạch tổng chi phí bồi thường GPMB và đầu tư cơ bản trong năm 2021, do diễn biến phức tạp của dịch bệnh khiến tiến độ giải ngân thấp trong quý 3 (-18%YoY). Chúng tôi lưu ý việc tiến độ bồi thường chậm trong năm 2021 có thể tiềm ẩn rủi ro là chi phí bồi thường GPMB cao hơn làm tăng suất đầu tư của dự án.

Dự báo KQKD Q4/2021:

Chúng tôi kì vọng DTT và LNST Q4 lần lượt đạt 140 tỷ đồng (+98%YoY) và 59 tỷ đồng(+149%YoY). Lợi nhuận khả quan chủ yếu đến từ kỳ vọng ghi nhận 9ha hoạt động bán đất và cung cấp DV tại KCN Châu Đức, dựa trên khoản người mua trả tiền trước hơn 113 tỷ đồng của D2D phát sinh trong Q3/2021 và tiềm năng ghi nhận doanh thu các bên khác hơn 321.9 tỷ đồng.

Bên cạnh đó, chúng tôi dự kiến KĐT Hữu Phước sẽ chưa được ghi nhận doanh thu trong năm 2021 do tiến độ phê duyệt của UBND tỉnh BR-VT, chấp thuận chủ trương chuyển nhượng quyền sử dụng đất kèm theo hạ tầng hoàn chỉnh chậm hơn kì vọng tại ĐHĐCĐ 2021.

Triển vọng 2021-2022: Tiếp tục tăng trưởng trên mức nền cao

BSC kỳ vọng DTT và LNST 2021 lần lượt đạt 706 tỷ đồng (+63%YoY) và 315 tỷ đồng (+69%YoY) tương đương EPS FW= 2,989 Đồng, P/E FW= 16.7x.Dựa trên những giả định tiếp tục ghi nhận (1) biên lợi nhuận được cải thiện 8.3 ppt YoY nhờ mức tăng giá bán đất và cung cấp dịch vụ tại KCN Châu Đức tăng 8%-10%YoY (2) KĐT Hữu Phước chưa đóng góp lợi nhuận trong năm 2021 (3) Mảng BOT tạm thời không đóng góp doanh thu trong 2021 do lắp đặt hệ thống ETC. Bên cạnh đó, chúng tôi đánh giá dịch bệnh vẫn là rủi ro lớn nhất ảnh hưởng đến kì vọng của chúng tôi.

Chúng tôi tiến hành điều chỉnh KQKD Q3/2021 thực tế và triển vọng phục hồi của mảng cho thuê KCN trong Q4/2021, khiến doanh thu mảng KCN điều chỉnh tăng 20% so với dự báo thận trọng của chúng tôi trước diễn biến của dịch bệnh và (2) KĐT Hữu Phước chưa đóng góp doanh thu so với kì vọng trước đó là 70 tỷ đồng (3) biên lợi nhuận gộp điều chỉnh tăng 3% so với dự báo trước đó nhờ điều chỉnh dựa theo KQKD 9T/2021.

Kỳ vọng năm 2022: DTT và LNST 2022 lần lượt đạt 1,123 tỷ đồng (+63%YoY) và 480 tỷ đồng (+53%YoY), Tương đương EPS FW=4,563 đồng, P/E FW=10.9x, dựa trên những giả định

(1) Doanh thu giá bán đất và cung cấp dịch vụ tại KCN tăng +10% YoY, nhờ tỷ lệ lấp đầy của các khu công nghiệp sẵn sàng khai thác tiếp tục duy trì ở mức cao ~71%; nhu cầu chuyển dịch đến các thành phố vệ tinh TP.HCM và nguồn vốn FDI dự kiến tiếp tục được triển khai mạnh mẽ sau dịch

(2) Mảng BOT tái khởi động sau khi hoàn thành hệ thống thu phí không dừng ETC

(3) Kì vọng dự án KDC Hữu Phước sẽ được UBND cấp phép kinh doanh sau khi tiến độ bị chậm trễ do dịch bệnh. Chúng tôi kì vọng KDC Hữu Phước sẽ đóng góp doanh thu hơn 120 tỷ đồng dựa trên cơ sở hợp đồng hợp tác với người nội bộ và người liên quan trong tháng 10/2021.

Nguồn: BSC