HPG: Giá thép phục hồi có thể hỗ trợ lợi nhuận, nhưng biên lợi nhuận năm 2022 vẫn có thể thu hẹp từ mức đỉnh năm 2021 do giá than tăng cao

Lợi nhuận sau thuế Q4/2021 của HPG đạt 7,4 nghìn tỷ đồng, tăng 59% so với cùng kỳ nhưng giảm -28% so với quý trước do giá thép cuộn cán nóng (HRC) giảm từ mức cao trong Q3/2021 và giá than tăng. Doanh thu trong quý đạt 45 nghìn tỷ đồng (+73% so với cùng kỳ và 16% so với quý trước), trong đó 95,3% đến từ mảng thép do gần như tất cả các dòng sản phẩm thép đều phục hồi trong quý. Lũy kế cả năm 2021, lợi nhuận ròng của HPG đạt 34,5 nghìn tỷ đồng, đạt mức tăng trưởng đáng kể 156% so với cùng kỳ.

Năm 2022, chúng tôi ước tính sản lượng thép thô của HPG tăng 11% trong khi biên lợi nhuận ròng thu hẹp từ mức đỉnh năm 2021, do giá thép giảm và chi phí than đầu vào tăng cao. Theo đó, doanh thu năm 2022 ước tính tăng 9,8% so với cùng kỳ đạt 164 nghìn tỷ đồng, trong khi lợi nhuận ròng giảm -10,3% đạt 31 nghìn tỷ đồng.

Cổ phiếu HPG giao dịch với mức P/E dự phóng 2022 là 7x, đây là mức tương đối hấp dẫn so với mức trung bình lịch sử là 8x. Chúng tôi lặp lại khuyến nghị KHẢ QUAN đối với cổ phiếu HPG, nhưng giảm giá mục tiêu 1 năm xuống 54.000 đồng/cp từ 63.000 đồng/cp do giảm ước lợi nhuận năm 2022 cũng như điều chỉnh các hệ số P/E và EV/EBITDA mục tiêu. Rủi ro chính đối với khuyến nghị của chúng tôi bao gồm giá thép thấp hơn và giá quặng sắt và than tăng cao hơn so với giả định.

Doanh thu trong quý đạt 45 nghìn tỷ đồng (+73 so với cùng kỳ và 16% so với quý trước), trong đó 95,3% đến từ mảng thép. Sau khi giảm -2% trong Q3/2021, sản lượng thép xây dựng tiêu thụ của HPG ghi nhận mức 1,09 triệu tấn trong Q4/2021, tăng + 20% so với cùng kỳ nhờ kênh xuất khẩu. Sản lượng thép xây dựng xuất khẩu tăng 108% so với cùng kỳ đạt 344 nghìn tấn trong quý, chiếm 32% tổng sản lượng. Các thị trường xuất khẩu chính bao gồm: Canada, Úc, Nhật Bản, Hàn Quốc và Trung Quốc. Mặt khác, sản lượng tiêu thụ trong nước đạt 747 nghìn tấn, đi ngang so với cùng kỳ - kết quả này cho thấy mức phục hồi 13% so với quý trước do việc nới lỏng các biện pháp giãn cách xã hội bắt đầu từ đầu tháng 10.

Sản lượng phôi thép của HPG phục hồi lên 477 nghìn tấn, tăng 29% so với cùng kỳ và 112% so với quý trước do nhu cầu xuất khẩu mạnh do các biện pháp cắt giảm công suất của chính phủ Trung Quốc dẫn đến sản lượng thép giảm khoảng 15% so với cùng kỳ.

Sản lượng tiêu thụ HRC đạt 622 nghìn tấn, tăng 43% từ mức thấp trong Q4/2021 và cải thiện nhẹ 3% so với Q3/2021.

