KBC: Chịu ảnh hưởng trong ngắn hạn

KBC: Chịu ảnh hưởng trong ngắn hạn

Lượt xem: 106
  •  

Giá cổ phiếu KBC đã tăng 44% kể từ báo cáo gần nhất của chúng tôi (ngày 26/5/2021) cùng với việc pha loãng cổ phiếu từ đợt phát hành riêng lẻ gần đây, chúng tôi điều chỉnh khuyến nghị đối với KBC từ MUA xuống TRUNG LẬP. Do KQKD 9T2021 chỉ hoàn thành 37% kế hoạch năm về LNST, chúng tôi cũng điều chỉnh giảm ước tính doanh thu thuần và lợi nhuận ròng 2021 còn 4,8 nghìn tỷ đồng (-16%) và 1,2 nghìn tỷ đồng (-35%). Mặc dù vậy, chúng tôi tăng 13% giá mục tiêu 1 năm lên 50.000 đồng/cp, để phản ánh giá đất tăng tại Hải Phòng và Bắc Ninh. Định giá hiện tại chưa bao gồm các dự án mới trong giai đoạn đầu như các KCN tại Long An hay dự án nhà ở tại Vũng Tàu.

Tổng quan KQKD: Mặc dù Q3 chịu lỗ, lợi nhuận 9T2021 duy trì tích cực nhờ kết quả vượt trội trong 6T2021

Doanh thu cho thuê đất KCN:

• Trong 9T2021, doanh thu mảng kinh doanh này đạt 2,1 nghìn tỷ đồng, đóng góp 68,7% vào tổng doanh thu và tăng 306,4% YoY. Cụ thể, KBC đã bàn giao 82,6 ha đất KCN (+333% YoY), bao gồm KCN Quang Châu (40,7 ha), KCN Tân Phú Trung (22 ha) và KCN Nam Sơn Hạp Lĩnh (18,5 ha). Chúng tôi lưu ý rằng 98% doanh thu cho thuê đất KCN đã được ghi nhận trong 6T2021, như vậy phản ánh KQKD Q3 bị chậm lại với chỉ 1,9 ha tại KCN Nam Sơn Hạp Lĩnh được bàn giao. Chúng tôi cho rằng việc tạm ngừng bàn giao đất là do ảnh hưởng của làn sóng Covid-19 thứ 4 gần đây với các biện pháp giãn cách xã hội kéo dài, khiến tiến độ chuẩn bị đất và xin cấp phép đầu tư bị chậm trễ trong Q3.

• Trong số 3 KCN kỳ vọng sẽ đóng góp lợi nhuận chính cho công ty trong năm 2021, KCN Quang Châu và KCN Tân Phú Trung vẫn theo sát mục tiêu, đã hoàn thành 83% và 79% kế hoạch bàn giao trong 3 quý đầu năm. Trong khi đó, Công ty mới chỉ bàn giao 18,5 ha đất tại KCN Nam Sơn Hạp Lĩnh thấp hơn đáng kể so với kế hoạch là 118 ha. Như vậy, khả năng hoàn thành kế hoạch năm trở nên tương đối thách thức đối với công ty và phụ thuộc vào tiến độ bàn giao tại KCN Nam Sơn Hạp Lĩnh trong Q4.

Doanh thu chuyển nhượng đất nhà ở:

• Doanh thu mảng này đạt 408 tỷ đồng trong 9T2021 (đóng góp 13,3% tổng doanh thu), tăng 235,6% so với cùng kỳ với tổng cộng 4,5 ha đất tại KĐT Tràng Duệ được ghi nhận. Kết quả này hoàn thành 53% kế hoạch năm của KBC và 64% ước tính của chúng tôi.

• KBC ban đầu đặt mục tiêu bàn giao 6,4 ha KĐT Phúc Ninh và 2 ha KĐT Tràng Duệ trong năm 2021. Sau 3 quý đầu năm, Công ty đã vượt kế hoạch bàn giao tại KĐT Tràng Duệ trong khi KĐT Phúc Ninh vẫn chưa bàn giao được. Mặc dù công ty đã bán trước 28,3 ha tại Phúc Ninh, kết quả bàn giao thấp hơn kỳ vọng là do quá trình định giá các hạng mục cơ sở hạ tầng để chốt mức phí sử dụng đất cuối cùng với Chính quyền địa phương bị kéo dài.

