SAB: Thách thức vẫn còn phía trước

SAB: Thách thức vẫn còn phía trước

Lượt xem: 53
  •  

Luận điểm đầu tư: SAB đã tổ chức một cuộc họp ngắn với nhà đầu tư để trao đổi về kết quả kinh doanh Q2/2021 và cung cấp thông tin cập nhật về tình hình sản xuất và cạnh tranh trong đợt bùng phát dịch Covid-19 lần thứ 4. SAB ghi nhận doanh thu thuần và lợi nhuận sau thuế lần lượt đạt 13,1 nghìn tỷ đồng (+8,7% so với cùng kỳ) và 2,1 nghìn tỷ đồng (+6,4% so với cùng kỳ) trong 6 tháng đầu năm 2021, hoàn thành 39% kế hoạch năm 2021. Ban lãnh đạo cho rằng để đạt được kế hoạch đặt ra là điều thách thức, do dịch Covid-19 tiếp tục diễn biến phức tạp. Tuy nhiên, nếu chính sách giãn cách được dỡ bỏ trong vài tuần tới, SAB tin rằng kế hoạch hoàn toàn có thể đạt được. Chúng tôi cập nhật ước tính để phản ánh ước tính kết quả kém khả quan trong Q3/2021, với mức tăng trưởng sản lượng tiêu thụ trong tháng 7 và tháng 8 tính đến thời điểm hiện tại đã bị ảnh hưởng tiêu cực (đây thường là mùa cao điểm của SAB nhưng năm nay thì không). Trong năm 2021, chúng tôi ước tính doanh thu thuần tăng 9,2% so với cùng kỳ và lợi nhuận ròng tăng 4,3% so với cùng kỳ (thấp hơn 2,6% so với dự báo trước đó của chúng tôi). Năm 2022, chúng tôi ước tính doanh thu thuần và lợi nhuận sau thuế lần lượt đạt 33,8 nghìn tỷ đồng (+10,8% so với cùng kỳ) và 5,8 nghìn tỷ đồng (+12,1% so với cùng kỳ); ước tính lợi nhuận ròng mới cao hơn 1,2% so với ước tính trước đó của chúng tôi. Chúng tôi chuyển cơ sở định giá sang năm 2022 và đưa ra mức giá mục tiêu mới là 183.000 đồng/cổ phiếu (từ 173.800 đồng/cổ phiếu theo ước tính lợi nhuận bình quân năm 2021-2022), dựa trên hệ số P/E mục tiêu không đổi là 25x có trọng số tương đương với phương pháp DCF. Giá mục tiêu mới có mức tiềm năng tăng giá là 18%. Chúng tôi lặp lại khuyến nghị TRUNG LẬP đối với cổ phiếu SAB.

Yếu tố hỗ trợ tăng đối với khuyến nghị bao gồm nhu cầu đối với sản phẩm bia Sabeco tăng mạnh hơn dự kiến sau khi hết thời gian giãn cách và việc nhà nước thoái vốn có khả năng diễn ra trong những tháng tới. Rủi ro giảm đối với khuyến nghị bao gồm sản lượng tiêu thụ thấp hơn dự kiến do cạnh tranh gay gắt hơn và chính sách giãn cách xã hội tiếp tục được thực hiện.

Kết quả kinh doanh 6T2021

Trong Q2/2021, SAB ghi nhận doanh thu thuần và lợi nhuận sau thuế lần lượt đạt 7,2 nghìn tỷ đồng (+1,3% so với cùng kỳ) và 1,07 nghìn tỷ đồng (-12% so với cùng kỳ) do bị ảnh hưởng từ đợt bùng phát dịch Covid-19 lần thứ 4 bắt đầu từ tháng 6 tại TP. Hồ Chí Minh. Lũy kế 6 tháng đầu năm 2021, SAB ghi nhận doanh thu thuần và lợi nhuận sau thuế lần lượt đạt 13,1 nghìn tỷ đồng (+8,7% so với cùng kỳ) và 2,1 nghìn tỷ đồng (+6,4% so với cùng kỳ), hoàn thành 39% kế hoạch doanh thu và lợi nhuận ròng trong năm.

