QNS: Mảng đường tăng trưởng tích cực

Triển vọng:

Sữa đậu nành: chúng tôi dự phóng mảng sữa tiếp tục tăng trưởng với mức CAGR 2021-2025 đạt 5,1%. Biên lợi nhuận gộp giảm do ảnh hưởng bởi quá nguyên liệu đầu vào tăng cao.

Đường: Giá đường tăng cao giúp cải thiện biên lợi nhuận gộp tích cực hơn so với kỳ vọng của chúng tôi.

Tiềm năng M&A: với vị thế chiếm 90% thị phần sữa đậu nành hộp giấy QNS trở thành mục tiêu M&A cho các doanh nghiệp trong lĩnh vực ngành hàng tiêu dùng.

Rủi ro: (1) Biến động giá đậu nành (do QNS nhập khẩu 70% đậu nành). (2) Người tiêu dùng ngày càng tìm kiếm các lựa chọn sữa thực vật thay thế khác hơn sữa đậu nành do có ít khả năng có nguồn gốc từ cây trồng biến đổi gen. (3) Giá thành đường trong nước cao hơn giá thành đường nhập khẩu.

PHÂN TÍCH KẾT QUẢ KINH DOANH

KQKD Q3.21: mảng đường tăng trưởng cả DT và biên LNG

Q3.2021: Theo BCTC hợp nhất của QNS, Q3.21 DTT tăng trưởng 15,1% đạt 2.123,5 tỷ đồng và LNST tăng mạnh 49,2% đạt 348,1 tỷ đồng.

DT tăng trưởng nhờ mảng sữa đậu nành tăng 11,8% yoy và mảng đường tăng mạnh 30,2% yoy. Giá đường đã tăng ~ 60% so với cùng kỳ năm ngoái. Biên LNG giảm còn 34,4% so với mức 31,9% của cùng kỳ năm ngoái. Nguyên nhân chính do biên gộp của mảng đường tăng cao so với cùng kỳ năm ngoái và quí liền kề, cụ thể biên gộp đạt 31,1% (Q3.20: -5,2%) và Q2.21: 20,4%. Mảng sữa đậu nành biên gộp giảm còn 40,7% so với mức 43,0% của cùng kỳ.

3Q.2021: Lũy kế 9 tháng 2021, DTT đạt 5.793,6 tỷ đồng (+13,7% yoy) LNST đạt 869,6 tỷ đồng (+29,7% yoy).

• Mảng sữa đậu nành: chiếm 56%/tổng DTT và 78% LNG DTT sữa đậu nành tăng 5,9%.

DT sữa đậu đã phục hồi về mức gần trước dịch Covid 19. Sản lượng tiêu thụ tăng 8% yoy và đã tăng thêm khoảng 4 điểm % so với cuối năm 2020 và đạt thị phần 90% thị phần sữa đậu nành hộp tại Việt Nam. Chúng tôi cho rằng dù bị ảnh hưởng bởi phong tỏa nhưng việc đóng cửa các cửa hàng truyền thống khiến cho người tiêu dùng chuyển từ sữa không đóng hộp sang sữa đậu đóng hộp và với phân khúc giá bình dân sữa của Vinasoy cũng ít bị tác động bởi bởi thu nhập giảm của người tiêu dùng.

Tuy DTT tăng nhưng biên gộp giảm nên LNG của mảng sữa giảm, đóng góp tỷ trọng 79% trong tổng lợi nhuận gộp, so với mức 87% của cùng kỳ năm ngoái. Cụ thể, DTT tăng nhẹ 5,9% yoy đạt 3.234 tỷ đồng. Biên LNG giảm còn 41,1% (cùng kỳ: 44,5%) do giá nguyên vật liệu tăng cao (đậu nành và đường).

• Đường: đóng góp 21%/DTT và 15% LNG

DTT tăng mạnh 51,6% yoy, đạt 1.239 tỷ đồng, chiếm tỷ trọng 21% so với mức tỷ trọng 16% cùng kỳ năm ngoái. Đáng chú ý biên LNG cải thiện tích cực đạt 20,9% so với mức lỗ 1,4% của cùng kỳ năm ngoái.

