CTD: Phục hồi năng lực kinh doanh, lấy lại đà tăng trưởng

CTD - Phục hồi năng lực kinh doanh, lấy lại đà tăng trưởng

CTD là doanh nghiệp dẫn đầu ngành trong hơn 10 năm qua, tuy nhiên kể từ giai đoạn cuối 2018 – 2020, vị thế của doanh nghiệp đã bắt đầu lung lay do vấn đề mâu thuẫn lợi ích giữa các nhóm cổ đông gây ảnh hưởng nặng nề đến kết quả kinh doanh 2 năm sau đó. Khó khăn chồng chất khó khăn bởi những hệ lụy do dịch bệnh mang lại, làm cho hoạt động kinh doanh của CTD trở nên kém sắc. Tuy vậy, một điểm sáng le lói xuất hiện của 25.000 tỷ đồng tổng giá trị hợp đồng ký mới cao trong thời điểm cuối năm 2021 (+16.000 tỷ so với cùng kỳ) đã cho thấy những tín hiệu của những vấn đề liên quan đến quản trị đã đi qua, khởi đầu minh chứng được sự tái cơ cấu đạt hiệu quả.

Triển vọng ngành xây dựng: Từng bước đi lên sau những năm tháng ‘’dồn nén’’ bởi dịch bệnh. Giãn cách xã hội đã hạn chế hầu hết các hoạt động bao gồm cả hoạt động xây dựng. Với nguồn cung tương lai dồi dào cùng nguồn cầu mạnh được minh chứng vào nửa đầu năm 2021, một triển vọng đầy hứa hẹn cho thị trường xây dựng với sự hồi phục nhanh chóng và mức giao dịch trở lại như trước đại dịch.

Từng bước gia nhập mảng xây dựng cơ sở hạ tầng, quyết định huy động vốn hợp lý cho năm 2022. Quyết định huy động 500 tỷ đồng trái phiếu của doanh nghiệp là khá hợp lý trong thời điểm (1) thiếu vốn do tình hình kinh doanh khó khăn 2) thực hiện lượng backlogs lớn trong 2022. Chúng tôi cũng không quá lo ngại về khả năng thanh toán lượng trái phiếu huy động của CTD do nền tảng tài chính vững mạnh và sự hồi phục khả quan của tình hình sản xuất kinh doanh trong thời gian tới.

Rủi ro:

 Rủi ro dịch bệnh

 Rủi ro cạnh tranh ngành

Định giá

Chúng tôi ước tính doanh thu thuần năm 2022 đạt 22.000 tỷ (+153%yoy); backlogs CTD sẽ duy trì trên 25.000 tỷ trong những năm sau, biên lợi nhuận gộp được cải thiện ít nhất trên 5% trong các quý sau đi cùng với những tín hiệu hồi phục tích cực của ngành và doanh nghiệp. Từ đó giá trị thực của CTD trong cuối 2021 vào khoảng 119,300đ/cp và 134,100đ/cp vào trong năm 2022 cao hơn 26.5% so với thị giá đóng cửa ngày 04.01.2022, theo phương pháp chiết khấu dòng tiền DCF trong giai đoạn 2021 - 2030.

