REE: Chiến lược tái cơ cấu trong thời gian sắp tới

REE: Chiến lược tái cơ cấu trong thời gian sắp tới

Lượt xem: 363
  •  

REE đã công bố tài liệu cho cuộc họp ĐHCĐ năm 2020 sắp tới. Những điểm chính bao gồm chiến lược tái cơ cấu của công ty và kế hoạch năm 2020. ĐHCĐ dự kiến tổ chức vào ngày 31/3/2020, nhưng đã bị hoãn do tình hình dịch bệnh và chúng tôi sẽ cập nhật thêm ngay sau khi có thông báo mới.

Chiến lược tái cơ cấu năm 2020

REE đã trình ĐHCĐ năm 2020 về phương án tái cấu trúc doanh nghiệp bằng cách chia thành 4 holdings do REE sở hữu 100%; thay vì theo mô hình hiện tại công ty mẹ REE trực tiếp quản lý 12 công ty thành viên và các khoản đầu tư tại 19 công ty liên doanh liên kết. Sau tái cấu trúc, mỗi công ty holdings sẽ quản lý riêng biệt 4 mảng của công ty bao gồm: (1) M&E & Reetech; (2) bất động sản; (3) cung cấp/xử lý nước và (4) sản xuất điện (thủy điện, điện than, điện gió và năng lượng mặt trời).

REE đã đặt mục tiêu cho năm 2020 với tổng doanh thu đạt 5,96 nghìn tỷ đồng (+23% YoY) và lợi nhuận sau thuế thuộc về cổ đông công ty mẹ (NPATMI) đạt 1,62 nghìn tỷ đồng (-1,2% YoY).

Kế hoạch 2020 của công ty cao hơn khoảng 6% và 10% so với dự báo của chúng tôi đối với doanh thu và NPATMI. Lưu ý rằng các thương vụ M&A tiềm năng chưa được tính vào dự báo của chúng tôi và kế hoạch năm 2020 của công ty.

Theo kế hoạch của công ty, doanh thu từ mảng M&E đặt kế hoạch đạt 3,82 nghìn tỷ đồng (+20,4%), cao hơn khoảng 10% so với ước tính của chúng tôi. Theo như trao đổi của chúng tôi với công ty, công ty đưa ra một số điểm phát triển tích cực đối với ngành bất động sản; ví dụ như Nghị định 25/2020/NĐ-CP sẽ giải quyết một số vướng mắc làm chậm việc bàn giao đất cho người trúng thầu. Trong năm 2020, công ty đặt mục tiêu đạt hơn 3 nghìn tỷ đồng giá trị ký mới mới so với năm 2019 (2,4 nghìn tỷ đồng).

Ước tính lợi nhuận năm 2020

Trong năm 2020, chúng tôi ước tính doanh thu thuần và NPATMI đạt 5,6 nghìn tỷ đồng (+14,8% YoY) và 1,5 nghìn tỷ đồng (-10,4% YoY). Nếu không bao gồm khoản lãi/lỗ bất thường từ các thoái vốn, lãi/lỗ chênh lệch tỷ giá và các khoản hoàn nhập dự phòng trong năm 2019, lợi nhuận sau thuế năm 2020 điều chỉnh ước tính đi ngang ở mức +1,5% YoY.

Tổng doanh thu thuần ước tính tăng 14,8% YoY, trong đó 62% đến từ mảng M&E, 18% từ cho thuê văn phòng và 20% từ mảng hạ tầng điện nước. Tăng trưởng doanh thu chủ yếu là đóng góp mới từ CTCP thủy điện Mường Hum và CTCP phong điện Thuận Bình (hợp nhất từ Q4/2019), cũng như từ sự phục hồi của mảng M&E do mức cơ sở thấp trong năm 2019.