Các mảng kinh doanh khác: Trong 9T2021, các mảng khác đóng góp 18% tổng doanh thu. Doanh thu bán nhà xưởng đạt 263 tỷ đồng trong 9T2021, trong khi cùng kỳ năm ngoái không ghi nhận khoản nào. Phần lớn doanh thu mảng này đến từ KCN Quang Châu được ghi nhận trong Q2. Doanh thu dịch vụ quản lý KCN vẫn duy trì tăng trưởng đều theo tỷ lệ lấp đầy tại các KCN đang hoạt động, đạt mức 9,8% YoY trong kỳ. Hoạt động cho thuê nhà xưởng là trường hợp ngoại lệ, ghi nhận mức giá -20% YoY, chỉ đóng góp 2,2% trong tổng doanh thu 9T2021.

Biên lợi nhuận gộp 9T2021 tăng lên 56,3% so với 50,8% trong cùng kỳ năm ngoái, do KCN Quang Châu (chiếm 48% doanh thu cho thuê đất) có biên lợi nhuận cao hơn, trong khi doanh thu cho thuê đất KCN 9T2020 chủ yếu đến từ KCN Tân Phú Trung. Trong khi đó, chi phí lãi vay tăng 144% so với cùng kỳ do nợ vay tăng đáng kể. Mặc dù vậy, nhờ cải thiện biên lợi nhuận gộp và chi phí SG&A, lợi nhuận ròng vẫn đạt mức tang trưởng 629,4% YoY lên 733 tỷ đồng trong 9 tháng đầu năm. Tại thời điểm 30/9/2021, tổng tài sản của KBC đạt hơn 27,5 nghìn tỷ đồng, tăng 42% YoY do hàng tồn kho tăng (+44% YoY), chiếm 41% tổng tài sản. Mức tăng này là do công ty đã thanh toán tiền sử dụng đất tại KĐT Tràng Cát tại Hải Phòng vào cuối năm 2020.

Trong khi đó, vốn chủ sở hữu tăng 21% YoY lên 12,6 nghìn tỷ đồng, nợ vay tăng 160% YoY lên 7,5 nghìn tỷ đồng (chủ yếu do tăng nợ vay để trả tiền sử dụng đất tại KĐT Tràng Cát), khiến tỷ lệ đòn bẩy tăng lên 0,59x vào cuối Q3/2021 so với mức 0,28x vào cuối Q3/2020. Mặc dù vậy, chúng tôi lưu ý rằng gần đây KBC đã hoàn tất việc phát hành riêng lẻ 100 triệu cổ phiếu, với tổng số tiền thu được là 3,4 nghìn tỷ đồng. Tuy gây ra pha loãng đối với cổ đông hiện hữu trong ngắn hạn, việc phát hành thêm này có thể mang lại lợi ích trong dài hạn như giảm tỷ lệ đòn bẩy hoặc gia tăng đầu tư phát triển tại các dự án sinh lời tiềm năng khác.

Triển vọng Mảng KCN duy trì bền vững với triển vọng khả quan

Trong 10 tháng đầu năm, tổng giá trị vốn FDI đăng ký và bổ sung duy trì ổn định, đạt 23,7 tỷ USD, tăng 1,1% YoY. Tổng giá trị giải ngân đạt 15,2 tỷ USD, giảm -2,5% YoY trong kỳ. Mặc dù vậy, giá trị giải ngân vốn FDI trong tháng 10 đạt 1,9 tỷ USD (+10% MoM) - xếp thứ 2 về giá trị tính theo tháng trong năm. Mức hồi phục này cùng với mức tăng 24% so với cùng kỳ năm ngoái về vốn đầu tư bổ sung từ các doanh nghiệp FDI đang hoạt động, cho thấy tín hiệu khả quan sau khi mở cửa trở lại. Mặc dù đợt bùng phát dịch bệnh gần đây có ảnh hưởng nhất định đến tâm lý nhà đầu tư nước ngoài, chúng tôi giữ quan điểm dòng vốn FDI vào Việt Nam vẫn giữ vững với nhiều Hiệp định FTA có hiệu lực.

Do ngành công nghiệp chế biến chế tạo thu hút phần lớn vốn FDI (59,1% tổng vốn FDI đăng ký), hoạt động cho thuê đất và dịch vụ logistics là yếu tố chính mang lại lợi ích cho các công ty phát triển khu công nghiệp. Hiện tại, KBC sở hữu trực tiếp và gián tiếp khoảng 4,7 nghìn ha đất KCN khắp Việt Nam, chiếm ~6% tổng diện tích đất KCN đã thành lập trên cả nước.

