SAB: Vượt qua một năm đầy giông bão

SAB: Vượt qua một năm đầy giông bão

Lượt xem: 46
  •  

Chúng tôi lặp lại khuyến nghị KHẢ QUAN đối với cổ phiếu SAB và giảm giá mục tiêu 1 năm xuống 214.000 đồng/cp (tăng 18% so với giá hiện tại). Hệ số P/E 2021 là 22,8x, SAB hiện đang giao dịch với mức định giá thấp hơn với mức bình quân năm 2016-2020 là trên 30x. Trong năm 2020, SAB đạt lợi nhuận khả quan bất chấp những thách thức từ Nghị định 100 và dịch Covid-19. Tỷ suất lợi nhuận gộp cải thiện đáng kể là điều đáng ngạc nhiên, đặc biệt là khi doanh thu giảm 26%. Chúng tôi tin rằng SAB đã chuẩn bị cho sự phục hồi trong năm 2021 (với giả định dịch Covid-19 sẽ được kiểm soát từ giữa năm 2021). Trong năm 2021, chúng tôi ước tính công ty đạt 21,8% tăng trưởng doanh thu và 14,9% tăng trưởng lợi nhuận sau thuế. Trong khi doanh thu vẫn thấp hơn so với mức trước dịch Covid-19, lợi nhuận có khả năng cao hơn so với mức năm 2019.

Trong Q4/2020, SAB đạt doanh thu thuần và lợi nhuận ròng lần lượt là 7,9 nghìn tỷ đồng (- 19,2% so với cùng kỳ) và 1,5 nghìn tỷ đồng (+40,6% so với cùng kỳ). Doanh thu giảm nhẹ 2,3% so với quý trước do doanh thu tháng 10 thấp (do ảnh hưởng bão lũ lớn ở miền Trung), trong khi doanh thu tháng 12 cũng bị ảnh hưởng do dịch Covid-19 bùng phát trở lại ở TP. HCM. Chúng tôi cũng lưu ý về ảnh hưởng có tính mùa vụ, khi dịp Tết Nguyên đán năm nay rơi vào tháng 2 so với năm trước là rơi vào tháng 1. Chúng tôi cũng cho rằng các đại lý chưa tích trữ đủ hàng tồn kho Tết trong Q4/2020 và điều này sẽ được phản ánh vào kết quả kinh doanh Q1/2021. Mặc dù doanh thu giảm so với cùng kỳ, SAB vẫn đạt tăng trưởng lợi nhuận cao 40,5% so với cùng kỳ trong Q4/2020 nhờ tỷ suất lợi nhuận gộp tiếp tục cải thiện, chi phí bán hàng giảm, và chi phí quản lý thấp hơn do đã trích lập chi phí dự phòng cao trong Q4/2019. SAB đạt 28 nghìn tỷ đồng doanh thu (-26,1% so với cùng kỳ) và 5 nghìn tỷ đồng lợi nhuận ròng (-7,3% so với cùng kỳ), lần lượt đạt 97% và 107% ước tính năm 2020 của chúng tôi.

Tổng tỷ suất lợi nhuận gộp đạt 31,4% trong Q4/2020 so với mức 30,7% trong Q3/2020 và 26,2% trong Q4/2019. Lũy kế cả năm 2020, tỷ suất lợi nhuận gộp tăng 530 bps lên 30,5%, mức cao nhất SAB từng đạt được. Trong khi sản phẩm cận cao cấp (Saigon Chill) vẫn chưa đóng góp nhiều do mới được ra mắt vào tháng 10, nhưng tỷ suất lợi nhuận gộp khá cao do chi phí nguyên liệu thấp, và các sáng kiến tiết kiệm chi phí. Ban lãnh đạo tiếp tục khẳng định SAB đã chốt giá nguyên liệu cho kì hạn dài hơn (cho cả malt và nhôm), đồng thời kỳ vọng việc tiết kiệm chi phí vận chuyển sẽ tiếp tục được duy trì trong năm 2021. Do đó, bất chấp xu hướng tăng giá nguyên liệu gần đây, ban lãnh đạo tin rằng tỷ suất lợi nhuận của SAB có thể sẽ không bị ảnh hưởng tức thì và mạnh mẽ trong ngắn hạn.

• Theo Nielsen, mức tiêu thụ bia ở Việt Nam giảm 13,2% trong năm 2020 (so với mức tăng 8,5% so với cùng kỳ trong năm 2019). Trong khi đó, sản lượng sản xuất trong năm 2020 giảm 13,6% so với cùng kỳ. Trong tháng 1/2021, sản lượng sản xuất bia tăng 25% so với cùng kỳ (chúng tôi lưu ý rằng trong tháng 1/2019 chỉ có 3 tuần sản xuất do có 1 tuần nghỉ tết).

