KDC: Tiếp tục tái cơ cấu

KDC: Tiếp tục tái cơ cấu

Lượt xem: 179
  •  

Kết quả kinh doanh Q2/2020 trái chiều, hiệu quả hoạt động tại các công ty con có dấu hiệu cải thiện

KDC tiếp tục ghi nhận tăng trưởng hai chữ số trong Q2. Doanh thu thuần và lợi nhuận sau thuế lần lượt đạt 1,96 nghìn tỷ đồng (+16,9% so với cùng kỳ) và 82 tỷ đồng (+15,5% so với cùng kỳ) trong Q2. Lũy kế 6 tháng đầu năm 2020, tập đoàn đạt 3,68 nghìn tỷ đồng doanh thu thuần (+14,2% so với cùng kỳ) và 130 tỷ đồng lợi nhuận ròng (+14% so với cùng kỳ), lần lượt hoàn thành 45% và 39% kế hoạch năm. Mức tăng trưởng hơn 10% bắt nguồn từ việc cải thiện doanh thu bán lẻ dầu ăn (TAC), và việc quản lý chi phí bán hàng và quản lý doanh nghiệp tốt hơn (chủ yếu là chi phí tiền lương). Tuy nhiên, lợi nhuận sau thuế thuộc về cổ đông công ty mẹ (NPATMI) giảm 17,4% so với cùng kỳ trong Q2 đạt 36 tỷ đồng, và giảm 4,4% so với cùng kỳ trong 6 tháng đầu năm 2020 đạt 47 tỷ đồng, phần lớn là do thu nhập lãi từ công ty mẹ giảm đáng kể (6 tháng đầu năm 2020: 25 tỷ đồng so với 84 tỷ đồng trong 6 tháng đầu năm 2019) do KDC đã thực hiện tạm ứng đầu tư trị giá 1.993 tỷ đồng kể từ 6 tháng cuối năm 2019, làm giảm đáng kể số dư tiền mặt.

Mảng dầu ăn hoạt động tốt từ với đầu năm trong bối cảnh dịch bênh, do (1) hưởng lợi từ việc mua hàng hoảng loạn và gia tăng tiêu thụ các sản phẩm đóng gói ở nhà trong thời gian dịch bệnh; và (2) quản lý chi phí tốt hơn. Theo Nielsen, trong số các danh mục FMCG, thực phẩm là ngành hoạt động tốt nhất trong 6 tháng đầu năm 2020, với mức tăng trưởng doanh thu là 7,3% so với cùng kỳ trong Q1 và giảm 4,9% so với cùng kỳ trong Q2 (so với mức tăng trưởng ngành là -0,3% so với cùng kỳ trong Q1 và -14,7% so với cùng kỳ trong Q2). Theo Kantar, tiêu thụ sản phẩm FMCG tại nhà tăng đáng kể từ tháng 3, cùng với sự sụt giảm đáng kể đối với tiêu thụ ở ngoài.

Doanh thu thuần và lợi nhuận sau thuế của VOC lần lượt tăng 4% và 12% so với cùng kỳ, với tỷ suất lợi nhuận gộp cải thiện lên mức 2,4% trong 6 tháng đầu năm 2020 (6 tháng đầu năm 2019 là 1,2%), do năm trước VOC gặp khó khăn với hàng tồn kho giá cao trong 9 tháng đầu năm. Chi phí bán hàng và quản lý doanh nghiệp giảm 17,4% so với cùng kỳ, do chi phi tiền lương giảm (-38,5% so với cùng kỳ). Điều này làm tăng tỷ suất lợi nhuận trước thuế lên 8,1% (6 tháng đầu năm 2019: 7,5%). Chúng tôi tin rằng VOC còn dư địa để tối ưu hóa chi phí hoạt động do đây vốn là một công ty nhà nước hoạt động kém hiệu quả. Tuy nhiên, chúng tôi khá nghi ngờ về khả năng tăng trưởng doanh thu của VOC một khi KDC tập trung hoá hoàn toàn hoạt động thu mua nguyên liệu, đồng nghĩa với việc VOC sẽ phải ngừng bán nguyên liệu cho TAC và thay vào đó TAC sẽ chỉ mua nguyên liệu từ KDC. Hiện tại, doanh thu từ bán hàng cho TAC vẫn chiếm khoảng 50% tổng doanh thu của VOC.

