Mở tài khoản
Đăng ký ngay
 Đóng

Đăng ký mở tài khoản

“Bạn không bao giờ quá già hay quá trẻ để đầu tư”
  •  (*)

  •  (*)

POW: Lạc quan về triển vọng dài hạn

Ngày: 10/07/2018 06:28 - Lượt xem: 29

SSI cập nhật Đại hội cổ đông, cuộc họp chuyên viên phân tích và đưa ra khuyến nghị MUA với cổ phiếu của Tổng Công ty Điện lực Dầu khí Việt Nam (POW). Lưu ý rằng: kế hoạch 2018 chỉ bao gồm nửa cuối năm 2018, do kết quả 6T2018 thuộc về Nhà nước.



Cập nhật ĐHCĐ và cuộc họp chuyên viên phân tích

Gần đây, chúng tôi đã tham dự cuộc họp chuyên viên phân tích và ĐHCĐ tại Hà Nội, và sau đây là những ý chính rút ra từ sự kiện.

Tin cập nhật

Tổng sản lượng tiêu thụ điện năm nay tăng 6% YoY trong 6T2018 (thấp hơn mức tăng trưởng của Việt Nam khoảng 10% YoY), đạt 11,7 tỷ kWh. Tăng trưởng tích cực này chủ yếu từ nhà máy Vũng Áng 1 (VA1) và nhà máy Nhơn Trạch 2 (NT2), trong khi các nhà máy Cà Mau 1 & 2 (CM1 & 2) và các nhà máy Dakdrinh chịu lỗ.

Lợi nhuận trước thuế hợp nhất năm nay là 1,373 tỷ đồng (+18% YoY) sau 6T2018.

Công ty ước tính sản lượng điện năm 2018 đạt 21,5 tỷ kWh, tăng + 5% YoY, chủ yếu nhờ tăng trưởng tại nhà máy VA1 (21% YoY), NT2 (11% YoY) và NT1 (8% YoY). Lợi nhuận trước thuế ước tính đạt 2,328 tỷ đồng cho cả năm, giảm 15% YoY.

Công ty sẽ bắt đầu hoạt động dưới hình thức công ty cổ phần kể từ ngày 1/7/2018 sau khi tổ chức ĐHCĐ đầu tiên vào cuối tháng 6. Theo quy định, lợi nhuận từ tháng 1 đến tháng 6/2018 thuộc về Nhà nước. Vì vậy, cổ tức năm 2018 sẽ là 3% trên mệnh giá, trả bằng tiền mặt cho nhà đầu tư tư nhân, trong khi từ năm 2019 trở đi sẽ là 6% cho nhà đầu tư tư nhân (tỷ suất cổ tức là 2,3% và 4,5% mỗi năm).

Công ty sẽ niêm yết trên sàn HOSE trong quý 4/2018. Sau 6 tháng niêm yết trên sàn HOSE, công ty ước tính sẽ đáp ứng các điều kiện để được vào VN30 index.

Dự án Nhơn Trạch 3 & 4 đang trong quá trình đánh giá. Nếu có khả năng sinh lời, dự án sẽ khởi công xây dựng bắt đầu vào năm tới và sẽ hoàn thành vào khoảng năm 2021-2022. Tổng vốn đầu tư khoảng 1,2 tỷ USD. Tỷ lệ nợ/vốn chủ sở hữu ước tính là 30%/70%, và vốn chủ sở hữu hiện tại cộng với lợi nhuận giữ lại trong tương lai ước tính đủ để tài trợ cho dự án.

Kế hoạch ban đầu là bán 28,82% cổ phần cho các nhà đầu tư chiến lược đã bị hoãn lại, vì cổ phần này đã chuyển nhượng sang PVN. Sau khi POW trở thành công ty cổ phần, PVN sẽ tiếp tục bán cổ phần này. Theo ban lãnh đạo, nguyên nhân của vấn đề nằm ở giới hạn thời gian 3 tháng của Chính phủ để bán cho cổ đông chiến lược là không đủ để các nhà đầu tư hoàn thành thủ tục pháp lý. Khi PVN bán cổ phần này trong tương lai, PVN sẽ không phải đối mặt với giới hạn thời gian này vì quy định thoái vốn Nhà nước từ các công ty cổ phần khác với quy định của doanh nghiệp IPO.