Dưới đây là một số cập nhật chính:

Sản lượng: Trong khi sản lượng tiêu thụ tháng 4 và tháng 5 vẫn tăng ở các tỉnh thành lớn, thì sản lượng tiêu thụ tháng 6 giảm do các đợt giãn cách xã hộ tại TP. HCM và các tỉnh phía Nam, khu vực mà SAB chiếm thị phần chi phối. Đã có sự thay đổi về sản lượng bán hàng từ kênh on-trade sang kênh off-trade trong tháng 4 và tháng 5 khi dịch Covid-19 bắt đầu bùng phát lần thứ 4. Tuy nhiên, theo Chỉ thị 16 trong tháng 6, sản phẩm bia không được phép vận chuyển vì không nằm trong danh sách sản phẩm thiết yếu. Do đó, sản lượng tiêu thụ tháng 6 đã giảm ở cả hai kênh, bất chấp những chương trình khuyến mại trước đó trên các nền tảng thương mại điện tử như Shopee và Lazada.

Saigon Chill: Kể từ khi vấn đề nhận diện (các đối thủ cạnh tranh hạn chế nhận diện thương hiệu trên các kênh thương mại hiện đại) của Saigon Chill được giải quyết trong tháng 4/2021, sản lượng đã tăng khoảng 10% trong Q2/2021 so với 2 tháng cuối năm 2020 (theo ước tính của chúng tôi) khi sản phẩm lần đầu tiên được ra mắt. Mặc dù cơ hội quảng cáo cho các thương hiệu on-trade không nhiều, nhưng ban lãnh đạo vẫn tự tin rằng sản phẩm sẽ phát triển với tốc độ nhanh hơn sau khi hết thời gian giãn cách, với những phản hồi tích cực về chất lượng và hình thức đóng gói. Công ty cũng dự kiến sẽ thực hiện thêm chương trình quảng cáo tích cực hơn.

Thị phần: Do TP. Hồ Chí Minh hiện đang bị ảnh hưởng nhiều nhất bởi dịch Covid-19, thị phần sản phẩm cao cấp của công ty đã giảm so với thị phần phân khúc phổ thông trong vài tháng qua. Do đó, ban lãnh cho rằng SAB đã tăng thị phần phân khúc phổ thông và tổng thị phần trong nửa đầu năm 2021. Theo báo cáo kết quả 6 tháng đầu năm 2021 của Heineken, sản lượng bia tăng ở mức thấp một con số so với cùng kỳ (so với mức tăng 8,7% YoY của SAB trong 6 tháng đầu năm 2021).

Tỷ suất lợi nhuận gộp: Tỷ suất lợi nhuận gộp cải thiện so với cùng kỳ và so với quý trước do: (i) các thương hiệu lớn tăng giá một chút trong đầu tháng 4 (khoảng 2% so với đầu năm theo ước tính của chúng tôi); (ii) nguyên liệu chính (mạch nha) được chốt trong cả năm; và (iii) hiệu quả sản xuất - tiết kiệm các chi phí khác từ điện đến chi phí nhân viên và chi phí vận chuyển. Từ năm 2022, ban lãnh đạo dự kiến việc mua sắm chung với Thaibev sẽ giúp ổn định việc tăng chi phí nguyên vật liệu; nhưng nếu tác động quá nghiêm trọng, công ty sẽ cân nhắc chuyển phần tăng giá sang cho người tiêu dùng thông qua việc tăng giá bán, đặc biệt nếu nhu cầu đối với các sản phẩm cao cấp tăng mạnh hơn sau thời gian giãn cách xã hội. Do đó, tỷ suất lợi nhuận gộp có thể sẽ duy trì ổn định trong năm tới, theo quan điểm của chúng tôi.