Biên lợi nhuận thu hẹp do giá HRC giảm. Biên lợi nhuận ròng trong Q4/2021 là 16,2%, giảm từ 18% trong Q4/2020 và 26,8% trong Q3/2021, do biên lợi nhuận ròng thép giảm xuống 17,2% từ mức 28,8% trong Q3/2021 và 19,2% trong Q4/2020. Biên lợi nhuận giảm là do mảng HRC, sau khi giá thép trong khu vực giảm (giá thép xây dựng chỉ giảm -1% so với quý trước xuống 15,9 triệu đồng/tấn). Biên lợi nhuận cũng bị ảnh hưởng do giá than tăng khoảng 90% so với quý trước. Điều này dẫn đến chi phí sản xuất cao hơn mặc dù giá quặng sắt đã giảm hơn -30% so với quý trước.

Biên lợi nhuận tổng thể giảm một phần cũng do mảng nông nghiệp lỗ - 98 tỷ đồng trong Q4/2021 so với mức lợi nhuận 392 tỷ đồng trong Q4/2020 do giá thịt lợn giảm -36% so với cùng kỳ.

Nợ ròng giảm đáng kể nhờ dòng tiền hoạt động đáng kể: Dòng tiền từ hoạt động kinh doanh của HPG trong năm 2021 đạt 32,6 nghìn tỷ đồng, tăng 182% so với cùng kỳ do lợi nhuận tăng trưởng đáng kể. Do đó trong năm 2021 công ty có số dư tiền mặt lớn là 40,7 nghìn tỷ đồng (+86,5% so với cùng kỳ). Theo đó, nợ ròng của HPG đã giảm một nửa xuống còn 16,5 nghìn tỷ đồng vào cuối năm 2020, tương đương với hệ số nợ/vốn chủ sở hữu ở mức an toàn là 0,2x.

Lũy kế cả năm 2021, lợi nhuận sau thuế của HPG tăng 156% so với cùng kỳ đạt 34,5 nghìn tỷ đồng, vượt 92% so với kế hoạch. Tổng sản lượng tiêu thụ thép của công ty đạt 8,8 triệu tấn, tăng 35% so với cùng kỳ. Sản lượng thép xây dựng đạt 3,9 triệu tấn - tăng 14% so với cùng kỳ, trong khi sản lượng HRC tăng 267% lên 2,57 triệu tấn nhờ công suất tăng từ Khu liên hợp Dung Quất.

Dung Quất II sẽ là trọng điểm đầu tư trong 2 năm tới: Khoản đầu tư chính của công ty sản xuất thép trong nước của HPG trong hai năm tới là dự án Dung Quất II, sẽ được khởi động từ đầu năm 2022 với vốn đầu tư là 70 nghìn tỷ đồng và có công suất hàng năm đạt 5,6 triệu tấn HRC (tương đương 187% công suất HRC hiện tại của HPG và 70% tổng công suất thép thô). Tổng công suất của HRC sẽ tăng lên 8,6 triệu tấn sau khi dự án hoàn thành vào cuối năm 2024. Về mảng công nghiệp, HPG đã khởi động việc đầu tư nhà máy tại Khu công nghiệp Hòa Mạc, tỉnh Hà Nam vào cuối tháng 11/2021. Nhà máy sẽ hoàn thành sau 5 tháng, chuyên sản xuất máy lạnh, máy lọc không khí và máy lọc nước, với công suất 1 triệu sản phẩm/năm. Công ty đặt mục tiêu vào phân khúc thiết bị gia dụng và dự kiến đạt 1 tỷ USD doanh thu trong năm 2030. Công ty cũng đã triển khai xây dựng nhà máy sản xuất container tại Bà Rịa-Vũng Tàu trong tháng 11/2021, với công suất 500k TEU/năm. Giai đoạn đầu sẽ có công suất từ 180k-200k TEU/năm và bắt đầu hoạt động vào Q3/2022.

Về mảng nông nghiệp, HPG cũng dự kiến tăng gấp đôi doanh thu trong vòng 5 năm tới, với công suất bò và heo lần lượt đạt 200 nghìn và 750 nghìn con/năm. Công ty cũng đang hướng đến kế hoạch mở rộng sang mảng bất động sản trong vòng 5 năm tới. Tuy nhiên, thép vẫn chiếm tỷ trọng chi phối trong doanh thu và lợi nhuận của HPG trong 3 năm tới.