Cổ tức NT2: Gần đây, NT2 thông báo kế hoạch trả cổ tức đặc biệt 2.792 đồng/cổ phiếu bằng tiền mặt từ lợi nhuận giữ lại kể từ ngày thành lập (tháng 6/2007) đến 31/12/2015. POW đang xin hướng dẫn từ Chính phủ để xem xét liệu cổ tức này thuộc về Nhà nước hay thuộc về cổ đông của công ty.

Ban lãnh đạo tỏ ra khá tích cực về triển vọng dài hạn, do tăng trưởng nguồn cung sẽ chưa đáp ứng hết tăng trưởng nhu cầu trong giai đoạn 2019-2024, mở ra tiềm năng tăng giá trên thị trường mua bán điện cạnh tranh. Đồng thời, tỉ lệ bán qua thị trường cạnh tranh (% sản lượng có thể bán trên thị trường cạnh tranh) sẽ dần mở, từ 10% tổng sản lượng trong năm 2017 lên 15% vào năm 2018 và có thể đạt 30% vào năm 2021.

Kế hoạch giai đoạn 2018-2022 như sau.

Lưu ý: 2018 chỉ bao gồm nửa cuối năm 2018, do kết quả 6T2018 thuộc về Nhà nước:
Ước tính

Mặc dù tăng trưởng sản lượng trong 6T2018 đạt 6% YoY thấp hơn ước tính 11% YoY cho cả năm 2018, việc tăng giá điện trên thị trường cạnh tranh do lượng mưa giảm sẽ giúp POW đạt mức tăng trưởng LNTT cao với 18% YoY. Theo đánh giá của NOAA, tình trạng trung hòa của ENSO sẽ tiếp diễn cho đến hết năm 2018, do đó lượng mưa được dự báo giảm so với năm trước sẽ tiếp tục cho đến cuối năm (năm ngoái là năm La Nina, do đó lượng mưa năm 2017 cao hơn mức trung bình).

Một nguyên nhân khác dẫn đến việc tăng trưởng lợi nhuận cao trong nửa đầu năm 2018 là do năm ngoái nhà máy VA1 chỉ chạy 1 trong 2 máy phát điện do các vấn đề kỹ thuật trong quý 1/2017, trong khi cả hai đều chạy tốt trong nửa đầu năm 2018.

Về diễn biến giá đầu vào, giá than và khí đã tăng đáng kể (giá khí tăng 42% YoY trong 6T2018, và giá than tại Việt Nam cũng tăng, theo ban lãnh đạo), nhưng chúng tôi cho rằng điều này không ảnh hưởng đáng kể đến lợi nhuận của POW do lượng mưa vẫn ở mức thấp. Mặt khác, cơ chế giá hợp đồng mua bán điện (PPA) cho phép chuyển chi phí biến động sang EVN. Mặt khác, giá trên thị trường phát điện cạnh tranh (CGM) cũng sẽ đẩy lên cao hơn nếu các nhà máy thủy điện có ít nguồn cung để giảm giá.

Như đã đề cập ở trên, cung và cầu của thị trường điện Việt Nam sẽ càng mất cân đối trong giai đoạn 2019-2024, điều này có khả năng sẽ dẫn đến giá điện tăng trong giai đoạn này. Đồng thời, tỉ lệ bán qua thị trường cạnh tranh tối đa là 30% có thể giúp các nhà máy điện như POW tối đa hóa lợi nhuận bằng cách bán nhiều hơn thay vì thông qua các hợp đồng mua bán điện (PPAs). Vì vậy, chúng tôi khá lạc quan về tăng trưởng lợi nhuận của POW trong vài năm tới, nhờ hưởng lợi từ việc dần tự do hóa thị trường điện.