CTD - Phục hồi năng lực kinh doanh, lấy lại đà tăng trưởng

CTD là doanh nghiệp dẫn đầu ngành xây dựng dân dụng trong hơn 10 năm qua, tuy nhiên kể từ giai đoạn cuối 2018 – 2020, vị thế của doanh nghiệp đã bắt đầu lung lay do vấn đề mâu thuẫn lợi ích giữa các nhóm cổ đông. Những vướng mắc về nội bộ và thay đổi cơ cấu nhân sự, sự ra đi của ông Nguyễn Bá Dương đã kéo theo một hệ lụy nguy hiểm cho Coteccons là các backlog (các đơn đặt hàng mà khách hàng đã gửi nhưng chưa đến thời gian thực hiện) suy giảm mạnh. Thời kỳ hoàng kim (2015-2018), giá trị backlog được ký mới của công ty luôn bỏ xa các đối thủ, khi đạt trung bình 27.000 tỷ đồng/năm tạo khoảng cách vô cùng áp lực với con số backlogs trung bình 10k tỷ được ghi nhận trong 2 năm vừa qua. Khó khăn chồng chất khó khăn bởi những hệ lụy do dịch bệnh mang lại, thị trường bất động sản bất ổn, giá nguyên vật liệu tăng cao... làm cho hoạt động kinh doanh của CTD trở nên kém sắc, giá trị cổ phiếu từ đó cũng giảm ở mức thấp nhất trong 5 năm vừa qua. Tuy vậy, một điểm sáng le lói xuất hiện của 25.000 tỷ tổng giá trị hợp đồng ký mới trong thời điểm cuối năm 2021, cao hơn 16.000 tỷ so với con số backlog năm 2020 đã cho thấy những tín hiệu của những vấn đề liên quan đến quản trị đã đi qua, khởi đầu minh chứng được sự tái cơ cấu đạt hiệu quả.

Khách hàng xuất hiện ở lượng backlog mới là những cái tên mới BIM, Ecopark, BW Industrial thay vì những cái tên quen thuộc như Vinhomes trước đây phần nào chứng minh được năng lực của BLĐ trong việc mang lại những hợp đồng giá trị cho CTD. Với danh tiếng và kinh nghiệm CTD đạt được trong quá khứ cùng với các mối quan hệ quốc tế từ Kusto Group, chúng tôi tin rằng CTD vẫn là sự lựa chọn tốt đối với các chủ đầu tư, đặc biệt là các dự án vốn đầu tư nước ngoài, yêu cầu về mặt kỹ thuật cao.

Từ đó chúng tôi cho rằng, hoạt động kinh doanh của CTD sẽ bắt đầu phục hồi và tiếp tục đường đua tăng trưởng trong thời gian tới.

Triển vọng ngành xây dựng: Từng bước đi lên sau những năm tháng ‘’dồn nén’’ bởi dịch bệnh

Giãn cách xã hội đã hạn chế hầu hết các hoạt động bao gồm cả hoạt động xây dựng. Các công trình xây dựng được hoạt động trở lại kể từ cuối tháng 9-2021 và việc trì hoãn thi công đã khiến một số dự án phải lùi thời gian ra mắt đến năm 2022.Theo JLL, trong ba tháng cuối năm, thị trường căn hộ ở Hà Nội được dự đoán sẽ dần hồi phục khi các biện pháp hạn chế tiếp xúc để chống dịch dần được gỡ bỏ. Tuy nhiên, một số dự án mới có thể dời thời điểm mở bán sang năm 2022 khi tâm lý thị trường cải thiện hơn thay vì Q4.21 như kế hoạch. Thị trường sẽ chào đón khoảng 2.651 căn mở bán trong Q4.21, nâng tổng nguồn cung mới trong năm 2021 dự kiến đạt 11.448 căn hộ. Đến năm 2022, Theo CBRE dự báo, tại Hà Nội nguồn cung mới và số căn nhà bán được dự báo tăng lần lượt ở mức 42% và 44% YoY, đạt khoảng 25.000 và 26.000 căn hộ. Trong khi tại TP.HCM, trên mức nền thấp 2021, nguồn cung mới và số căn nhà bán ước tính lần lượt tăng 64% và 67% YoY, đạt khoảng 23.000 và 20.000 căn hộ vào năm 2022, ước tính trên được chúng tôi cho là hợp lý bởi:

(1) Môi trường lãi suất thấp thúc đẩy nhu cầu vay vốn mua nhà hoặc đầu tư BĐS trong các năm tới. Trong nửa cuối 2021 và đầu năm 2022, dự báo mặt bằng lãi suất Việt Nam và thế giới tiếp tục duy trì ở mức thấp nhờ chính sách tiền tệ nới lỏng và các gói tín dụng ưu đãi của ngân hàng, tạo điều kiện cho hoạt động cho vay BĐS là động lực cho toàn ngành xây dựng.

