PVS: Khối lượng công việc mảng M&C dự kiến giảm trong năm 2021. Cổ tức hấp dẫn

PVS: Khối lượng công việc mảng M&C dự kiến giảm trong năm 2021. Cổ tức hấp dẫn

Lượt xem: 68
  •  

Quan điểm đầu tư

Giá cổ phiếu đã tăng 20% kể khuyến nghị của chúng tôi vào ngày 24/6/2020, chúng tôi cho rằng cổ phiếu PVS được định giá hợp lý và hạ khuyến nghị cổ phiếu xuống Phù hợp thị trường từ Khả quan. Mặc dù chúng tôi tăng giá mục tiêu 1 năm lên 16.200 đồng/cp (từ 15.300 đồng/cp) [tương ứng với ROI là 16%, bao gồm tỷ suất cổ tức là 6,6%], do chúng tôi áp dụng ước tính lợi nhuận năm 2021 và nâng hệ số P/E mục tiêu lên 12x từ 11x kết hợp với phương pháp DCF. Trong Q3/2020, PVS đã ghi nhận kết quả khả quan với doanh thu thuần đạt 6,0 nghìn tỷ đồng (+28,4% so với cùng kỳ) và lợi nhuận ròng đạt 223 tỷ đồng (+165% so với cùng kỳ). Lũy kế 9 tháng đầu năm 2020, doanh thu đạt 14,7 nghìn tỷ đồng (+8,5% so với cùng kỳ), lợi nhuận sau thuế đạt 635 tỷ đồng (đi ngang so với cùng kỳ) và lợi nhuận sau thuế của cổ đông công ty mẹ (NPATMI) đạt 575 tỷ đồng (- 11% so với cùng kỳ). Nhờ kết quả kinh doanh khả quan đạt được trong Q3/2020 do đó chúng tôi điều chỉnh ước tính lợi nhuận sau thuế năm 2020 và 2021 của PVS lần lượt đạt 764 đồng (-5,5% so với cùng kỳ) và 685 tỷ đồng (-10,4% so với cùng kỳ). Ước tính lợi nhuận năm 2021 giảm là do tổng giá trị hợp đồng còn lại (backlog) đã được xác nhận cho mảng M&C giảm mạnh (-44% so với cùng kỳ). Chúng tôi chỉ đưa vào trong ước tính giá trị hợp đồng còn lại từ các dự án đang triển khai như LNG Thị Vải, Đại Nguyệt WHP và các dự án khác. Điều đó có nghĩa là ước tính năm 2021 của chúng tôi có thể sẽ tăng nếu PVS có thể giành được các hợp đồng EPC mới mà PVS đang đấu thầu.

Lũy kế 9T2020, doanh thu cao hơn ước tính chủ yếu do việc ghi nhận doanh thu sớm hơn dự kiến từ dự án Sao Vàng-Đại Nguyệt (trước đó chúng tôi ước tính dự án chậm tiến độ khoảng 6-8 tuần, nhưng dự án dường như đang đi đúng tiến độ và đưa dòng khí đầu tiên vào bờ ngay trong tháng 11/2020).

Trong khi đó, các yếu tố chính khiến chúng tôi điều chỉnh tăng ước tính lợi nhuận sau thuế của PVS trong năm 2020 bao gồm: (1) Chi phí quản lý doanh nghiệp thấp hơn ước tính do PVS hoàn nhập một số khoản dự phòng liên quan đến các khoản phải thu quá hạn, làm giảm chi phí quản lý doanh nghiệp -154 tỷ đồng so với cùng kỳ trong 9T2020; và (2) Thu nhập khác cao hơn ước tính do PVS hoàn nhập một số khoản dự phòng bảo trì cho các dự án đã hoàn thành, lên tới 177 tỷ đồng trong 9T2020 so với chỉ 3 tỷ đồng trong 9T2019.