Trong năm 2018, chúng tôi ước tính doanh thu có thể đạt 34,8 tỷ đồng, + 13% YoY, trong khi LNTT ước tính đạt 2,923 tỷ đồng, + 7% YoY.

Trong giai đoạn 2019-2021, chúng tôi kỳ vọng sản lượng không đổi trên tất cả các nhà máy, vì hầu hết các nhà máy đều hoạt động hết công suất. Nhà máy VA1 đang hoạt động với công suất tối đa 7,2 tỷ kWh, nhưng chúng tôi dự đoán VA1 sẽ duy trì hoạt động với mức công suất như năm 2018 do chi phí cao dẫn đến doanh thu giảm trên thị trường cạnh tranh. Doanh thu ước tính sẽ tăng nhẹ theo thời gian vì chi phí nhiên liệu (khí và than) ước tính tăng 3-5% YoY, dẫn đến giá PPA tăng.

Trong năm 2019 và 2020, nhà máy Cà Mau 1 và 2 sẽ khấu hao hết, giảm chi phí khoảng 500 tỷ đồng mỗi năm. Trong khi đó, giá PPA của nhà máy vẫn giữ nguyên cho đến khi kết thúc hợp đồng theo ban lãnh đạo. Như vậy, LNTT hợp nhất có thể tăng mạnh trong năm 2019 và 2020 khoảng 17% YoY và 27% YoY nhờ chi phí khấu hao và chi phí lãi vay từ NT2 đều giảm.

Quan điểm của chúng tôi

Mặc dù ước tính LNTT năm 2018 có thể chỉ tăng 7% YoY, chúng tôi vẫn lạc quan về triển vọng dài hạn của POW. Trong năm 2019 và 2020, nhà máy Cà Mau 1 và Cà Mau 2 sẽ khấu hao hết tài sản, trong khi giá PPA giữ ở mức hiện tại, giúp LNTT tăng mạnh trong năm 2019 và 2020. Chi phí lãi vay nhà máy VA1 và NT2 giảm cũng là một yếu tố khác cho tăng trưởng trong tương lai. Cụ thể, chúng tôi dự báo tăng trưởng lợi nhuận trước thuế năm 2019 và 2020 lần lượt là 16,7% và 27,2% YoY.

Ở mức giá hiện tại là 13.100 đồng/cp, POW đang giao dịch ở mức PE 2018 là 13,7x và EV / EBITDA 2018 là 5,34x. Chúng tôi nhắc lại khuyến nghị MUA đối với cổ phiếu POW, với mức giá mục tiêu 1 năm là 17.800 đồng/cp ( tăng +36% so với giá hiện tại), dựa trên mục tiêu EV/EBITDA 2018 là 6,6x. EV/EBITDA mục tiêu dựa trên trung bình các doanh nghiệp cùng ngành (các nhà máy điện có vốn hóa thị trường hơn 1 tỷ USD) là 8,3x, và chúng tôi áp dụng hệ số chiết khấu là 20% cho rủi ro dưới đây của PV Power.

Rủi ro giảm giá có thể đến từ rủi ro lãi suất và rủi ro lỗ tỷ giá, cũng như rủi ro lượng mưa có thể cao hơn ước tính. Rủi ro giảm nguồn cung nhiên liệu cho các nhà máy Cà Mau cũng là một vấn đề đáng quan tâm.

(Nguồn:SSI)

Dịch vụ tư vấn

Dùng thử 20 ngày nhận tư vấn qua Email
- Bản tin hằng ngày
- Khuyến nghị Mua/Bán
- Tư vấn Phái sinh/ Chứng quyền
- Cảnh báo thị trường
- Dự báo KQKD
- Báo cáo phân tích
  •  (*)

  •  (*)

  •  (*)

Đăng ký mở tài khoản

“Bạn không bao giờ quá già hay quá trẻ để đầu tư”
  •  (*)

  •  (*)