NT2: Tăng trưởng dòng tiền từ 2021

NT2: Tăng trưởng dòng tiền từ 2021

Lượt xem: 35
  •  

Khuyến nghị và định giá

Chúng tôi điều chỉnh tăng 6% giá mục tiêu đối với cổ phiếu (CP) NT2 lên mức 25,600 đồng/CP (từmức 24,200 đồng/CP). Lãi suất phi rủi ro được cập nhật theo xu hướng lợisuất trái phiếu Chính phủ Việt Nam kỳ hạn 10 năm, dẫn đến tỷ lệ Re điều chỉnh giảm 1.7 điểm %. Theo đó, chúng tôi điều chỉnh khuyến nghị từ Nắm Giữ lên Tăng Tỷ Trọng (Lợi nhuận kỳ vọng +14%). CP NT2 đang giao dịch tại mức EV/EBITDA forward 2021 là 6.7x, cao hơn 9% so với các doanh nghiệp nhiệt điện có quy mô vốn hóa tương đồng.

Dựphóng kết quả kinh doanh

2021-2022: Chi phí tài chính thấp duy trì lợi nhuận ròng Chúng tôi dựphóng lợi nhuận ròng (LNR) giảm 9% so với cùng kỳ (CK) trong 2021 và hồi phục trở lại trong 2022 (+9% CK).

Chúng tôi kỳ vọng sản lượng điện 2021 tăng 14% CK đạt 4,463 triệu kWh, cải thiện sau khi NT2 thực hiện trung tu trong 2020 và nhận thêm sản lượng khí bổ sung từ mỏ Sao Vàng Đại Nguyệt (SVĐN, dự kiến đóng góp 13% trong tổng nguồn cung khí của công ty). Tuy nhiên, lợi nhuận gộp (LNG) dự phóng giảm 16% CK về 756 tỷ đồng trong 2021.

LNG/kWh ước giảm 26% CK từ229đồng/kWh trong 2020 vềmức 169 đồng/kWh trong 2021. 1) TheoTổng Công ty Điện lực Dầu khí Việt Nam(công ty mẹ), giá cố định (FC) trong Hợp đồng mua bán điện (PPA) của NT2 có khả năng điều chỉnh giảm 50 đồng/kWh dựa trên IRR 11%. Mức điều chỉnh này dự kiến áp dụng từ 2021, sau khi có kết quả đàm phán chính thức. 2) Quyết định số 123/QĐ-ĐTĐL quy định tỷ lệ sản lượng điện năng thanh toán theo giá hợp đồng (tỷ lệ anpha) trong 2021 áp dụng cho các nhà máy nhiệt điện là 80%, giảm so với mức quy định của 2020 là 85% (trường hợp nhà máy không có thỏa thuận khác). 3) Giá MFO (cơ sở của giá khí đầu vào) bình quân trong 2021 được kỳ vọng hồi phục 43% CK. Đồng thời, sản lượng khí bổ sung từ mỏ SVĐN có mức giá cao (giá khí miệng giếng 6.99 USD/MMBTU). Điều này làm giảm tính cạnh tranh của nhà máy trong việc chào giá trên thịtrường phát điện cạnh tranh.

Chúng tôi dự phóng chi phí tài chính giảm liên tiếp 59% CK trong 2021 và 57% CK trong 2022, góp phần bù đắp mức LNG thấp hơn. Việc tất toán các khoản vay ngoại tệ dài hạn từ 6 tháng cuối 2021 giúp NT2 tiết kiệm chi phí lãi vay và tránh được các khoản lỗ tỷ giá.

Dòng tiền cải thiện từ 2021 sau khi thanh toán hết nợ vay dài hạn. Dòng tiền thuần dự kiến đạt 80 tỷ đồng trong 2021 và 635 tỷ đồng trong 2022, cải thiện mạnh so với mức âm 390 tỷ đồng trong 2020. Chúng tôi kỳ vọng NT2 duy trì dòng tiền từhoạt động kinh doanh ởmức 1,344 tỷđồng bình quân trong 2021-2022, cao hơn 10% so với 2020. Chu kỳ chuyển đổi tiền mặt của công ty được cải thiện từ 2016 và đạt 7-8 ngày trong 2019-2020 (Biểu đồ 1, 2). Bên cạnh đó, dư nợ vay dài hạn giảm góp phần đẩy Z-Score của NT2 lên mức 3.5 điểm trong 2020 (2019: 2.5), thể hiện vịthế tài chính vững chắc. Chúng tôi kỳ vọng Z-Score sẽ duy trì trong khoảng 3.7-4.3 điểm trong 2021-2025. (Biểu đồ 3).

Tỷ suất cổ tức duy trì 9% trong giai đoạn 2021-2022. Chúng tôi cho rằng NT2 sẽ giữ mức cổ tức 2,000 đồng/CP trong 2021-2022, dựa trên khả năng ổn định LNR và cải thiện dòng tiền thuần.

Rủi ro

Rủi ro định giá. Rủi ro thay đổi giá mục tiêu của chúng tôi đến từ kết quả đàm phán chính thức PPA. Trường hợp FC cao hơn 10 đồng/kWh so với dựkiến, LNR hàng năm sẽ cải thiện 6% so với dựphóng cơ sở của chúng tôi.Ngoài ra,dựphóng của chúng tôi không bao gồm các khoản cổ tức bất thường từnguồn chênh lệch tỷ giá đánh giá lại các khoản mục tiền tệ có gốc ngoại tệtrong lợi nhuận chưa phân phối (lũy kếđến cuối 2020 ước đạt 581 tỷ đồng, tương đương 2,000 đồng/CP) sau khi NT2 trả hết các khoản vay ngoại tệ dài hạn. Tuy nhiên, chúng tôi cho rằng có khả năng phát sinh chi phí thuế thu nhập doanh nghiệp bổ sung để hiện thực hóa khoản lợi nhuận này

LNR 2020 ghi nhận 625 tỷ đồng (-17% CK)

NT2 công bố doanh thu và LNR Q4/2020 đạt lần lượt 1,331 tỷ đồng (-30% CK) và 203 tỷ đồng (-1% CK). Kết quả cả năm 2020, doanh thu đạt 6,082 tỷ đồng (-21% CK) và LNR đạt 625 tỷ đồng (-17% CK). Kết quả này chịu tác động từ các yếu tố: 1) sản lượng điện giảm 21% CK do đợt trung tu 37 ngày và sản lượng khí đầu vào thấp; 2) ghi nhận khoản lỗ tỷ giá 52 tỷ đồng (2019: lãi tỷ giá 25 tỷ đồng); và 3) không hoàn nhập Quỹ Phát triển Khoa học Công nghệ (2019: hoàn nhập 37 tỷ đồng). Theo đó, NT2 đã hoàn thành 85% mục tiêu tổng doanh thu và 101% kế hoạch LNR 2020.

Nguồn: Mirae Asset

×
tvi logo