(2) Kinh tế Việt Nam được kỳ vọng sẽ tích cực trong giai đoạn 2022 - 2025 tạo động lực tăng trưởng cho cả ngành. Theo dự báo của World Bank và ADB, tăng trưởng GDP sẽ tăng từ 2 – 2,5% trong năm nay lên 7% cho năm 2022. Nhu cầu thuê văn phòng từ các công ty nước ngoài sẽ gia tăng nhờ dòng chảy vốn FDI vào Việt Nam cũng như các hiệp định thương mại tự do (FTA). Cụ thể, lượng vốn FDI vào Việt Nam được dự báo sẽ đạt 25 tỷ USD trong 2022, trong khi các FTA sẽ mang lại nhiều cơ hội khuyến khích doanh nghiệp nước ngoài vào Việt Nam. Từ đó làm gia tăng nhu cầu xây dựng công nghiệp.

 Với nguồn cung tương lai dồi dào cùng nguồn cầu mạnh được minh chứng vào nửa đầu năm 2021, một triển vọng đầy hứa hẹn cho thị trường xây dựng với sự hồi phục nhanh chóng và mức giao dịch trở lại như trước đại dịch.

Từng bước gia nhập mảng xây dựng cơ sở hạ tầng, quyết định huy động vốn hợp lý cho năm 2022

Theo ban lãnh đạo, công ty có kế hoạch sẽ phát hành 500 tỷ đồng trái phiếu để huy động vốn, trong đó 300 tỷ đồng dùng cho thanh toán chi phí nguyên liệu, vật liệu, chi phí thuê nhân công tại các dự án nhận về, đặc biệt là các dự án thầu xây dựng cơ sở hạ tầng (EPC) mà CTD đang hướng tới; 200 tỷ đồng còn lại dùng để tăng quy mô vốn hoạt động kinh doanh của doanh nghiệp và các công ty con. Do chưa có nhiều kinh nghiệm trong mảng xây dựng cơ sở hạ tầng, chiến lược của CTD là sẽ chậm rãi tham gia vào từng mảng bằng cách trở thành các nhà thầu phụ đến nhà thầu tổng cho từng dự án. Mặc dù rào cản gia nhập ngành của mảng xây dựng cơ sở hạ tầng là cao hơn so với xây dựng dân dụng do đòi hỏi trình độ kỹ thuật cao, tuy nhiên với triển vọng đầu tư công tích cực cùng với sự đánh giá khá cao về bộ máy BLĐ mới, chúng tôi cho rằng mảng xây dựng hạ tầng sẽ có những đóng góp đáng kể và cải thiện biên lợi nhuận gộp của CTD trong những năm sau.

Theo CSI đánh giá, quyết định huy động 500 tỷ đồng trái phiếu của doanh nghiệp là khá hợp lý trong thời điểm (1) thiếu vốn do tình hình kinh doanh khó khăn trong 2 năm vừa qua (2) thực hiện lượng backlogs lớn trong 2022. Hiện tại với lượng dự án nhận thầu lên tới 25000 tỷ thì CTD ít nhất cần khoảng 4.000 tỷ tiền để tạo ra nguồn vốn lưu động linh hoạt thanh toán những chi phí thực hiện dự án đã nhận, do đó nếu không huy động thêm 500 tỷ đồng trái phiếu, gần 3000 tỷ tiền thời điểm hiện tại sẽ khiến Coteccons rơi vào tình trạng ‘’lao đao’’ nguồn tiền trong thời gian tới, do đó 500 tỷ tiền huy động vốn để lưu thông hoạt động sản xuất kinh doanh là con số vô cùng hợp lý và sát thực tế ở thời điểm hiện tại. Chúng tôi cũng không quá lo ngại về khả năng thanh toán lượng trái phiếu huy động của CTD do (1) nền tảng tài chính vững mạnh, CTD hoàn toàn không có nợ vay trong những năm qua đặc biệt dòng tiền vẫn ổn định sau 2 năm khó khăn bởi dịch bệnh và (2) sự hồi phục khả quan của tình hình sản xuất kinh doanh trong thời gian tớ

Nền tảng tài chính vững mạnh, hoạt động kinh doanh chính chuyển biến khả quan trong thời gian tới.