TAC ghi nhận mức tăng trưởng doanh thu ấn tượng là 33% so với cùng kỳ trong Q2 và +28% so với cùng kỳ trong 6 tháng đầu năm 2020. Tăng trưởng doanh thu của TAC tốt hơn Calofic – công ty dẫn đầu thị trường về mảng bán lẻ dầu ăn tại Việt Nam (TAC: +28% so với cùng kỳ so với Calofic: +11% so với cùng kỳ) do (1) TAC tích cực giới thiệu thương hiệu mới “Tường An premium” tập trung vào phân khúc cao cấp (các sản phẩm có chiết xuất 100% từ các loại dầu ăn giàu dinh dưỡng như dầu đậu nành, dầu hạt cải, dầu hướng dương, dầu lạc và dầu mè, kể từ tháng 12/2019); và (2) hưởng lợi từ việc mua hàng hoảng loạn và gia tăng tiêu thụ tại nhà trong thời gian dịch bệnh. Tuy nhiên, tỷ suất lợi nhuận gộp giảm xuống 14,1% (6 tháng đầu năm 2019: 15%) do chi phí đầu vào cao (dầu cọ và dầu đậu nành) do công ty phụ thuộc vào nguyên liệu thô nhập khẩu. Chi phí bán hàng và quản lý doanh nghiệp chỉ tăng 13,8%, khiến cho lợi nhuận ròng tăng trưởng ấn tượng +41% so với cùng kỳ.

KDN (trước đây là công ty dầu ăn Golden Hope Nhà Bè) cũng gia tăng doanh thu 27% so với cùng kỳ đạt 510 tỷ đồng trong 6 tháng đầu năm 2020, nhưng lợi nhuận sau thuế đi ngang ở mức 9,5 tỷ đồng do công ty đã chi nhiều hơn cho hoạt động R&D và quảng cáo trong năm nay. Trong năm 2020, KDN đặt mục tiêu doanh thu thuần là 995 tỷ đồng (+5,5% so với cùng kỳ) và lợi nhuận sau thuế đạt 16 tỷ đồng (đi ngang). Trong năm 2019, thị phần của TAC và KDN lần lượt là 13,5% và 2,7%, đứng thứ hai và thứ ba sau công ty hàng đầu là Calofic (thị phần là 49,7%).

Theo Euromonitor, các sản phẩm cao cấp (dầu ô liu, dầu đậu nành, dầu hướng dương và dầu hạt cải) sẽ dẫn dắt tăng trưởng cho mảng dầu ăn trong các năm tiếp theo với CAGR 2019-2024 dự kiến ở mức một con số cao (~8%), trong khi dầu cọ sẽ tăng trưởng chậm hơn với mức CAGR 2019-2024 ước tính ở mức 1,2%. Chúng tôi hoàn toàn đánh giá cao chiến lược cao cấp gần đây của TAC. Mặc dù dịch Covid-19 có thể kìm hãm tốc độ phát triển của các sản phẩm cao cấp trong trung hạn, chúng tôi tin rằng xu hướng chuyển sang các sản phẩm cao cấp sẽ tiếp tục diễn ra sau đại dịch, và tương lai của TAC và KDN dường như vẫn rất tươi sáng.

Mảng thực phẩm đông lạnh (KDF) bị ảnh hưởng bởi dịch bệnh, với doanh thu thuần giảm 12% so với cùng kỳ trong 6 tháng đầu năm 2020, chủ yếu do mức giảm 17% so với cùng kỳ trong Q2 do các hoạt động lễ hội/du lịch bị hạn chế trong mùa hè năm nay. Tỷ suất lợi nhuận gộp cũng giảm xuống 58% trong 6 tháng đầu năm 2020 (6 tháng đầu năm 2019: 60,3%). Chi phí bán hàng và quản lý doanh nghiệp cũng giảm 28% so với cùng kỳ nhờ chi phí tiền lương giảm 9,9% so với cùng kỳ và chi phí thuê ngoài giảm 33% so với cùng kỳ - do ban lãnh đạo nỗ lực cắt giảm chi phí vận chuyển bằng việc tối ưu hóa hoạt động logistics. Do đó, lợi nhuận sau thuế cải thiện 23,3% so với cùng kỳ mặc dù doanh thu giảm. Theo Euromonitor, ngành này vẫn được kỳ vọng đạt CAGR 2019-2024 là 7,5%. Trong đó KDF là công ty hàng đầu trong ngành kem và sản phẩm tráng miệng đông lạnh (41,4% thị phần, vượt xa công ty đứng thứ 2 là Unilever với 8,9% thị phần) mà chúng tôi kỳ vọng sẽ đạt tăng trưởng trong những năm tiếp theo.

Bất chấp kết quả kinh doanh đáng khích lệ từ các công ty con của KDC, NPATMI hợp nhất của KDC vẫn ở mức kém, chỉ đạt 47,4 tỷ đồng (-4,4% so với cùng kỳ) trong 6 tháng đầu năm 2020. Các điểm sáng là doanh thu thuần nhìn chung cải thiện 16,9% so với cùng kỳ, chi phí bán hàng và quản lý doanh nghiệp được kiểm soát tốt hơn và giảm 15% so với cùng kỳ trong 6 tháng đầu năm 2020, cả hai đều nhờ sự cải thiện của mảng dầu ăn. Mặt khác, thu nhập liên doanh liên kết giảm chủ yếu đến từ lợi nhuận của Calofic giảm 18,4% so với cùng kỳ, khiến tăng trưởng tổng thể giảm xuống.

