GAS: Triển vọng khởi sắc

Định giá

 Chúng tôi nâng khuyến nghị từ THEO DÕI lên MUA với giá mục tiêu năm 2021 là 110,200 VND/CP (+22% so với giá đóng cửa ngày 16/03/2021) do (1) đánh giá lại triển vọng giá dầu năm 2021 lên 57 USD/thùng và (2) nâng hệ số P/E mục tiêu năm 2021 lên mức 18x.

Dự báo kết quả kinh doanh

 BSC dự phóng DTT và LNST CĐ công ty mẹ năm 2021 của GAS lần lượt đạt 77,145 tỷ VND (+20% yoy) và 11,718 tỷ VND (+50% yoy), EPS FW 2021 = 6,122 VND/CP với giả định (1) mỏ Sao Vàng – Đại Nguyệt bổ sung 1.5 tỷ m3 khí/năm (+16% sản lượng), và (2) giá dầu trung bình năm 2021 đạt mức 57 USD/thùng (+36% yoy).

Catalyst

 Tỉ trọng cổ phiếu GAS trong quỹ iShare dự kiến tăng từ 0.14% lên 0.35% trong 2021, tương đương giá trị mua 0.8 triệu USD (Chi tiết tham khảo Link).

 Mảng LNG là động lực tăng trưởng dài hạn, giúp CP GAS được đánh giá lại.

Quan điểm đầu tư

 Giá dầu trung bình năm 2021 dự báo hồi phục lên mức 57 USD/thùng giúp cải thiện lợi nhuận của GAS. Ước tính 10 USD giá dầu tăng sẽ cải thiện 3% - 4% biên LNG của GAS.

 Mỏ khí Sao Vàng – Đại Nguyệt đi vào khai thác từ tháng 11/2020, bổ sung từ 1.5 tỷ m3 khí/năm từ 2021.

Rủi ro

 Các sự cố thượng nguồn khiến các lô/mỏ phải giảm/dừng cấp khí ngoài kế hoạch.

Cập nhật doanh nghiệp

 Trong năm 2020, GAS ghi nhận DTT = 64,150 tỷ VND (-15% yoy) và LNST = 7,928 tỷ VND (-35% yoy) do (1) sản lượng khí vào bờ sụt giảm -11% yoy và (2) giá dầu sụt giảm xuống mức trung bình 42 USD/thùng (-34% yoy) trong năm 2020.

 Dự án LNG Thị Vải thi công đúng tiến độ, dự kiến hoàn thành vào Q4/2022.

LUẬN ĐIỂM ĐẦU TƯ

(1) Giá dầu trung bình năm 2021 dự báo hồi phục lên mức 57 USD/thùng (+36% yoy) giúp cải thiện lợi nhuận của GAS. Giá dầu Brent đã tăng liên tiếp từ đầu tháng 11/2020 và vượt ngưỡng 65 USD/thùng nhờ nền kinh tế hồi phục và nguồn cung dầu thắt chặt (Chi tiết tham khảo Báo cáo triển vọng ngành). Cùng với đó, giá dầu nhiên liệu MFO (yếu tố quyết định giá bán khí) cũng đã tăng lên mức cao nhất kể từ tháng 10/2019.

Các tổ chức và định chế lớn trên thế giới cũng đã điều chỉnh tăng dự báo giá dầu Brent trung bình năm 2021 với giá trị dự báo trung bình ở mức 57 USD/thùng (Chi tiết tham khảo Phụ lục). Dựa vào đó, BSC đánh giá mức giá dầu 57 USD/thùng là phù hợp để làm kịch bản cơ sở cho dự phóng năm 2021 (so với mức kịch bản cơ sở cũ là 45 USD/thùng).

Giá dầu MFO (cơ sở xác định giá bán khí khô) và giá CP Aramco (cơ sở xác định giá bán LPG) biến động theo giá dầu Brent. Do đó, triển vọng phục hồi khả quan của giá dầu Brent có tác động tích cực lên các mảng hoạt động chính của GAS như mảng khí khô và mảng LPG.

Ước tính với mỗi 10 USD giá dầu Brent trung bình năm thay đổi, biên LNG của GAS sẽ biến động cùng chiều khoảng 3% – 4% (giả định các yếu tố khác không đổi). Trong quá khứ, biên LNG của GAS luôn cải thiện rõ rệt vào những năm giá dầu tăng (ngoại lệ là năm 2018 khi nhà máy Xử lý khí Cà Mau đi vào hoạt động làm tăng chi phí nhân công và khấu hao). Trong năm 2021, chúng tôi kỳ vọng biên LNG của GAS sẽ cải thiện lên mức 21.7% (năm 2020: 17.7%) nhờ giá dầu hồi phục từ lên mức trung bình 57 USD/thùng (+36% yoy).

(2) Mỏ khí Sao Vàng – Đại Nguyệt dự kiến bổ sung 1.5 tỷ m3 khí/năm (+17% sản lượng khí ẩm).