Doanh thu của Coteccons đến từ 5 nguồn: (1) doanh thu hoạt động xây dựng, (2) doanh thu bán vật liệu xây dựng, (3) doanh thu cho thuê thiết bị xây dựng, (4) doanh thu hoạt động bất động sản đầu tư và (5) doanh thu khác. Trong đó, doanh thu hoạt động xây dựng luôn chiếm tỷ trọng lớn nhất và tăng lên qua mỗi năm, nguồn doanh thu này chiếm đến 99,9% tổng doanh thu thuần. Số liệu này cho thấy hoạt động xây dựng luôn là hoạt động chủ đạo và ngày càng được chú trọng phát triển của Coteccons.

Về chi phí, trong cấu trúc chi phí của CTD giá vốn hàng bán chiếm tỷ trọng lớn nhất và cũng chiếm tỷ lệ rất lớn trong doanh thu thuần lên tới trên 90% và đang có xu hương tăng lên khiến biên lợi nhuận gộp của CTD liên tục giảm từ năm 2016-2019, và có cải thiên vào năm 2020 khi tăng từ mức 4,4% năm 2019 lên 5,9% năm 2020, Lũy kế 9T năm 2021 biên lợi nhuận gộp cũng chỉ dạt 4,4% nguyên nhân là do giá thép và một số nguyên vạt liệu xây dựng tăng mạnh khiên cho chi phí giá vốn của CTD 9T-2021 tăng mạnh, tuy nhiên giá thép đang có xu hướng giảm mạnh điều này giúp cho CTD có thể cải thiện tốt biên lợi nhuận gộp trong vài quý sắp tới.

Sức khỏe tài chính

Tổng tài sản và vốn chủ sở hữu của Coteccons có xu hướng giảm tương đối mạnh trong 5 năm gần đây nhất. Tuy nhiên, tỷ trọng nợ trên tổng tài sản và nợ trên VCSH cũng có sự biến động giảm qua các năm, cụ thể, tại thời điểm 31/12/2018 tổng tài sản của CTD đạt 16.823 tỷ tuy nhiên tinh đến thời điểm 30/9/2021 tổng tài sản của công ty chỉ còn 13.011 tỷ đồng, hệ số nợ cũng giảm từ mức 52,67% còn 40,68% thời điểm 30/9/2021, điểm sáng là cấu trúc nguồn vốn của CTD không có nợ vay. Có thể thấy Coteccons có chính sách tài chính khá thận trọng: Mỗi khi cần huy động vốn để đầu tư, Coteccons sẽ phát hành cổ phiếu riêng lẻ thay vì đi vay nợ. Mặc dù việc phát hành riêng lẻ khiến cổ phiếu CTD bị pha loãng nhưng bù lại doanh nghiệp nhận định cổ đông sẽ không phải chịu rủi ro tài chính khi doanh nghiệp đang hoạt động trong một ngành có tính chu kỳ khá cao. Cơ cấu nợ này phản ánh Coteccons luôn giữ thế chủ động về tài chính trong hoạt động kinh doanh của mình.

Xét về cơ cấu tài sản trên BCTC gần nhất 30/9/2021, tài sản ngắn hạn chiếm tỷ trọng trên tổng tài sản lớn hơn nhiều tài sản dài hạn do khoản phải thu khách hàng ngắn hạn của Coteccons lớn, đặc biệt giá trị khoản phải thu khách hàng ngắn hạn khiến tỷ trọng TSNH trên tổng tài sản luôn duy trì ở mức 90-91% Đây là một đặc thù của doanh nghiệp ngành xây dựng và hầu hết đều là các khoản phải thu từ các khách hàng ký hợp đồng xây dựng với Coteccons. Tất cả các khoản phải thu khó đòi đều được đánh giá rủi ro và trích lập dự phòng đầy đủ, hạn chế tối đa nợ xấu cho Công ty. Ngoài ra, tiền và các khoản đầu tư ngắn hạn (bao gồm các khoản tiền gửi có kỳ hạn, trái phiếu doanh nghiệp) công ty cũng luôn duy trì tại một mức khá an toàn để giúp công ty đảm bảo khả năng thanh toán.

Nguồn: CSI