Ngành Xi măng - Định giá không hấp dẫn dù lợi nhuận 2022 lấy lại đà tăng trưởng

▪ Lợi nhuận (LN) ròng 2022 các doanh nghiệp (DN) trong ngành sẽ tăng trưởng dương nhờ mức nền thấp của năm 2021 và sản lượng tiêu thụ phục hồi.

▪ Chúng tôi cho rằng định giá của nhóm cổ phiếu ngành xi măng hiện không còn hấp dẫn và đã phản ánh triển vọng LN ròng tăng trưởng trong năm 2022.

Xi măng Việt Nam vẫn trong tình trạng dư cung lớn và phụ thuộc xuất khẩu

Sản lượng xi măng & clinker xuất khẩu ngày càng chiếm tỷ trọng lớn trong tổng tiêu thụ toàn ngành với 42% trong năm 2021, tăng mạnh so với mức 21% của năm 2016. Tuy nhiên sản lượng xuất khẩu tăng cao chủ yếu đến từ việc xuất khẩu clinker sang thị trường Trung Quốc. Việc tập trung bán bán thành phẩm, chi phí vận chuyển tăng cao và phụ thuộc lớn vào một thị trường khiến hiệu quả của hoạt động xuất khẩu là không cao trong thời gian qua. Trong năm 2022, công suất toàn ngành dự kiến sẽ tiếp tục tăng 8% svck và ngành bất động sản tại Trung Quốc chậm lại sẽ khiến cạnh tranh trong ngành tiếp tục duy trì ở mức cao. LN ròng của các DN trong ngành sẽ quay lại đà tăng trưởng

Mức nền thấp của kết quả kinh doanh năm 2021 giúp tạo dư địa tăng trưởng cho các DN xi măng trong năm 2022. Nhiều DN niêm yết đã công bố kế hoạch LN trước thuế tham vọng trong năm nay với các mức tăng trưởng lớn như HOM (15 tỷ đồng, +455,7% svck); BTS (83 tỷ đồng, +48,6% svck); BCC (200 tỷ đồng, +42,7% svck). Chúng tôi cho rằng dù khó có khả năng tăng giá bán nhưng các DN xi măng niêm yết hoàn toàn có thể cải thiện kết quả kinh doanh trong năm 2022 từ sản lượng tiêu thụ tăng nhờ nhu cầu xi măng tại thị trường nội địa hồi phục (có biên LN gộp tốt) giúp giảm bớt việc xuất khẩu bán thành phẩm – clinker.

Định giá hiện tại đã phản ánh triển vọng tăng trưởng LN ròng trong năm 2022

Các DN xi măng (bao gồm HT1, BCC) hiện đang được giao dịch ở mức P/E dao động trong khoảng 22-25x, cao hơn nhiều so với mức trung bình ngành 3 năm là 7x-10x. Mặc dù kỳ vọng LN ròng sẽ được cải thiện trong năm 2022 nhưng mức P/E forward (dựa vào kế hoạch năm 2022) của ngành vẫn ở mức khá cao – khoảng 17-20x. Do đó, chúng tôi cho rằng triển vọng tăng trưởng LN ròng của các DN xi măng đã được phản ánh vào thị giá cổ phiếu. Chúng tôi cho rằng HT1 và BCC là hai cổ phiếu đáng theo dõi nhờ vị thế hàng đầu trong ngành và sẽ được hưởng lợi chính từ nhu cầu xi măng nội địa tăng trưởng mạnh mẽ trong năm 2022.

Rủi ro của ngành xi măng trong năm 2022

Giá bán thép xây dựng và xi măng hiện đã ghi nhận mức tăng lần lượt 15% và 7% so với đầu năm. Với việc thường chiếm tới 15-20% chi phí xây dựng, chúng tôi cho rằng tiến độ tại các dự án xây dựng sẽ bị ảnh hưởng đáng kể, từ đó nhu cầu xi măng thực tế có thể thấp hơn dự kiến. Trong khi đó, giá than nhiệt tiếp tục duy trì ở mức cao do cuộc xung đột giữa Nga-Ukraine kéo dài hơn dự kiến sẽ khiến biên LN gộp của các DN trong ngành suy giảm mạnh trong năm 2022.

ĐỊNH GIÁ KHÔNG HẤP DẪN DÙ LỢI NHUẬN 2022 LẤY LẠI ĐÀ TĂNG TRƯỞNG

Giai đoạn 2022-23: Tái cấu trúc ngành xi măng Việt Nam – lấy thị trường nội địa làm động lực tăng trưởng, tăng tính hiệu quả kinh tế theo quy mô

Tình trạng dư cung và cạnh tranh gay gắt trong ngành vẫn sẽ tiếp diễn trong giai đoạn 2022-23

Ngành xi măng Việt Nam đang ở trong tình trạng “vừa thừa, vừa thiếu”: (1) dư thừa nguồn cung xi măng khi công suất sản xuất vượt quá nhu cầu thị trường nội địa và (2) thiếu các nhà máy xi măng quy mô lớn.

Trong khi nhu cầu xi măng nội địa hiện nay chỉ đạt dưới 65 triệu tấn thì quy mô công suất toàn ngành đã lên tới gần 107 triệu tấn (thực tế có thể sản xuất khoảng 120-130 triệu tấn thành phẩm nếu điều chỉnh tỷ lệ trộn phụ gia). Điều này dẫn đến tình trạng dư cung trầm trọng (đặc biệt tại khu vực miền Bắc) và ngày càng phụ thuộc vào xuất khẩu của xi măng Việt Nam.