Ngoài danh mục hiện tại nằm ở vị trí chiến lược tại các trung tâm công nghiệp trọng điểm, KBC còn có kế hoạch mở rộng quỹ đất sang các tỉnh, thành phố lớn khác trên cả nước (Hải Dương, Long An, Hưng Yên,…). Với quỹ đất lớn, dày dặn kinh nghiệm trong việc thu hút FDI và vận hành KCN, chúng tôi cho rằng mảng kinh doanh khu công nghiệp của KBC sẽ tiếp tục bền vững. Tuy nhiên, vẫn tồn tại rủi ro chi phí giải phóng mặt bằng tăng có thể ảnh hưởng đến khả năng sinh lời.

Danh mục khu công nghiệp của KBC

Đất nhà ở: khơi dậy tài sản với tiềm năng gia tăng giá trị

Ngoài quỹ đất khu công nghiệp, KBC cũng sở hữu ~918 ha đất nhà ở với 88% diện tích đã được giải phóng mặt bằng. Hai dự án sinh lời chính là KĐT Phúc Ninh tại Bắc Ninh và KĐT Tràng Cát tại Hải Phòng.

Cụ thể, KĐT Phúc Ninh có diện tích khả dụng là 44,5 ha, trong đó Công ty đã bán 28,3 ha. Trong khi giá bán trước đây dao động từ 15 -18 triệu đồng/m2 thì giá thị trường hiện tại đã tăng lên ~35 triệu đồng/m2. Về KĐT Tràng Cát, đây là dự án nhà ở quy mô lớn tại TP. Hải Phòng, với diện tích 585 ha, trong đó 511 ha đã giải phóng mặt bằng và KBC đã nộp hết tiền sử dụng đất. Tổng vốn đầu tư ước tính khoảng 11,3 nghìn tỷ đồng, tương ứng chi phí trên diện tích thương phẩm (NSA) là ~4 triệu đồng/m2, tương đối thấp so với mức giá bán của khu vực này hiện tại đang vào khoảng 15 triệu đồng/m2.

Với vị trí thuận lợi tại Hải Phòng, một trong những trung tâm kinh tế đang phát triển nhanh tại miền Bắc, chúng tôi kỳ vọng KĐT Tràng Cát có thể khơi dậy giá trị tiềm năng lớn.

Định giá

Do KQKD 9T2021 chỉ hoàn thành 37% kế hoạch năm về LNST, chúng tôi điều chỉnh giảm -16% và -35% ước tính doanh thu thuần và lợi nhuận ròng 2021 xuống còn 4,8 nghìn tỷ đồng (+125% YoY) và 1,2 nghìn tỷ đồng (+332% YoY. Năm 2022, doanh thu thuần và lợi nhuận ròng ước tính đạt 10,6 nghìn tỷ đồng (+124% YoY) và 3,8 nghìn tỷ đồng (+205,4% YoY), phản ánh sự bắt đầu đóng góp của dự án KĐT Tràng Cát và nguồn doanh thu ổn định từ các KCN đang hoạt động.

Ở mức giá 49.000 đồng/cp, KBC đang giao dịch tại PE và PB là 26,2x và 1,8x trong 2021 và 10,1x và 1,6x trong 2022, đã tính đến 100 triệu cổ phiếu phát hành riêng lẻ trong tháng 10 (tương ứng 21,3% số lượng cổ phiếu đang lưu hành).

Giá cổ phiếu KBC đã tăng 44% kể từ báo cáo gần nhất của chúng tôi (ngày 26/5/2021) cùng với việc pha loãng cổ phiếu từ đợt phát hành riêng lẻ gần đây, chúng tôi điều chỉnh khuyến nghị đối với KBC từ MUA xuống TRUNG LẬP. Mặc dù vậy, chúng tôi điều chỉnh tăng 13% giá mục tiêu 1 năm lên 50.000 đồng/cp, để phản ánh tăng giá đất tại Hải Phòng và Bắc Ninh. Định giá hiện tại chưa bao gồm các dự án mới trong giai đoạn đầu như các KCN tại Long An hay dự án nhà ở tại Vũng Tàu. Yếu tố tác động tăng đến khuyến nghị bao gồm tiến độ bán hàng nhanh hơn ước tính và giá bán tại KĐT Tràng Cát tăng hơn nữa.

Yếu tố tác động giảm đến khuyến nghị là tiến độ bán hàng từ KĐT Tràng Cát chậm hơn kỳ vọng và khả năng giãn cách xã hội lại diễn ra làm chậm hoạt động bàn giao đất KCN.

Nguồn: SSI

×
tvi logo