• Kết quả kinh doanh của các công ty cùng ngành: Habeco (BHN: HNX) trong năm 2020, doanh thu giảm 20% so với cùng kỳ, trong khi lợi nhuận ròng tăng 37,8% do hoàn nhập dự phòng đáng kể trong Q4 (lợi nhuận hoạt động giảm 26,1% so với cùng kỳ). Heineken, trong báo cáo kết quả kinh doanh theo quý, sản lượng tiêu thụ tăng lên mức một chữ số cao trong nửa đầu năm, nhưng giảm với mức tương tự trong Q3/2020. Công ty đã tăng giá bán vào tháng 6.

• Cạnh tranh gay gắt: Bất chấp dịch bệnh, các thương hiệu bia vẫn hoạt động tích vực trong năm 2020 – cho ra mắt một số sản phẩm mới. Heineken giới thiệu Heineken 0.0 tại thị trường Việt Nam, đây là phản ứng nhanh chóng sau khi Nghị định 100 được ban hành. Các công ty bia đã đẩy mạnh độ phủ sóng ở tất cả các dòng sản phẩm: SAB thể hiện ở dòng sản phẩm cao cấp với Saigon Chill (sản phẩm cận cao cấp, ra mắt vào tháng 10) và Lạc Việt (ra mắt vào tháng 6), trong khi Đại Việt được Heineken tung ra vào tháng 4 để canh trạnh ở phân khúc rẻ hơn. Theo Euromonitor, hai công ty lớn SAB và Heineken, tiếp tục giành thị phần trong những năm gần đây, và Heineken có vẻ giành được thị phần nhanh hơn.

• Ban lãnh đạo vẫn chưa đưa ra kế hoạch năm 2021, nhưng đã chia sẻ rằng mức tiêu thụ bia có độ nhạy cao với dịch bệnh khi người dân có xu hướng hạn chế giao lưu và uống rượu bia trong thời gian có mức độ rủi ro dịch bệnh cao hơn. Và triển vọng khả quan hơn từ nửa cuối năm 2021 được kì vọng khi vắc xin được phổ biến rộng rãi hơn ở Việt Nam.

Điều chỉnh ước tính

Trong năm 2021, chúng tôi ước tính doanh thu phục hồi 21,8% so với mức thấp trong năm 2020 (sản lượng bia tăng 18,4% và giá bán bình quân tăng 2% liên quan đến cơ cấu sản phẩm). Chúng tôi ước tính mức tăng trưởng theo quý trong năm 2021 lần lượt là 30% trong Q1, 18% trong Q2, 12% trong Q3 và 18% trong Q4. Theo đó, chúng tôi ước tính doanh thu đạt 34,1 nghìn tỷ đồng (+21,8% so với cùng kỳ) và lợi nhuận ròng đạt 5,67 nghìn tỷ đồng (+14,9% so với cùng kỳ). Ước tính doanh thu/lợi nhuận sau thuế mới lần lượt giảm -3 và tăng 6% so với ước tính trước đây. Mặc dù doanh thu năm 2021 có khả năng vẫn thấp hơn năm 2019, lợi nhuận sau thuế năm 2021 có thể vượt mức năm 2019 nhờ tỷ suất lợi nhuận gộp cải thiện hơn, Về chi phí bán hàng và hệ số chi phí bán hàng trên doanh thu, chúng tôi ước tính ở mức 10,5% trong năm 2021, cao hơn mức 7,6%-10,2% trong năm 2015-2020. Trong khi chi phí cho các chiến dịch quản cáo on-promise thấp hơn hậu Covid-19, SAB có khả năng phải chịu chi phí cao hơn do công ty đẩy mạnh độ phủ sóng trên kênh thương mại hiện đại off-promise nơi mà các công ty đối thủ đã phát triển mạnh. Tốc độ tăng trưởng kép của lợi nhuận sau thuế ước tính ở mức 11,2% trong giai đoạn 2020-2025.

Định giá và khuyến nghị

Với mức giá 181.000 đồng/cp, SAB đang giao dịch với hệ số P/E 2021 là 22,8x, thấp hơn so với P/E bình quân giai đoạn 2016-2020 là trên 30x. Chúng tôi đưa ra giá mục tiêu 1 năm là 214.000 đồng/cp dựa trên P/E mục tiêu là 30x và phương pháp DCF. Với tiềm năng tăng giá là 18%, chúng tôi lặp lại khuyến nghị KHẢ QUAN.

Yếu tố hỗ trợ tăng đối với khuyến nghị: Nhu cầu đối với sản phẩm bia của Sabeco cao hơn ước tính, và việc thoái vốn của Nhà nước diễn ra.

Rủi ro giảm đối với khuyến nghị: (1) dịch Covid-19 kiểm soát không như kỳ vọng, khiến nhu cầu thấp hơn ước tính, và (2) các đợt ra mắt sản phẩm mới không thành công.

Nguồn: SSI

×
tvi logo