Các kế hoạch đầu tư và sáp nhập sắp tới

Sáp nhập KDF, dự kiến hoàn thành trong Q4

Tại ĐHCĐ của KDC và KDF đã chấp thuận việc sáp nhập, chi tiết như sau:

Sáp nhật thông qua hình thức hoán đổi cổ phiếu, cụ thể 1 cổ phiếu KDF sẽ được hoán đổi thành 1,3 cổ phiếu KDC.

Trước khi sáp nhập, KDC sẽ chi trả cổ tức tiền mặt với tỷ lệ 16%/mệnh giá (tương đương 1.600 đồng/cp), và KDF sẽ chi trả cổ tức tiền mặt với tỷ lệ 30%/mệnh giá (tương đương 3.000 đồng/cp).

Kế hoạch sáp nhập dự kiến hoàn thành trong Q4/2020.

Tổng số lượng cổ phiếu đang lưu hành của KDC trước và sau khi sáp nhập như sau:

Kế hoạch sáp nhập với VOC và TAC, chờ SCIC thoái vốn

Ngoài KDF, KDC cũng có kế hoạch sáp nhập VOC và TAC. Tuy nhiên, do SCIC vẫn đang nắm 36,3% cổ phần tại VOC trong khi VOC nắm 26,5% cổ phần tại TAC, kế hoạch sáp nhập cần chờ đến khi SCIC thoái vốn khỏi VOC thành công. Với mức giá hiện tại là 23.900 đồng/cp, 36,3% cổ phần tại VOC có giá trị là 1,05 nghìn tỷ đồng, so với số dư tiền mặt của KDC là 1,47 nghìn tỷ đồng tại cuối Q2/2020. Do đó, chúng tôi tin rằng KDC có đủ lượng tiền mặt dữ trự để thực hiện giao dịch này.

Đang xem xét khoản đầu tư vào trung tâm thương mại Vạn Hạnh và Hùng Vương Plaza

Tại cuối Q2/2020, KDC đã ghi nhận các khoản tạm ứng đầu tư trị giá 1.993 tỷ đồng, bao gồm các khoản tạm ứng đầu tư vào trung tâm thương mại Vạn Hạnh (tổng giá trị ước tính khoảng 1,7-1,8 nghìn tỷ đồng) và Hùng Vương Plaza (tổng giá trị ước tính khoảng 1,1 nghìn tỷ đồng). Các khoản tạm ứng này đã được chi vào năm 2019 và tương đương 70% tổng giá trị đầu tư (nhưng hiện tại đang được xem xét lại do tính chất phức tạp của dịch bệnh làm ảnh hưởng đến hiệu suất của hai trung tâm thương mại và plaza này và có thể làm giảm định giá). Trung tâm thương mại Vạn Hạnh (trung tâm mua sắm) bắt đầu hoạt động vào đầu năm 2018, trong khi Hùng Vương Plaza (trung tâm thương mại do Parkson điều hành) đi vào hoạt động năm 2007.

Quay lại hoạt động kinh doanh bánh kẹo trong năm nay

Công ty cũng đã có kế hoạch quay lại hoạt động kinh doanh bánh kẹo sau khi hết thời gian cam kết với Mondelez vào tháng 7 (khi bán mảng bánh kẹo cho Mondelex vào năm 2015, KDC đã ký hợp đồng 5 năm không cạnh tranh). KDC sẽ thuê ngoài các đơn vị OEM sản xuất và dự kiến sẽ tận dụng kênh phân phối và đội ngũ nhân viên hiện tại, do đó có thể không cần chi phí đầu tư (CAPEX) lớn. KDC vẫn chưa công bố kế hoạch cụ thể cho năm 2020 và 2021, cũng như các mục tiêu tài chính cho mảng này.

KDC sẽ khởi động với bánh trung thu – một trong những nguồn doanh thu chính của KDC trước đây. Trong năm 2014, KDC là công ty dẫn đầu thị trường về mảng bánh trung thu với doanh thu bánh trung thu đạt 850 tỷ đồng (~17% doanh thu thuần năm 2014), với sản lượng tiêu thụ đạt gần 2.700 tấn (chiếm 75% thị phần). Công ty có kế hoạch bán 4 triệu bánh vào năm nay, với tỷ trọng doanh thu 40% B2C và 60% B2B (so với mức 20% B2C và 80% B2B của những năm trước). Với nhu cầu bánh trung thu ước tính đi ngang ở mức 5.000 tấn trong năm nay, kế hoạch của KDC bán ra 4 triệu bánh (~800 tấn, chiếm 16% thị phần) có thể khá tham vọng, theo quan điểm của chúng tôi. Cạnh tranh sẽ rất gay gắt trong bối cảnh thiếu tăng trưởng đồng thời phải cạnh tranh với các thương hiệu nổi tiếng hiện tại như Mondelez Kinh Đô, Bibica, Hữu Nghị, v.v… Mondelez Kinh Đô không cho biết thị phần trong những năm gần đây nhưng vẫn giữ vị thế dẫn đầu thị trường từ thương hiệu Kinh Đô. Trong khi đó, Bibica đã bán khoảng 600 tấn bánh trong năm trước, tương đương 12% thị phần.