Mỏ khí Sao Vàng - Đại Nguyệt (SV-ĐN) thuộc Lô 05-1 bể Nam Côn Sơn với tổng trữ lượng khí khai thác dự kiến là 16 tỷ m3 sẽ góp phần tăng 1.5 tỷ m3 khí/năm (17% sản lượng hiện tại) cho GAS.

Dự án đường ống thu gom, vận chuyển khí mỏ SV-ĐN đã hoàn thành công tác xây dựng lắp đặt, và đón dòng khí đầu tiên vào tháng 11/2020. Theo phương án phát triển mỏ, mỏ SV-ĐN có thể đạt sản lượng cao nhất khoảng 1.7 tỷ m3 khí/năm trong 10 năm đầu đời mỏ.

Trong bối cảnh nguồn khí từ các mỏ cũ suy giảm (tham khảo Báo cáo gần nhất), khí mỏ SV-ĐN sẽ là nguồn bổ sung quan trọng, góp phần cung cấp và đáp ứng nhu cầu tiêu thụ tại khu vực Đông Nam Bộ. Trong đó, các nhà máy điện khí khu vực này chiếm khoảng 22% sản lượng điện cả nước, và nhà máy đạm khu vực này (Đạm Phú Mỹ) cung cấp khoảng 35% sản lượng ure toàn quốc. Mỏ SV-ĐN ước tính sẽ đem lại khoảng 8,000 tỷ VND doanh thu và 1,600 tỷ VND lợi nhuận gộp cho GAS.

CATALYST

Mảng LNG sẽ trở thành động lực tăng trưởng dài hạn cho GAS trong bối cảnh nhu cầu khí cao, nguồn khí thiếu hụt. BSC đánh giá ngành nhiệt điện khí Việt Nam sẽ phụ thuộc vào nguồn LNG nhập khẩu trong các năm tới do (1) nguồn cung khí trong nước sụt giảm, trong khi đó (2) tổng lượng khí cần cho sản xuất điện dự kiến tăng bình quân 14%/năm trong giai đoạn 2020 – 2030. Vì vậy, tỷ trọng LNG nhập khẩu trong cơ cấu nguồn phát điện dự kiến sẽ tăng dần và từ 0% lên 8.5% trong giai đoạn này (Tham khảo Báo cáo triển vọng ngành).

Theo Quy hoạch phát triển công nghiệp khí Việt Nam đến năm 2025, định hướng đến năm 2035, có 07 kho cảng được quy hoạch đến năm 2035 với tổng công suất hơn 26 triệu tấn/năm. Cụ thể:

Với 2 dự án kho chứa LNG đang được tích cực triển khai tại Thị Vải và Sơn Mỹ, GAS được đánh giá là doanh nghiệp đi đầu và hưởng lợi từ xu hướng chuyển dịch này. Tuy các dự án sẽ chưa hoàn thiện trong năm 2021, mảng LNG có thể là yếu tố giúp CP GAS được định giá lại, phản ánh kỳ vọng của thị trường về tiềm năng tăng trưởng dài hạn đến từ hoạt động này.

Cập nhật tiến độ các dự án kho chứa LNG

CẬP NHẬT DOANH NGHIỆP

Trong năm 2020, GAS ghi nhận DTT = 64,150 tỷ VND (-14% yoy) và LNST CĐ Công ty mẹ = 7,812 tỷ VND (-35% yoy) do:

 Sản lượng khí ẩm khai thác đạt 8,947 triệu m3 (-13% yoy do các mỏ khí lâu năm suy giảm sản lượng)

 Sản lượng LPG phân phối đạt 1,962 ngàn tấn (+11% yoy)

 Sản lượng condensate phân phối đạt 58.3 ngàn tấn (-17% yoy)

 Giá dầu Brent trung bình năm đạt 42 USD/thùng (-36% yoy), cùng với đó giá dầu nhiên liệu MFO (yếu tố quyết định giá khí) giảm -39% yoy

Cập nhật tiến độ các mỏ khí đang phát triển

DỰ BÁO KẾT QUẢ KINH DOANH

BSC dự phóng DTT và LNST CĐ Công ty mẹ năm 2021 của GAS lần lượt đạt 77,145 tỷ VND (+20% yoy) và 11,718 tỷ VND (+50% yoy), tương đương EPS FW = 6,122 VND/CP dựa trên các giả định:

 Sản lượng khí mỏ Sao Vàng – Đại Nguyệt năm 2021 đạt 1.5 m3 khí/năm

 GAS sản xuất và phân phối 10.3 tỷ m2 khí khô (+15% yoy), 2.1 triệu tấn LPG (+5% yoy) và 62 ngàn tấn condensate (+6% yoy)

 Giá dầu Brent phục hồi lên mức trung bình năm 2021 là 57 USD/thùng (+36% yoy).

Nguồn: BSC