Mặc dù vậy, có tới 41/87 dây chuyển sản xuất tại Việt Nam có công suất dưới 1 triệu tấn/năm, chiếm 21% tổng sản lượng toàn ngành. Theo ước tính của chúng tôi, quy mô tối thiểu để một nhà máy xi măng đạt được hiệu quả kinh tế là 2 triệu tấn/năm và mỗi doanh nghiệp phải có công suất tối thiểu 5-10 triệu tấn/năm để đảm bảo hiệu quả trong dài hạn thông qua việc tiết kiệm chi phí. Việc thiếu hiệu quả sản xuất theo quy mô và tình trạng dư cung kéo dài là những lý do chính hạn chế khả năng sinh lời của các doanh nghiệp trong ngành, theo quan điểm của chúng tôi.

Nhận thức được vấn đề này, Chính phủ Việt Nam gần đây đã tích cực nâng các rào cản gia nhập ngành xi măng, đặc biệt chỉ cấp phép cho những dự án lớn (trên 2 triệu tấn/năm) nhằm giảm bớt tình trạng phân mảnh của thị trường. Tuy nhiên trong ngắn hạn việc cấp phép xây dựng nhà máy mới sẽ khiến tình trạng dư cung thêm nghiêm trọng.

Dự kiến trong năm 2022 sẽ có thêm 3 dây chuyền xi măng (tổng công suất 8,8 triệu tấn/năm) đi vào hoạt động, bao gồm Xuân Thành 3, Long Thành và Đại Dương 1. Tổng công suất toàn ngành năm 2022 sẽ tăng lên 115,4 triệu tấn/năm, tăng 8% so với cuối năm 2021. Đáng chú ý, 3 dây chuyền mới được đặt tại Hà Nam và Thanh Hóa – hai tỉnh có công suất thiết kế lớn nhất Việt Nam, qua đó càng làm tăng cạnh tranh tại khu vực miền Bắc.

Chúng tôi kỳ vọng sản lượng tiêu thụ xi măng nội địa tăng trưởng 6%/5% svck trong giai đoạn 2022-23

• Nhu cầu xi măng nội địa năm 2021 chưa thể hồi phục lại mức trước dịch bệnh

Kể từ khi dịch bệnh Covid-19 bùng phát tại Việt Nam trong năm 2020, các đợt giãn cách xã hội lớn đã làm ảnh hưởng đáng kể đến tiến độ của các công trình xây dựng, kéo theo nhu cầu xi măng nội địa suy giảm. Theo số liệu của Hiệp hội Xi măng Việt Nam (VNCA), sản lượng tiêu thụ xi măng nội địa năm 2020 đạt 62,1 triệu tấn (-4,3% svck) và là lần đầu tiên ghi nhận mức giảm so với cùng kỳ kể từ năm 2013.

Tương tự trong năm 2021, khi dịch bệnh Covid-19 bùng phát mạnh trong tháng 4-11 đã khiến sản lượng tiêu thụ xi măng cả năm chỉ đạt 62,7 triệu tấn, tăng nhẹ 1% svck. Đáng chú ý, khi chính phủ ban hành Chỉ thị giãn cách xã hội trong tháng 7/2021 đã khiến sản lượng tiêu thụ xi măng tại khu vực miền Nam giai đoạn tháng 7-9/2021 chỉ đạt 2,5 triệu tấn (-53% svck).

• Phát triển cơ sở hạ tầng và thị trường BĐS sôi động là động lực tăng trưởng chính cho nhu cầu xi măng nội địa giai đoạn 2022-23

Chúng tôi kỳ vọng nguồn cung căn hộ mới tại cả Hà Nội & TP.Hồ Chí Minh đều đã chạm đáy vào năm 2021 và sẽ hồi phục mạnh mẽ lần lượt 40-60% svck trong năm 2022 nhờ (1) các nút thắt pháp lý trong cấp phép đầu tư dự án mới được nới lỏng và (2) dịch bệnh được kiểm soát tốt giúp hoạt động xây dựng không bị gián đoạn. Bên cạnh đó, loại hình bất động sản nghỉ dưỡng cũng sẽ hồi phục nhanh chóng trong thời gian tới nhờ sự hồi phục của thị trường du lịch Việt Nam.

Chúng tôi tin rằng giải ngân vốn đầu tư công năm 2022 sẽ tăng 20-30% so với giải ngân thực tế năm 2021 nhờ: (1) nguồn vốn bổ sung phát triển kết cấu hạ tầng từ gói kích thích kinh tế mới được thông qua; (2) nút thắt thiếu đá xây dựng và đất đắp đã được giải quyết khi Chính phủ cấp phép khai thác cho các mỏ mới; (3) giá vật liệu xây dựng như sắt thép, xi măng, đá xây dựng được dự báo sẽ giảm trong năm tới; (4) thực tế giải ngân vốn đầu tư công năm 2021 ở mức thấp, chỉ đạt 85% kế hoạch cả năm; và (5) nhiều dự án hạ tầng giao thông trọng điểm đã hoàn thành công tác chuẩn bị, giải phóng mặt bằng và sẽ bắt đầu thi công các hạng mục chính vào năm sau (hình 10). Chính phủ cũng cho biết sẽ tập trung đẩy nhanh tiến độ các dự án hạ tầng lớn trong năm 2022 như Sân bay Long Thành, cao tốc Bắc-Nam,…

Do đó chúng tôi kỳ vọng nhu cầu xi măng nội địa năm 2022-23 sẽ phục hồi mạnh mẽ và sản lượng tiêu thụ cao hơn mức trước dịch, đạt lần lượt 66,5-69,8 triệu tấn (tăng 6%-5% svck).

Nguồn: VNDS