Chi phí quản lý doanh nghiệp thấp hơn ước tính và thu nhập khác cao hơn ước tính đã bù đắp phần lớn lợi nhuận ước tính giảm từ các công ty liên doanh liên kết trong 9T2020. Lợi nhuận từ liên doanh chỉ đạt 124 tỷ đồng (so với ước tính trước đó của chúng tôi là 280 tỷ đồng cho cả năm 2020) do phát sinh thêm 138 tỷ đồng chi phí tại FSO MV12 trong Q2 và Q3 (tổng cộng 238 tỷ đồng trong 9T2020) và lợi nhuận từ FPSO Biển Đông thấp hơn do giá thuê ngày thấp hơn.

Triển vọng lợi nhuận

Cho đến nay vẫn chưa có bất kỳ xác nhận nào về hợp đồng EPC mới. Tuy nhiên, việc tham gia đấu thầu đã được tiến hành tốt. Chúng tôi cho rằng các dự án tiềm năng gần nhất ở Việt Nam có thể là nhà máy điện Nhơn Trạch 3 và Block B có thể có kết quả đấu thầu vào nửa đầu năm 2021. Về dài hạn, chúng tôi chia sẻ quan điểm với ban lãnh đạo rằng tiềm năng tăng trưởng mạnh cho PVS đến từ các dự án khí sắp triển khai (Sư Tử Trắng giai đoạn 2, Block B, Bảo Vàng, Cá Voi Xanh), các dự án LNG (LNG Thị Vải mở rộng), LNG Sơn Mỹ, LNG Tây Nam... Các nhà máy điện khí cũng có tiềm năng lớn do Việt Nam cần nhanh chóng giải quyết tình trạng thiếu hụt nguồn cung khí dài hạn. Chúng tôi kỳ vọng nền tảng tài chính mạnh, cùng với chuyên môn đã được khẳng định của PVS trong lĩnh vực xây lắp dầu khí sẽ giúp công ty được hưởng lợi từ khối lượng công việc tiềm năng khổng lồ (vui lòng tham khảo bảng dưới đây).

Trong năm 2021, chúng tôi ước tính doanh thu giảm 19,8% so với cùng kỳ, chủ yếu là do doanh thu mảng M&C giảm -44%. Dựa trên giả định kịch bản cơ sở của chúng tôi, giá dầu thô Brent bình quân ở mức 47 USD/thùng (+12% so với cùng kỳ), doanh thu ở các mảng khác (dịch vụ tàu chuyên dụng, cảng, O&M và dịch vụ khảo sát địa chấn địa chất công trình và khảo sát sửa chữa công trình ngầm bằng ROV) sẽ đi ngang và doanh thu FSO/FPSO tăng 10% do có doanh thu bổ sung từ FSO Sao Vàng. Lợi nhuận liên doanh khó ước tính do có ít thông tin được công bố, nhưng chúng tôi ước tính tăng mạnh 160% so với cùng kỳ do: (1) có thêm đóng góp từ FSO Sao Vàng; và (2) chúng tôi giả định rằng chi phí cho FSO MV12 sẽ thấp hơn (so với mức chi phí 238 tỷ đồng trong năm 2020 do sự cố kỹ thuật từ tháng 3 đến tháng 8). Cuối cùng, chúng tôi chưa tính đến bất kỳ khoản hoàn nhập nào do tính chất phức tạp của các hoạt động kinh doanh theo dự án - chưa kể đến việc thông tin ít được công bố. Theo đó, chúng tôi ước tính lợi nhuận sau thuế năm 2021 đạt 685 tỷ đồng (-10,4% so với cùng kỳ).

Yếu tố làm tăng ước tính của chúng tôi: Các nguồn thu nhập bất thường tiềm năng (đặc biệt là từ các công ty liên doanh); giá dầu cao hơn giả định hiện tại.

Yếu tố làm giảm ước tính của chúng tôi: Tỷ suất lợi nhuận thấp hơn giả định trên tất cả các mảng (đặc biệt là mảng M&C); phát sinh chi phí bất thường; giá dầu thấp hơn ước tính.

Nguồn: SSI

×
tvi logo