Gia nhập ngành nước giải khát thông qua hình thức liên doanh với Vinamilk

Theo Ban lãnh đạo, KDC và VNM đã và đang làm việc để thành lập Vibev – một công ty liên doanh của hai công ty chuyên về nước giải khát. Công ty liên doanh này sẽ sử dụng một phần công suất sản xuất hiện tại của nhà máy nước giải khát của VNM tại Bình Dương và thuê ngoài các đơn vị OEM đối với phần còn lại. Vibev sẽ tận dụng mạng lưới phân phối hiện tại của VNM và KDC.

Ước tính lợi nhuận: Kỳ vọng sáp nhập KDF sẽ thúc đẩy NPATMI

Trong năm 2020, chúng tôi ước tính KDC đạt doanh thu thuần và NPATMI lần lượt là 7,9 nghìn tỷ đồng (+18,4% so với cùng kỳ) và 103 tỷ đồng (+49,9% so với cùng kỳ). Tăng trưởng doanh thu thuần sẽ được hỗ trợ bởi mảng dầu ăn, trong khi NPATMI sẽ được cải thiện nhờ vào việc sáp nhập KDF. Các giả định của chúng tôi bao gồm: (1) sáp nhập KDF dự kiến hoàn thành trong năm 2020; (2) sáp nhập với VOC và TAC tiếp tục chờ SCIC thoái vốn (do giai đoạn định giá vẫn chưa được hoàn tất) và có thể sẽ không diễn ra trong năm nay; và (3) không có lãi/lỗ phát sinh từ khoản tạm ứng đầu tư vào trung tâm thương mại Vạn Hạnh và Hùng Vương Plaza. Trong năm 2021, Chúng tôi chưa có ước tính cho KDC do thiếu thông tin quan trọng từ: (1) kế hoạch đầu tư và sáp nhập của công ty; (2) kế hoạch tài chính cho cả hoạt động kinh doanh bánh kẹo và Vibev; và (3) các khoản tạm ứng đầu tư cho trung tâm thương mại Vạn Hạn và Hùng Vương Plaza.

Chi tiết uớc tính của chúng tôi đối với KDC như sau:

Với mức giá hiện tại là 36.700 đồng/cp, cổ phiếu KDC đang giao dịch với hệ số P/E 2020F là 86 lần. Cổ phiếu của VOC đang giao dịch với hệ số P/E 2020F là 11,8 lần, khá cao so với mức P/E lịch sử của cổ phiếu này và bản chất của hoạt động kinh doanh bán buôn có tỷ suất lợi nhuận thấp. Mặt khác, cổ phiếu của TAC hiện đang giao dịch với hệ số P/E 2020F là 9,6 lần, khá hấp dẫn với tiềm năng tăng trưởng và vị thế là thương hiệu dầu ăn lớn thứ 3 tại Việt Nam (thương hiệu dẫn đầu và thứ hai đều thuộc về Calofic). Các công ty sản xuất dầu ăn trong khu vực đang giao dịch với hệ số P/E 2020F là 13,3 lần. Cổ phiếu của KDF đang giao dịch với hệ số P/E 2020F là 12,4 lần, khá hấp dẫn so với vị thế là công ty dẫn đầu trong mảng kem đang tăng trưởng. Các công ty trong khu vực đang giao dịch với hệ số P/E 2020F là 19 lần. Về việc sáp nhập KDF, chúng tôi không chắc chắn về mục đích của thương vụ này. Trong năm 2011, KDC đã mua lại công ty CP Ki Do (tiền thân của KDF), cũng thông qua hình thức hoán đổi cổ phần, và chuyển công ty CP Ki Do thành công ty TNHH một thành viên Ki Do. Trong năm 2016, KDC đã chuyển Ki Do từ công ty TNHH một thành viên về công ty cổ phần, lấy tên là công ty CP thực phẩm đông lạnh Kido và thực hiện IPO cho công ty này với mã cổ phiếu KDF trong năm 2017. Do đó, theo quan điểm của chúng tôi, KDC dường như đang tái thực hiện những gì mà họ đã làm trong năm 2011.

(Nguồn: SSI)

×
tvi logo