  • Doanh thu từ mảng M&E (bao gồm Reetech) ước tính đạt 3,5 nghìn tỷ đồng (+9,6% YoY). Chúng tôi dự báo giá trị hợp đồng ký mới trong năm 2020 là 2,8 nghìn tỷ đồng, so với năm 2019 là 2,2 nghìn tỷ đồng. Trong khi dự báo của chúng tôi xem xét đến các chỉ số tăng trưởng chắc chắn, số liệu này vẫn thấp hơn so với kế hoạch của công ty, vì công ty đặt mục tiêu ký 3 nghìn tỷ đồng giá trị hợp đồng mới.
  • Doanh thu từ cho thuê văn phòng đạt khoảng 1 nghìn tỷ đồng (+13,1% YoY), nhờ mức đóng góp cả năm từ E-Town Eastwest trong năm 2020 (Etown EW hoạt động từ nửa cuối năm 2019). Các tòa nhà văn phòng khác của REE có tỷ lệ lấp đầy là 100%. Nhìn chung, các tòa nhà văn phòng có vị trí trung tâm ở TP. HCM vẫn là địa điểm thu hút nhất, với tỷ lệ trống còn khoảng 3% đối với hạng A và 1% đối với hạng B. Theo CBRE, điều này khiến nhu cầu thuê văn phòng vẫn ở mức cao trong khi nguồn cung hạn chế. Diện tích cho thuê của REE trong năm 2023 ước tính tăng lên ~211.000 m2 khi ra mắt E-Town 6, với tổng diện tích cho thuê là 63.000 m2. Trong năm 2019, khoảng 2,3 nghìn tỷ đồng huy động từ phát hành trái phiếu (đáo hạn trong năm 2029) được tài trợ cho E-Town 6. Đối với mảng bất động sản, hiện VIID vẫn chưa có dự án mới để ghi nhận trong năm 2020.
  • Doanh thu từ mảng hạ tầng điện nước ước tính đạt 1,1 nghìn tỷ đồng (+34% YoY): Lưu ý rằng doanh thu từ mảng hạ tầng điện nước hợp nhất từ CTCP thuỷ điện Thác Bà (tỷ lệ sở hữu là 60,42%), CTCP phát triển điện nông thôn Trà Vinh (tỷ lệ sở hữu là 66,29%); CTCP thuỷ điện Mường Hum (tỷ lệ sở hữu là 9,84%) và CTCP phong điện Thuận Bình (tỷ lệ sở hữu là 49,08%). Mức tăng trưởng của mảng này trong năm 2020 đến từ: (1) công suất sản xuất mới từ CTCP thủy điện Mường Hum và CTCP phong điện Thuận Bình. Hai công ty này trở thành công ty con của REE từ Q4/2019. (2) đối với CTCP thủy điện Thác Bà (TBC: HOSE), nhờ hợp nhất CTCP thủy điện Mường Hum, tổng doanh thu ước tính tăng khoảng 59% YoY so với năm 2019 (-25% YoY). (3) Đối với CTCP phát triển điện nông thôn Trà Vinh (DTV: Upcom), chúng tôi ước tính doanh thu tăng trưởng 7% YoY tương đương với sản lượng tiêu thụ điện bán lẻ (lưu ý rằng DTV là nhà phân phối điện bán lẻ).

Tăng trưởng NPATMI ước tính giảm 10,4% YoY, do lợi nhuận từ các công ty liên kết giảm trong năm 2020 (ước tính khoảng 739 tỷ đồng, -18,5% YoY). Nếu không bao gồm khoản lãi bất thường trong năm 2019, NPATMI sẽ tăng nhẹ ở mức +1,5% YoY trong năm 2020.