Ước tính lợi nhuận năm 2022

Sản lượng tiêu thụ thép xây dựng và HRC vẫn còn dư địa tăng trưởng trong năm 2022, nhưng tổng sản lượng thép thô sẽ giảm tốc do giới hạn công suất:

Trong năm 2022, chúng tôi ước tính HPG sẽ duy trì mức tăng trưởng ổn định về sản lượng tiêu thụ thép xây dựng và HRC do nhu cầu trong nước phục hồi khoảng 8% -10% so với mức thấp năm 2021. Sản lượng tiêu thụ thép xây dựng có thể tăng 17% lên 4,6 triệu tấn, nhờ công ty giành được thị phần lớn hơn. Chúng tôi lưu ý rằng HPG đã tăng thị phần trung bình hơn 3%/năm trong 3 năm qua kể từ khi Khu liên hợp Dung Quất đi vào hoạt động.

Sản lượng HRC có thể tăng 16% so với cùng kỳ đạt 3 triệu tấn do nhu cầu trong nước phục hồi. Tuy nhiên, sản lượng tiêu thụ phôi thép có thể giảm -16% so với cùng kỳ đạt 1,1 triệu tấn do giới hạn công suất. Do lò cao của công ty hoạt động với hiệu suất hoạt động cao khoảng 95% trong nửa cuối năm 2021, tổng sản lượng thép thô sản xuất có thể tăng với tốc độ 11% trong năm 2022.

Giá thép đã phục hồi từ đầu năm 2022, nhưng biên lợi nhuận ròng có khả năng thu hẹp do giá than cốc đầu vào tăng cao: Sau khi giảm khoảng 10% -25% so với mức đỉnh (từ tháng 5 đến tháng 12/2021), giá thép xây dựng trong nước và HRC đã phục hồi lần lượt 4% và 11% so với đầu năm nhờ giá thép, quặng sắt và than cốc trong khu vực phục hồi. Giá thép phục hồi có thể là do nguồn cung nguyên liệu thô ở Úc bị gián đoạn do dịch Covid-19, cũng như việc Trung Quốc giảm bớt sự kiểm soát trên thị trường bất động sản có thể hỗ trợ nhu cầu thép. Tuy nhiên, giá thép vẫn ở dưới mức đỉnh năm 2021. Ngoài ra, giá than tăng cao liên quan đến nhu cầu năng lượng tăng trong khi nguồn cung hạn chế do các vấn đề môi trường trên quy mô toàn cầu cũng có khả năng gây áp lực lên biên lợi nhuận của công ty trong năm 2022.

Do đó, chúng tôi ước tính giá thép xây dựng trung bình của HPG và HRC lần lượt giảm -2,5% và -5% so với cùng kỳ trong năm 2022. Giá quặng sắt được giả định giảm -20% so với cùng kỳ xuống 124 USD/tấn, nhưng giá than có thể tăng 68% so với cùng kỳ lên 320 USD/tấn. Do đó, chúng tôi ước tính biên lợi nhuận ròng năm 2022 sẽ giảm xuống 18,8% từ mức 23% trong năm 2021. Theo đó, chúng tôi ước tính doanh thu năm 2022 của HPG sẽ tăng 9,8% so với cùng kỳ đạt 164 nghìn tỷ đồng, trong khi lợi nhuận ròng giảm -10,3% đạt 31 nghìn tỷ đồng.

Định giá và luận điểm đầu tư

Ở mức giá hiện tại, HPG đang giao dịch với P/E dự phóng 2022 là 7x, tương đối hấp dẫn so với mức trung bình lịch sử là 8x. Chúng tôi lặp lại khuyến nghị KHẢ QUAN đối với cổ phiếu HPG, nhưng giảm giá mục tiêu 1 năm xuống 54.000 đồng/cp từ 63.000 đồng/cp do điều chỉnh giảm ước tính lợi nhuận năm 2022. Ngoài ra, chúng tôi điều chỉnh giảm P/E và EV/EBITDA mục tiêu lần lượt từ 9x và 6,5x xuống 8x và 6x phản ánh mức điều chỉnh lợi nhuận dự kiến cho năm 2022. Rủi ro chính đối với khuyến nghị của chúng tôi bao gồm giá thép thấp hơn và giá quặng sắt hoặc giá than tăng cao hơn giả định.

Nguồn: SSI