Sản lượng tiêu thụ đạt 84 ngàn tấn (+17% yoy) và giá bán bình quân tăng gần 40% so với cùng kỳ. Trong niên độ 20/21 QNS đã sản xuất khoảng 100 ngàn tấn đường.

Niên độ 2021/22: Theo công bố của BLĐ thì niên vụ năm sau 2021/22 QNS đã lên kế hoạch tăng diện tích vùng mía nguyên liệu tại An Khê – Gia Lai lên 30.000 ha, tăng 36% so với NĐ 20/21. Chúng tôi đánh giá rằng nếu QNS tăng được diện tích mía tại An Khê lên thì sẽ tích cực cho cả mảng đường RS và RE của QNS. Với diện tích tăng lên và năng suất tăng thì chúng tôi ước tính QNS sẽ thu hoạch khoảng +/-2 triệu tấn mía và sản xuất được +/-200.000 tấn đường thô. Như vậy, sản lượng đường thô sẽ được tính toán và đánh giá hiệu quả để phân bổ giữa NM đường RS và RE. Đồng thời bã mía tăng thì sản xuất biomass cũng sẽ đạt hiệu quả cao hơn.

Đường RE: trong nửa đầu năm 2021 QNS vẫn chạy thử dây chuyền đường luyện RE. Đầu tháng 7/2021, NM RE của QNS chính thức đi vào hoạt động và hiện tại công ty đang lên các phương án để sản xuất đường RE. Nhà máy có công suất thiết kế 1.000 tấn/ngày. Trong Q3.21, QNS đã chính thức chuyển NM đường RE vào tăng tài sản cố định và sẽ bắt đầu có chi phí khấu hao.

Tuy nhiên chúng tôi nhận thấy trong Q3 QNS chưa tăng chi phí khấu hao từ NM RE, theo đó nhiều khả năng bắt đầu từ quý 4 chi phí khấu hao sẽ bắt đầu tăng. Chúng tôi cũng lưu ý, QNS đang tiến hành trích khấu hao nhanh (nhưng không quá 2 lần tốc độ khấu hao đường thẳng), nên nhiều khả năng biên lợi nhuận quý 4 có thể thu hẹp. Chúng tôi ước tính chi phí khấu hao khi đưa NM vào vận hành sẽ khoảng gần 70 tỷ đồng.

Tình hình sản xuất kinh doanh đường RE sẽ phụ thuộc vào đường thô đầu vào để tinh luyện. Do hiện nay giá đường thô nhập từ Thái Lan sẽ có giá thành cao hơn do áp Thuế CBPG. Chúng tôi cho rằng để NM RE chạy hiệu quả từ niên độ 2021/22 sẽ khá thách thức cho QNS. Hiện nay, QNS đã có ký hợp đồng khung với các nhà sản xuất công nghiệp lớn như Dutch Lady, Tân Hiệp Phát, Bách Hóa Xanh…

Tuy nhiên trong ngắn hạn, chúng tôi thấy rằng hiện tượng lách Thuế CBPG của đường Thái Lan sang các nước Asean (Lào, Campuchia, Malaysia, Myanmar và Indonesia) đang ngày càng gia tăng. Ngoài ra việc áp Thuế CBPG giữa đường thô và đường luyện cùng 1 mức đã tạo ra hiệu ứng các doanh nghiệp nhập đường tinh luyện về để bán thương mại, đồng thời các nhà sản xuất công nghiệp lớn như Suntory Pepsico, Coca Cola… cũng nhập đường tinh luyện từ 5 nước Asean né Thuế qua xuất xứ như trên, vô tính tạo ra áp lực cạnh tranh cho sản phẩm RE của QNS.

• Mảng khác (bia, điện sinh khối, nước khoáng và bánh kẹo…): đóng góp 23%/DTT và 6%/LNG

Ghi nhận DTT đạt 1.320 tỷ đồng (+7,8% yoy) và LNG đạt 96 tỷ đồng (-12,8% yoy). Mảng điện sinh khối vẫn bị lỗ 25 tỷ đồng do bã mía nguyên liệu niên vụ 20/21 giảm so với cùng kỳ năm ngoái. Mảng bia và bánh kẹo tiếp tục bị ảnh hưởng do phong tỏa và nghị định 100 về quản lý bia.

Nguồn: VCBS