DCM: Các công ty sản xuất urea từ khí hưởng lợi từ giá than tăng

Tóm tắt: Chúng tôi khuyến nghị TRUNG LẬP đối với DCM, với giá mục tiêu 1 năm là 31.500 đồng/cp (tăng 26% so với giá mục tiêu trước đó). Do các công ty sản xuất urea từ khí hưởng lợi từ việc giá than tăng và tình trạng thiếu cung than tại Trung Quốc liên quan đến việc quốc gia này đặt mục tiêu nền kinh tế cacbon thấp (decarbonization) và các vấn đề khác như lũ lụt nặng nề và tai nạn lao động tại mỏ than, chúng tôi cũng tăng 0,5% và 7% ước tính lợi nhuận 2021 và 2022. Do DCM là công ty sản xuất urea từ khí, biên lợi nhuận sẽ hưởng lợi khi giá than tăng cao hơn so với giá dầu/khí, do DCM không chịu ảnh hưởng từ giá than tăng – nhưng vẫn hưởng lợi khi giá bán urea tăng. Ngoài ra, do cân đối tiền mặt của DCM tiếp tục cải thiện (tiền mặt trên mỗi cổ phiếu là 6.921 đồng tại thời điểm Q2/2021 so với 1.645 đồng tại thời điểm Q2/2020), chúng tôi ước tính DCM sẽ tăng cổ tức 2021-2022 lên 12% trên mệnh giá (so với cổ tức 2020 là 8% trên mệnh giá), tương đương tỷ lệ trả cổ tức là 82%-76% (so với năm 2020 là 79%). Nhà máy urea của DCM sẽ khấu hao hết vào cuối 2023, giúp tăng lợi nhuận ròng và trả cổ tức đáng kể sau đó.

Xu hướng giá urea Q4/2021-2022: Chúng tôi ước tính tình trạng thiếu cung than mất thêm nhiều thời gian để giải quyết, khiến giá than cao hiện tại tiếp tục tăng và làm giảm nguồn cung urea. Do đó, chúng tôi dự báo giá than tăng 7% YoY trong 2022. Trong khi đó, chúng tôi ước tính giá FO giảm -4% YoY trong 2022. Do ¾ sản lượng urea tại Trung Quốc sản xuất từ than, chúng tôi ước tính giá urea tiếp tục tăng do thiếu cung than và giá than tăng, mặc dù giá FO giảm. Chúng tôi ước tính các công ty sản xuất urea từ khí (DPM, DCM) hưởng lợi, trong khi các công ty sản xuất urea từ than có khả năng cắt giảm sản lượng.

Khả năng thừa cung urea tại Việt Nam. Nếu thừa cung urea xảy ra, chúng tôi ước tính các công ty sản xuất urea tại Việt Nam có thể xuất khẩu sản lượng dư thừa. Tuy nhiên, do tình hình giãn cách xã hội kéo dài tại các tỉnh phía Nam sẽ gây khó khăn cho việc xuất khẩu. Ngoài ra, Chính phủ khuyến khích các công ty sản xuất urea hạn chế xuất khẩu để đảm bảo đủ lượng tiêu thụ trong nước. Chúng tôi ước tính xuất khẩu Q3/2021 chiếm khoảng 8%-9% tổng sản lượng sản xuất urea tại Việt Nam, giảm từ 12%-13% trong Q2/2021 và 24%-25% trong Q1/2021 do sản xuất trong nước giảm và giãn cách xã hội. Do đó, giá urea trong nước tăng có thể không đáng kể so với giá thế giới.

Rủi ro giảm đối với ngành

• Khả năng gián đoạn sản xuất do công suất giảm do giãn cách xã hội tại một số khu vực sản xuất

• Việt Nam có thể thắt chặt việc xuất khẩu urea để duy trì đảm bảo lương thực và hạ nhiệt giá thị trường urea. Chúng tôi lưu ý rằng giá gạo đã giảm từ tháng 4/2021, và gần chạm mức thấp lịch sử năm 2019. Do giá gạo giảm, Chính phủ có thể yêu cầu các công ty phân bón quốc doanh giảm giá phân bón để hỗ trợ nông dân.

Ước tính lợi nhuận 2021-2022

Chúng tôi tăng 0,5% và 7% ước tính lợi nhuận 2021 và 2022, dựa trên yếu tố sau:

• Chúng tôi giả định giá FO 2021 và 2022 là 385 USD/ tấn và 375 USD/tấn, với chi phí khí đầu vào ước tính 6,5 USD/mmbtu (+40% YoY) và 6,4 USD/mmbtu (-2% YoY). Giả định giá FO trước đây của chúng tôi là 380 USD/ tấn trong 2021 và 2022.

• Giá bán trung bình Urea ước tính là 7.900 đồng/kg (+31% YoY, tương đương 6T2021) và 8.100 đồng/kg (+3% YoY) trong 2021 và 2022, so với giả định trước đây là 7.700 đồng/kg và 7.800 đồng/kg

• Ước tính sản lượng tiêu thụ urea là 910 nghìn tấn trong 2021 (-10% YoY do bảo dưỡng trong Q4/2021 và mức so sánh cao trong 2020) và 940 nghìn tấn trong 2022 (+3% YoY, không có đợt bảo dưỡng nào).

• Phân bón thương mại ước tính đạt 1,4 nghìn tỷ đồng (+7% YoY) và 1,5 nghìn tỷ đồng (+8% YoY) trong 2021 và 2022.

• NPK ước tính bắt đầu triển khai trong Q4/2021. Chúng tôi dự báo sản lượng NPK 2021 và 2022 là 30 nghìn tấn và 150 nghìn tấn (40% và 50% công suất).

• Biên lợi nhuận gộp ước tính cải thiện từ 17,4% trong 2020 lên 18,9% trong 2021, nhưng có thể điều chỉnh về 18,1% trong 2022 do tăng đóng góp từ nhà máy NPK, đây là mảng có biên lợi nhuận thấp.

Ước tính của chúng tôi như sau:

Trong Q3/2021 và Q4/2021, chúng tôi ước tính lợi nhuận trước thuế của DCM đạt 300 tỷ đồng (+173% YoY) và 253 tỷ đồng (+10% YoY).

Định giá

Ở mức giá 28.400 đồng/cp, DCM đang giao dịch tại EV/EBITDA 2021 và 2022 là 5x và 4,1x, so với trung bình EV/EBITDA 3 năm là 2,1x. Chúng tôi cho rằng các công ty sản xuất urea từ khí được hưởng lợi từ giá than tăng do thiếu cung than. Ngoài ra, cân đối tiền mặt của DCM tiếp tục cải thiện (tiền mặt trên mỗi cổ phiếu là 6.921 đồng tại thời điểm Q2/2021 so với 1.645 đồng tại thời điểm Q2/2020), chúng tôi ước tính DCM sẽ tăng cổ tức 2021- 2022 lên 12% trên mệnh giá (so với cổ tức 2020 là 8% trên mệnh giá), tương đương tỷ lệ trả cổ tức là 82%-76% (so với năm 2020 là 79%). Nhà máy urea của DCM sẽ khấu hao hết trong khoảng cuối năm 2023, giúp tăng lợi nhuận ròng và trả cổ tức đáng kể sau đó. Chúng tôi nâng EV/EBITDA mục tiêu từ 5,5x lên 6,5x và giá mục tiêu mới là 31.500 đồng/cp (từ 25.000 đồng/cp). Với tổng mức sinh lời là 15% (bao gồm 4% tỷ suất cổ tức), chúng tôi khuyến nghị TRUNG LẬP đối với DCM.

Nguồn: SSI