Quảng cáo và khuyến mại (A&P): Mặc dù sản lượng tiêu thụ có cải thiện hơn nhưng chi phí A&P tăng mạnh (+42% so với cùng kỳ) là nguyên nhân chính dẫn đến LNST Q2/2021 giảm -12% do cạnh tranh gay gắt hơn. Trong khi trước đây ban lãnh đạo tập trung vào các hoạt động quảng cáo để củng cố thương hiệu trong dài hạn, các hoạt động khuyến mại đã chiếm tỷ trọng chi phí lớn trong quý này do các động thái của đối thủ cạnh tranh. Chi phí quảng cáo thường cố định, trong khi chi phí khuyến mại liên quan đến sản lượng; ban lãnh đạo dự kiến chi phí A&P sẽ duy trì ở mức tương đối cao trong thời gian tới.

Sản xuất: Mặc dù chỉ có một số ít trường hợp bị nhiễm bệnh, nhưng nhân viên tại 15 nhà máy bia phải ở lại nhà máy, áp dụng thực hiện “3 tại chỗ”. Ban lãnh đao tin rằng điều này sẽ không ảnh hưởng đến các mục tiêu kế hoạch của công ty, vì nhu cầu vẫn yếu trong thời gian thực hiện giãn cách xã hội. Giả sử chính sách giãn cách được dỡ bỏ trong vài tuần tới, SAB cho rằng họ công ty sẽ giữ nguyên kế hoạch lợi nhuận của công ty. Chúng tôi cho rằng khá thách thức để đạt được kế hoạch này, đặc biệt là tăng trưởng doanh thu thuần do tình hình dịch Covid-19 tiếp tục diễn biến phức tạp trong năm nay.

Ước tính và định giá

Năm 2021, chúng tôi tiến hành điều chỉnh giả định về sản lượng tiêu thụ. Trong báo cáo trước đó, chúng tôi ước tính tăng trưởng sản lượng tiêu thụ bia theo quý sẽ đạt mức 19,4% trong Q1/2021, 18% trong Q2/2021, 12% trong Q3/2021 và 18% trong Q4/2021. Tuy nhiên, trong 6 tháng đầu năm 2021, sản lượng tiêu thụ thực tế của SAB giảm so với ước tính của chúng tôi, do đó chúng tôi điều chỉnh giảm ước tính tăng trưởng doanh thu thuần trong năm từ 18,9% YoY xuống 9,2% YoY phản ánh nhu cầu thấp hơn dự kiến trong Q3/2021 và cạnh tranh gay gắt hơn. Do đó, chúng tôi ước tính doanh thu thuần và lợi nhuận sau thuế lần lượt đạt 30,5 nghìn tỷ đồng (+9,2% so với cùng kỳ) và 5,2 nghìn tỷ đồng (+4,3% so với cùng kỳ; thấp hơn 2,6% so với dự báo trước đó của chúng tôi) trong năm 2021. Năm 2022, chúng tôi ước tính doanh thu thuần và LNST lần lượt đạt 33,8 nghìn tỷ đồng (+10,8% so với cùng kỳ) và 5,77 nghìn tỷ đồng (+12,1% so với cùng kỳ). Tại mức giá 155.100 đồng/cổ phiếu, SAB đang giao dịch với hệ số P/E năm 2021 và 2022 lần lượt là 21,5x và 19,3x, thấp hơn nhiều so với mức P/E bình quân 5 năm là 33x.

Dựa trên ước tính mới và chuyển cơ sở định giá sang năm 2022, chúng tôi nâng giá mục tiêu đối với SAB từ 173.800 đồng/cp (sử dụng ước tính lợi nhuận bình quân năm 2021-2022) lên 183.000 đồng/cổ phiếu (tiềm năng tăng giá là 18%), dựa trên hệ số P/E mục tiêu không đổi là 25x có trọng số tương đương với phương pháp DCF. Chúng tôi lặp lại khuyến nghị TRUNG LẬP đối với cổ phiếu SAB.

Yếu tố hỗ trợ tăng đối với khuyến nghị bao gồm nhu cầu đối với sản phẩm bia Sabeco tăng mạnh hơn dự kiến sau khi hết thời gian giãn cách và việc nhà nước thoái vốn có khả năng diễn ra trong những tháng tới.

Rủi ro giảm đối với khuyến nghị bao gồm sản lượng tiêu thụ thấp hơn dự kiến do cạnh tranh gay gắt hơn và chính sách giãn cách xã hội tiếp tục được thực hiện.

Nguồn: SSI

×
tvi logo