  • Nhóm thủy điện ước tính giảm 41% YoY, vì REE sẽ ghi nhận khoản lỗ khoảng 85 tỷ đồng từ CTCP thủy điện Vĩnh Sơn-Sông Hinh (VSH) trong năm 2020. Theo trao đổi của chúng tối với REE, dự án thủy điện Thượng Kon Tum dự kiến hoạt động từ 6 tháng cuối năm 2020 và việc sửa đổi hợp đồng PPA cho Thượng Kon Tum vẫn đang được tiến hành. Dựa vào mức giá PPA hiện tại khoảng 800 đồng/kwh, chúng tôi ước tính VSH sẽ ghi nhận lỗ khoảng 171 tỷ đồng và REE sẽ ghi nhận tương ứng khoản lỗ là 85 tỷ đồng trong năm 2020 (lưu ý rằng tổng mức vốn đầu tư điều chỉnh của Thượng Kon Tum tăng lên 9,4 nghìn tỷ đồng, từ mức 5,7 nghìn tỷ đồng, tương đương 43 tỷ đồng/MW, khá cao so với mức bình quân của các công ty thủy điện là 30 tỷ đồng/MW). (2) Nhìn chung, sản lượng sản xuất từ nhóm thủy điện có thể giảm khoảng 15% đến 20% YoY vì các công ty cần dành nửa đầu năm 2020 để dự trữ nước. Theo Cục khí tượng thủy văn Việt Nam, lưu lượng nước trên các sông trong năm 2020 được dự đoán giảm gần 15-30% so với mức bình quân nhiều năm khi hạn hán nghiêm trọng. Giả định giá bán điện bình quân ước tính giảm nhẹ 4% YoY trên thị trường bán điện cạnh tranh (vui lòng tham khảo báo cáo cập nhật ngành điện), cùng với tỷ lệ sản lượng trong hợp đồng (Qc) là 90% trong năm 2020 (so với mức 80% trong năm 2019).
  • Nhóm nhiệt điện ước tính giảm 22,2% YoY, chủ yếu do công ty cổ phần nhiệt điện Phả Lại (PPC: HOSE). Sản lượng tiêu thụ của PPC ước tính đạt 5,6 tỷ kwh (+2,5% YoY) với giả định tỷ lệ Qc là 85% (theo Quyết định 122/QĐ-ĐTĐL ngày 27/12/2019 của Cục điều tiết điện lực Việt Nam - ERAV). Sản lượng ước tính của chúng tôi thấp hơn khoảng 10% so với kế hoạch của ERAV là 6,2 tỷ kwh. Trong cuộc thảo luận của chúng tôi với công ty, kế hoạch từ ERAV là khá cao và PPC có thể sẽ gặp khó khăn trong việc gia tăng sản lượng do máy móc đã cũ (Nhà máy Phả Lại 1 hoạt động từ năm 1983 và nhà máy Phả Lại 2 hoạt động từ năm 2001). Lợi nhuận trước thuế của PPC ước tính giảm 19,5% YoY đạt 1,2 nghìn tỷ đồng trong năm 2020 (so với kế hoạch của công ty là 765 tỷ đồng), do (1) thiếu hụt khoản thu nhập bất thường từ chênh lệch tỷ giá trong năm 2019, (2) giá bán điện giảm khoảng 5% trên thị trường bán điện cạnh tranh. Nếu loại khoản thu nhập bất thường ở năm 2019 để có sự so sánh tương đồng, lợi nhuận sau thuế điều chỉnh của PPC ước tính chỉ giảm ~6% YoY.
  • Nhóm cấp thoát nước sẽ phục hồi 14,4% YoY nhờ CTCP đầu tư nước sạch Sông Đà (VCW: Upcom). Vì năm 2019 có cơ sở so sánh thấp đối với VCW, công ty ghi nhận khoản lỗ 61 tỷ đồng trong Q4/2019 như đã đề cập ở trên. Theo trao đổi của chúng tôi với VCW và REE, giai đoạn 2 (bổ sung thêm 300.000 m3/ngày) vẫn đang chờ chính phủ phê duyệt. Do đó chúng tôi chưa ghi nhận giai đoạn 2 vào dự báo của chúng tôi. Giả định giá bán bình quân cho VCW là không thay đổi so với năm 2019 do chúng tôi chưa thấy lộ trình tăng giá nước cho TP. Hà Nội.

Triển vọng cho năm 2021 trở đi

Trong giai đoạn 2021-2024, chúng tôi ước tính REE sẽ đạt được doan thu và NPATMI lần lượt ở mức 9,2% và 13%.

  • Mảng M&E phục hồi trong năm 2021 trong điều kiện môi trường pháp lý cải thiện cho thị trường BĐS.
  • Ra mắt E-Town 6 từ năm 2023.
  • Sản lượng tiêu thụ ổn định từ mảng hạ tầng điện nước.
  • Cấu trúc doanh nghiệp mới giúp nhà đầu tư có thể đánh giá tiềm năng ở mỗi ngành kinh doanh và giá trị của REE có thể được phản ánh đầy đủ hơn.

Quan điểm đầu tư

Hiện tại REE đang giao dịch ở mức P/E 2020 và 2021 lần lượt là 6 lần và 5,5 lần, cùng với mức lợi suất cổ tức năm 2020 khoảng 6% (theo kế hoạch năm 2020 tỷ lệ cổ tức ít nhất là 16% trên mệnh giá). REE đang giao dịch dưới mức giá trị sổ sách là 33.500 đồng/cp. Chúng tôi sẽ cung cấp khuyến nghị chi tiết trong các báo cáo sắp tới.

Các sự kiện khác của công ty: Vào ngày 23/3/2020, chủ tịch HĐQT-Bà Nguyễn Thị Mai Thanh đã mua 15 triệu cổ phiếu nâng tỷ lệ sở hữu lên 12,16% (so với mức trước đây là 7,33%). Bên cạnh đó, vào ngày 13/3/2020, cổ đông lớn của công ty - Platinum Victory PTE. Ltd. cũng đăng ký mua 3,1 triệu cổ phiếu để tăng tỷ lệ sở hữu lên 29,99% (so với mức trước đây là 29,01%).

(Nguồn: SSI)

×
tvi logo